还在焦虑收益率曲线倒挂？专家:真正该关心的是这个

　　来源：WEEX

　　全球投资者心心念念的美国国债收益率曲线在上个月倒挂了！3年期和5年期美国国债在12月3日自金融危机后首次倒挂，1年期和2年期美债在12月24日首次倒挂。

　　虽然倒挂的不是关注度更高的2年期/10年期美国国债或2年期/30年期美国国债，但收益率曲线的倒挂还是引起了不小的市场忧虑情绪。美股在上个月大跌。

　　目前的美债收益率曲线相较上个月，倒挂的幅度更大了（如下图所示）。截止至1月7日，1年期美国国债的收益率已高于2年至7年的美国国债收益率。

　　不过，美国波士顿老牌资管机构Eaton Vance固收基金经理Andrew Szczurowski表示，美国国债收益率曲线的平坦化并没有那么吓人，其实每次美联储加息时，该收益率曲线都会趋平。美国国债收益率曲线对实体经济的影响及经济衰退的预测并没有一些投资者想象得那么重要，真正重要的是商业银行的实际存贷利差。

　　（美国国债收益率曲线，图片来源：BondSupermart）

　　真正重要的收益率曲线

　　Szczurowski表示，他认为投资者应该关注的收益率曲线并不是2年期/5年期，2年期/10年期或2年期/30年期美国国债的收益率。

　　对实体经济最重要的收益率曲线是商业银行的存贷利差，因为这将直接影响银行放贷的意愿，进而影响信贷环境的紧缩或宽松。

　　传统而言，当美联储加息时，商业银行发放贷款与吸收存款的利差将缩小。但是他指出，在本次加息周期中，美国的商业银行存款利率并没有随着美联储加息而上调，而他们发放的房贷利率却从低位上涨了150基点。

　　这也解释了为什么，本次美联储加息周期中，美国商业银行的存贷利率不降反增，是历史上首次。

　　所以，他认为在本次加息周期中，商业银行的放贷意愿并没有被抑制。

（商业银行净息差与联邦基金利率，图片来源：Andrew Szczurowski）

　　因此，他表示，投资者无需太过在意美国国债收益率曲线平坦化。

　　短期美国国债收益率比长期美国国债更高使美国货币市场的资产成为更好的投资标的。

　　在此情况下，投资者无需承担更大的期限风险，却可以获得同等甚至更高的收益率。而当短期投资组合的收益率可以跑赢通胀时，投资风险资产的机会成本就更大了。

　　收益率曲线趋平不代表经济衰退

　　Szczurowski认为，美国国债收益率曲线走势的驱动因素很多，在不同时空环境下，驱动因素也会不一样。

　　美国国债收益率曲线倒挂后，经济衰退平均而言会在2年后发生。但他强调，重点在于平均，该收益率曲线的倒挂并不能准确预测衰退一定出现在2年后，实际衰退可能在更早或更晚发生。

　　如果经济衰退在4年后发生，而投资者为2年后的衰退做准备而过早清仓，这依然是错的投资决策。

　　去年美国经济二季度增长为4.2%，三季度为3.4%，这是2004年后美国经济增长最强劲的一年。他预测美国经济增速将有所放缓，可能将在2%~3%之间，但经济增长降速和经济衰退是很不一样的。

　　美联储加息周期的收益率曲线都会趋平

　　此外，他指出，每次美联储加息时，美国国债收益率曲线都会趋平。

　　如下图所示，自上世纪90年代以来，每当联邦储备利率上升时，2年期与30年期美国国债收益率的利差都会减少。

　　因此他认为，投资者不需要过于担心收益率曲线趋平。

　　（2年期与30年期美国国债收益率曲线与联邦基金利率，图片来源：Andrew Szczurowski）

　　美联储和美财政部政策对收益率曲线的影响

　　Szczurowski认为，美联储和美国财政部的政策都可以人为影响美国国债收益率曲线。

　　早年美联储在第四轮量化宽松（QE4）前曾实行扭曲操作（Operation Twist），具体来说，美联储出售短期美国国债而购入长期美国国债，以缩小长期美国国债与短期美国国债的利差。

　　因此他指出，这是美联储有意使美国国债收益率曲线平坦化的政策，因为他们认为远期美国国债的收益率对经济的影响更大，房贷或企业贷款大体上都是与长期美国国债的收益率挂钩。

　　另外，美国财政部的政策也一定程度上使美国国债收益率曲线平坦化。如下图所示，美国财政部发行的美国国债中，绝大多数将在5年内到期。

　　这样的美国国债结构很难使美国国债收益率曲线变陡，毕竟大多数的美国国债的供给都是较为短期的。

　　假使美国财政部发行更多的长期债券，他认为美国国债收益率曲线一定会变得更陡。

（美国国债到期时间，图片来源：Andrew Szczurowski）

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责任编辑：张国帅