伍戈：国内逆周期对冲政策加大发力正在路上

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 伍戈

　　核心观点：

　　1．外需是我国开放型经济的重要动能，其强弱大小会显著影响国内逆周期调节政策的力度。虽然全球经济同步下行已成为当前一致性预期，但人民币汇率走势和中美贸易摩擦前景仍具有较大不确定性，这些对于研判外需具有重要影响，也直接关乎2019年中国经济动能的演绎。

　　2．在现行汇率形成机制之下，人民币汇率在很大程度上受美元走势的影响。未来美联储加息步伐趋缓，但这未必是美元走弱的充分条件。历史表明，美欧之间经济景气程度差异能更好地前瞻性预判美元走势。据此，未来半年美元或由强转弱，人民币汇率贬值压力可能减小。

　　3．当前美国经济及资本市场的不确定性增大，特朗普有意促成中美临时贸易协定。短期内美方维持关税现状、未来再渐进加征的可能性正在加大，但完全取消加征仍是小概率事件。中长期看，中美诸多领域的博弈在所难免，贸易摩擦下产业外移对我国的影响值得持续关注。

　　4．展望2019年，随着全球增长放缓及人民币贬值压力释放，叠加贸易摩擦冲击，预计我国出口增速将由18年10.9%回落至4%左右。进口方面，随着内需走弱特别是油价徘徊趋稳，进口或由18年17%降至4.5%左右。进出口双弱格局下，国内逆周期对冲政策加大发力正在路上。

　　一、引言

　　外需是我国开放型经济的重要动能，其强弱大小也在很大程度上影响国内逆周期调节政策的力度。虽然全球经济同步下行已成为一致性预期，但人民币汇率走势和中美贸易摩擦前景仍具有较大不确定性，这些对于研判外需具有重要影响，也直接关乎2019年中国经济动能的演绎。

　　二、汇率如何影响出口？

　　除了全球经济增长因素之外，汇率往往是影响出口贸易的重要变量。在现行的汇率形成机制之下，人民币汇率在很大程度上受美元走势的影响，可见，美元走势对于我国出口的影响十分重要。从最近（18年12月）美联储FOMC偏向鸽派的展望来看，本轮加息周期似已渐进尾声，19年加息次数或将减少为1-2次。回顾历史发现，在过往几轮加息周期进入尾声阶段，联储加息节奏放缓甚至终结并不必然意味着美元由强转弱。

　　历史表明，美国与欧元区之间经济景气程度差异能更好地前瞻性预判美元走势。例如，ZEW景气指数（美国-欧元区）能大概率地预示美元强弱变化且具有半年的领先性。最新数据表明，未来半年美欧经济发展差距将会缩小。据此，美元在今年上半年或难进一步走强。需要指出的是，英国脱欧、意大利财政危机等风险事件都可能引发美欧经济强弱转化，值得动态关注。

　　在美元走贬的预期下，未来人民币汇率或难持续贬值，甚至不排除在今年上半年企稳甚至升值的可能性。尽管弱势美元为我国国内货币政策逆周期调节提供了一定空间，但对于出口部门而言，人民币升值对出口的负面影响则可能会在今年二季度后显现。

　　三、中美摩擦将如何影响出口？

　　短期来看，中美可能会达成临时贸易协定，但完全取消加征仍是小概率事件。当前美国经济及资本市场不确定性增大，特朗普政府有意促成中美临时贸易协定。短期内美方维持关税现状、未来再渐进加征的可能性正在加大。

　　若中美不再互相提高关税税率，则关税冲击对我国全年出口的拖累仍然可控。在中性假设下（关税维持现状：500亿美元商品的税率为25% ，2000亿美元的税率为10%），2019年由关税冲击造成的出口贸易额减少预计约250亿美元，拖累出口增长一个百分点。值得一提的是，在关税生效之前提前加大出口的“抢跑”行为只改变贸易的节奏，规模有限不宜夸大（例如，去年3季度抢跑效应明显的160亿美元及2000亿美元清单商品合计抢出口约30亿美元，提升整体出口仅0.5%）。 

　　影响我国出口的因素可分解成全球经济增长、人民币汇率、关税冲击和抢跑效应。具体地：首先，以我国出口同比为因变量，全球经济增速、人民币汇率同比为自变量进行线性回归（附录1）；然后，将全球经济增速及汇率预测代入模型，即可得无贸易战出口增速的基准情形；接着，利用美商务部的进口细分数据推算关税冲击和抢跑效应（附录2）；最后可得，中性情形下，2019年我国出口增速将由2018年的10.9%回落至4%左右（如下图6所示）。

　　中长期来看，中美贸易并非简单的经济问题，双方在包含贸易在内的诸多领域的长期博弈在所难免。缩小贸易逆差绝非美方唯一诉求，知识产权保护、歧视性许可及对外投资等仍将左右中美经贸关系，双方将展开多轮谈判与较量，且不排除美方在其他领域寻求遏制中国的可能。贸易摩擦下产业外移对我国的影响值得持续关注。

　　四、进口走势如何？

　　进口贸易额由进口的数量和价格共同决定，但历史表明价格因素（原油价格）更是影响我国进口贸易额变化的关键。据彭博统计预测，2019年WTI原油价格将重回63-66美元/桶，高于当前的46美元/桶。尽管如此，油价同比增速仍将在今年大部分时间里维持低位（年末跳涨受基数影响）。随着内需走弱特别是油价徘徊趋稳，2019年我国进口有望回落至低位。预计进口增速将由18年17%降至4.5%左右。综上，2019年进出口将呈现双弱格局，但仍保持一定规模的贸易顺差。

　　五、基本结论

　　一是外需强弱关乎2019年中国经济的动能演绎，也显著影响国内逆周期调节政策的力度。虽然全球经济同步下行已成为当前的一致性预期，但人民币汇率走势和中美贸易摩擦前景仍具有较大不确定性，这些对于研判外需具有重要影响。

　　二是现行汇率形成机制之下，人民币汇率很大程度受美元走势的影响。未来联储加息趋缓，但这未必是美元走弱的充分条件，美欧之间景气程度差异能更好地前瞻性预判美元走势。据此，未来半年美元或将由强转弱，人民币贬值压力减小。

　　三是当前美国经济及资本市场不确定性增大，特朗普有意促成中美临时贸易协定。短期内美方维持关税现状、未来再渐进加征的可能性加大。中长期看，中美诸多领域的博弈在所难免，贸易摩擦下产业外移对我国经济的影响值得持续关注。

　　四是展望2019年，随着全球增长放缓及人民币贬值压力释放，叠加贸易摩擦冲击，预计我国出口增速将回落至低位。与此同时，内需走弱特别是油价趋稳，进口也将低位徘徊。进出口双弱格局下，国内逆周期对冲政策加大发力正在路上。

　　附录：

　　(本文作者介绍：华融证券股份有限公司首席经济学家，总经理助理。)