百菲乳业北交所未获受理，三大交易所都对消费类关门？|北交所_新浪财经

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　　来源：凯瀚财经

　　文/金融街(3.000, -0.09, -2.91%)的山田达人

　　12月13日，百菲乳业在三板公告撤回北交所上市申请材料。此前，在11月29日，百菲乳业公告称已向北交所报送了申请材料，但一直未获受理。

　　一、公司基本情况

　　百菲乳业主要从事乳制品的研发、生产与销售，产品包括以水牛奶、荷斯坦牛奶为主要原料的“百菲酪”牌灭菌乳、调制乳、含乳饮料、发酵乳和巴氏杀菌乳等。2021-2023年，公司营业收入分别为7.14亿元、7.81亿元、10.75亿元，归母净利润分别为1.31亿元、1.15亿元、2.26亿元，呈持续增长态势。2024年1-9月，公司营业收入10.53亿元，归母净利润2.61亿元，已逼近或超过去年全年，继续保持较快增长速度。

　　和其他乳制品企业不同，公司的特色是“水牛奶”，公司披露称和一般的乳牛奶不同，水牛奶的乳脂肪、蛋白质、铁、维生素A、锌含量分别为普通牛奶的 2.9 倍、1.6倍、82倍、38倍、12倍；得益于更高的脂肪含量和更大的脂肪颗粒，水牛奶口感比普通牛奶也更加香浓（利益相关：我本人也是它的消费者，口感确实比普通牛奶香浓）。

　　可以说，百菲乳业选择水牛奶进行差异化竞争，避免与伊利、蒙牛等行业巨头直接冲突，从而实现了较高的毛利率和较好的成长性。

　　二、上市之路

　　这样一个规模和成长性，放以前去主板是完全没问题的，它的业绩比已经在主板上市的燕塘、皇氏、阳光都要好。2023年6月，公司进入辅导期，最初的目标正是上交所主板。

　　但正是在2023年6月前后，一份内部文件在网络上疯狂传播，根据那份从来没有得到官方承认的文件，“衣食住行”等消费类项目被列入限制申报类行业，要求总体少报慎报，要研发能力强、行业地位突出的才能申报。受此影响，2023年6月，若干家消费类项目申报后未获受理；827新政后的IPO撤回潮中，消费类项目也是重灾区，当时比较有名的包括老乡鸡、老娘舅、沃隆食品（“每日坚果”）、同富股份（TOMIC保温杯）等。

　　那份内部文件的适用范围，最初说只包括主板，后来的案例证明实际上沪深交易所都不行，但北交所一直是个空白。于是，当时未受理或者撤回的项目，有的去了香港，有的则希望去北交所，后者比较典型的有老娘舅、同富股份。

　　在2023年6月前后，北交所对消费类项目没有关门，也不是大家一厢情愿，而是有案例的。2023年8月，主要产品为有机生鲜乳、乳制品及含乳饮料、白砂糖的骑士乳业(8.490, 0.17, 2.04%)在北交所过会，并于9月迅速拿到批文。所以至少在2023年第三季度，在对待消费类项目的态度上，北交所是和沪深交易所存在差异的。

　　百菲乳业当然也注意到了监管环境的变化。百菲乳业的规模、成长性、知名度都远高于骑士乳业，既然人家行，我为什么不行？2024年8月，公司向证监局申请变更拟申报板块为北交所。11月29日，公司通过辅导验收，当天就向北交所报送了申请材料。

　　没想到，是和沪深交易所一样的结果。

　　三、不是孤例

　　当然，我们没有任何证据，说公司是因为属于消费类项目而无法被受理，毕竟公司自己的说法是“主动撤回”。

　　但这不是头一回发生这样的事情。2023年9月，同富股份从主板撤回后，也试图转战北交所。它做了两件事情：一是更名，将原名“浙江同富特美刻家居用品股份有限公司”中“家居用品”四个字删掉，淡化消费属性，二是2024年1月完成在新三板挂牌。2024年3月，同富股份完成辅导备案，6月25日通过辅导验收。次日，同富股份向北交所报送了申请材料，然而也迟迟未获受理，最终在7月9日宣布撤回。

　　所以，将这两个项目的情况结合在一起，很难说只是巧合。

　　四、众鑫股份(42.650, -0.22, -0.51%)为什么可以上市？

　　9月，市场上曾经出现过一波消费类项目上市可能会放开的传言，原因是有人注意到，一家叫众鑫股份的公司在主板上市。众鑫股份的主要产品是“自然降解植物纤维模塑产品”，说人话就是可降解的纸质餐具，比如你们买生日蛋糕的时候，里面附赠的那种餐盘和刀叉。

　　这公司，算是消费类公司么？

　　从行业分类看，肯定算；但从IPO监管的角度，众鑫股份和其他消费类公司还是不同的。

　　众鑫股份虽然做的是消费品，但它并不直接对消费者销售，而是主要为国外大型餐饮和食品包装产品制造商贴牌，也就是说，这是一家2B直销的公司，而一般的消费类公司，要么是2C直销，要么是2B经销。

　　站在IPO监管的角度，这两种模式存在两大区别：第一，2B直销的公司是依靠技术争取订单，2C直销/2B经销的公司依靠营销争取订单，从国家政策导向的角度，前者是实体经济，更应该支持；第二，2B直销的公司客户数量少、规模大、知名度高，简单易核查，2C直销/2B经销的公司客户数量多、规模小、没有知名度，难核查，从审核人员规避风险的角度，也要支持前者。所以，直接给消费者卖东西的企业不能上市，但这些企业的供应商是可以上的。

　　五、监管与市场的分歧

　　长期关注我们的应该还记得，我们在以前的文章中多次强调两个观点：第一，站在IPO监管的角度，茅台就是个垃圾项目，因为它是2B经销，客户数量多、规模小、没有知名度，没法做穿透核查。第二，站在IPO监管的角度，类似汽车金属零部件的项目是优质项目，因为它上游是钢铁厂，下游是主机厂，客户供应商都只有五六家，都是上市公司，简单易核查。所以924救市以后过会的项目，除了半导体是一路绿灯外，最多的就是汽车零部件行业。

　　但站在投资者角度，可能情况刚好相反。汽车零部件企业，正因为它上下游都是知名大企业，所以它在上下游面前都没有议价能力，金属采购完全按照大宗商品市场价，销售被客户拿着BOM压榨到极致，只能靠自己进一步压榨员工和外协厂挣钱。而2C直销/2B经销的公司，虽然销售费用比较高，但只要营销策略得当，在客户面前议价能力还是很强的。

　　所以投资者不太愿意投资上下游都是知名大企业的公司，而愿意投资消费类公司。今年以来，被A股“淘汰”的老铺黄金、毛戈平等消费类公司转道香港，都受到投资者热情追捧。无论是从活跃资本市场，吸引更多投资者进来的角度，还是提高上市公司质量的角度，似乎都应该让更多消费类公司来上市。

　　我们很多事情，上面提的要求是既要又要还要，看起来都对，但到了具体执行层面，实际上不可能面面俱到。你去问上面鱼和熊掌放弃哪个，人家也不会告诉你，只能自己悟。在整个社会氛围都越来越保守、决策时倾向于免责的背景下，悟的结果，只能是力求自己不担责，消费类项目就被抛弃了。

　　六、IPO审核也要稳预期

　　百菲乳业和同富股份未受理即撤回，受伤最大的还是企业自身，相对于2B的行业，品牌声誉对消费行业企业更加重要，IPO未受理即撤回，尤其是对外口径只能说是“主动撤回”，加上竞争对手的添油加醋，难免会影响消费者的购买决策。还有募投项目，政府已经给了土地，现在天天催着开工，怎么办？其次是中介机构，一个项目从进场到申报耗时短则一年，长则三年，做了那么多核查工作，跑了那么多银行、客户、供应商，发了那么多函证，做经销商穿透，结果去申报，连受理函都拿不到就结束了。最后，二级市场投资者也是受害者，因为优质的消费类投资标的只能去境外，留在境内的是两头被压榨的汽车零部件标的。而如前所述，这一切的政策依据是没有对外的，只是一份在网上流传、适用范围都搞不清楚的内部文件。

　　本周召开的重要会议再次提出，明年要“多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策”，稳预期是放在稳增长、稳就业之前。对于拟上市公司来说，稳定预期不外乎两点：一是知道是不是符合上市条件，二是知道审核周期大概要多长。应该说，在注册制改革初期，这两点是做得比较好的，不需要去有关部门“打听”，专业人员通过尽职调查就能大致判断一个企业的上市可能性和审核周期。但非常遗憾，从去年实施全面注册制之后，注册制改革的这一成果反而没有了。