【华创·每日最强音】地产转向新特征或已明确|宏观+固收+电子

【华创·每日最强音】地产转向新特征或已明确|宏观+固收+电子
2024年10月18日 08:02 华创证券研究

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华创电新

2024/10/17

主要观点

一、如何把握本轮地产调整转变的思路?

如果以PPI同比为负称为宏观低价环境。1998年前后、2015年前后、2024年前后是PPI同比为负持续时间较长(均超过2年)的三个时间段。这三个阶段,均迎来地产调控的重大转变。1)1998年前后,以《国务院关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》为标志,开始停止住房实物分配,“加快住房建设,促使住宅业成为新的经济增长点”。2)2015年11月,以中央财经领导小组第十一次会议为标志,开始明确地产的重心是“要化解房地产库存,促进房地产业持续发展”。3)2024年,以9月政治局会议为标志,地产的重心为“促进房地产市场止跌回稳,对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量。”(据新华社报道,何立峰10月10日至12日在山西太原、陕西西安调研指出,“房地产市场是当前宏观经济的一个风向标,做好房地产工作对于推动经济持续回升向好、维护人民群众切身利益至关重要,要切实提高政治站位,全力以赴抓好保交房、稳房市等工作。”)

由于人口、地产供需格局改变及前期调结构成果的保持,相比前两次,应如何理解今后一段时间地产调控基本特征的异同?如果说以前两轮转向是“放量放价”,那么本次更突出的特征或是“控量稳价”,资本市场需深刻理解这个新特征对投资的影响。

因此,我们认为10月17日发布会的政策题眼是——“优化存量”。涉及三个方面的优化,分别是存量商品住宅消化、房屋交付保障、闲置土地盘活。

二、优化存量一:消化存量商品住房

(一)增量政策出台:旧房改造,货币安置

发布会原话,“通过货币化安置等方式,新增实施100万套城中村改造和危旧房改造”。回答四个小问题。

1)影响多少库存与销售?假设100万套的改造带来100万套的新房购置需求(实际可能部分转为二手房需求),按每套90平米计算,则可带来9000万方的销售需求。受此影响,库销比有望从8月底的5.6个月降至3.9个月,略高于2012年以来均值(3.07个月)。销售方面,1-8月,住宅销售面积累计同比为-20.4%,按此增速推演至全年,则2024年住宅销售面积或为7.5亿方,假设100万套改造的影响全部在2025年体现,则2025年住宅销售面积增速有望受此影响回升11.9%,全口径的商品房销售面积增速有望回升9.8%。

2)后续还会增加吗?发布会的表述态度偏开放,强调两点,一是“重点支持地级以上城市,全国地级城市有297个”,二是“对重点城市做过统计,35个大城市有170万套的需求,全国地级城市有297个,大家可想而知,这种需求是实实在在的,而且还会有更大需求。”

3)资金如何保障?根据发布会,“开发性、政策性金融机构可以给予专项借款。允许地方发行政府专项债。商业银行根据项目评估还可以发放商业贷款。”

4)可能在执行中会遇到什么困难?资金平衡问题。根据发布会的表述,“什么样的项目可以获得政策的关心和支持?……另一个是资金大平衡方案能够做到项目总体平衡,避免新增地方债务风险。”

(二)存量政策落实:四个取消,四个降低

参见正文,后续主要关注普通住宅与非普通住宅相关税收政策的调整。

三、优化存量二:保障房屋建成交付

(一)增量政策出台:大幅增加“白名单”项目信贷规模

据发布会,“年底前,将‘白名单’项目的信贷规模增加到4万亿。”3个细节。

1)白名单项目信贷投放在加速:据披露数据,1季度新增5200亿。4月1日-5月16日新增4150亿。5月17日-9月24日,新增4950亿。9月25日-10月16日,新增8000亿。10月17日-12月31日,目标新增1.77万亿。

2)白名单信贷投放数据如何观测?可观察开发贷余额和房企融资数据。

3)对房地产开发投资有何影响?目前地产投资受两个因素掣肘,一是存量的施工项目在减少,1-8月,施工面积累计增速为-12.0%。二是开发商资金来源不足。若年底投放规模达到4万亿,资金端将基本不存在掣肘。地产投资预计主要受施工项目影响。

(二)存量政策落实:打好地产各项融资工具的“组合拳”

1)央行的支持:“金融16条”、经营性物业贷款,并购贷款,住房租赁贷款等。2)财政的支持主要是专项债可以用于收存量商品房。但发布会继续强调“按照市场化运作,在确保项目融资收益平衡的基础上,地方可安排专项债券收购存量商品房用作保障性住房”。

3)后续可能的融资支持,或来自证监会。参考2015年的经验(房企公司债发行规模大幅增加),或可能在房企上市融资层面予以进一步的松绑或工具创新。

四、优化存量三:盘活存量闲置土地

(一)增量政策出台:研究设立收购存量土地专项借款

发布会原文,“我们还将会同相关部门,研究设立收购存量土地专项借款,作为专项债券的补充,中国人民银行提供专项再贷款支持。”

(二)存量政策落实:专项债等工具支持用于土地储备

包括三个。1)专项债用于土地储备。根据发布会原文,“在具体操作上,关于专项债用于土地储备,主要是支持各地结合实际情况,与存量土地的业主企业合理确定收购价格,妥善处理回收存量土地涉及的债权债务关系”。2)鼓励企业开发与促进市场流通。3)贷款支持。根据发布会原文,“我们研究允许政策性银行、商业银行对这些闲置存量土地的收购发放一定比例的贷款,主要目的是推动更加高效利用好闲置土地,同时改善和释放房地产行业的现金流。”

风险提示:房价下跌,政策执行过程中存在堵点。

华创固收

2024/10/17

2024年10月16日,广东省财政厅公告拟于10月22日发行特殊再融资债券偿还存量债务,规模合计169.25亿元。考虑到早在2021年四季度广东省就已完成存量隐性债务“清零”目标,此次广东重启特殊再融资债券,募集资金将用于何处引发市场广泛关注。

除了隐债,还有哪些债务需要财政支持?

广东重启特殊再融资债券,或主要用于消化政府拖欠企业账款。近期,财政部表示“2023年安排了超过2.2万亿元地方政府债券额度,支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款,2024年已安排1.2万亿元债务限额支持地方化解存量隐性债务和消化政府拖欠企业账款”,当前广东省存量隐债已清零,重启特殊再融资债券或主要用于消化政府拖欠企业账款。

新一轮特殊再融资债启动,发行地区或更为均衡。

2023年以来特殊再融资债券已累计发行15018亿元,本次广东发行或是2024年新一波额度的启动。考虑广东属于隐债清零区域,特殊再融资债的使用范围扩容,且财政会议中已明确今年新增额度,因此本次发行的特殊再融资债券,大概率属于2024年新下达额度,或标志着新一轮特殊再融资债券开始集中发行。

从区域分布来看,本轮特殊再融资债券发行或更为均衡。(1)2023年特殊再融资债券侧重于支持12个重点省份。从1.5万亿特殊再融资债券发行地区的分布来看,12个重点化债省市合计发行规模约为10877亿,占总额度的72%。(2)本轮特殊再融资债券发行地区或更为均衡。财政部表示“2024年以来已经安排了1.2万亿元债务限额支持地方化解存量隐性债务和消化政府拖欠企业账款”,并未强调用于重点支持12个高风险地区,且此轮特殊再融资债券由隐债清零的广东启动发行,或表明本轮额度并非仅用于化解存量隐债,部分也将用于偿还政府拖欠企业账款。

新一轮特殊再融资债额度或为4000亿。10月12日,财政部提到“2024年以来已安排1.2万亿元债务限额支持化债”,其中8000亿元或为特殊新增专项债,截至9月末已基本发完;剩余4000亿元来自地方政府债务结存限额,形式或为特殊再融资债券,其发行便从此次广东开始。

风险提示:流动性超预期收紧;债券供给大幅放量

华创电子

2024/10/17

公司是全球领先的半导体封测厂商,布局先进封装实现业务稳步扩张。公司自其前身1972年成立以来,专注于半导体封装测试行业,目前是中国大陆第一、全球第三大封测厂商。公司内生外延持续进行国际化布局,目前在全球拥有八大集成电路成品生产基地,分别位于江阴滨江、江阴城东、滁州、宿迁、新加坡和韩国,实现主流封测技术全覆盖。公司着力先进封装业务,目前已覆盖WLP、2.5D/3D、SiP、高性能Flip Chip等市场主流封装工艺,并加速从消费类向市场需求快速增长的汽车电子、5G通信、高性能计算、存储等高附加值市场的战略布局。未来公司持续拓展先进封装业务,有望为营收提供增长动力,规模效应下公司利润弹性有望加速释放。

行业周期回暖驱动封测需求复苏,高带宽推动先进封装市场加速增长。目前全球下游终端智能手机销售情况已同比回正,上游IC设计公司库存调整接近尾声,参考历史周期规律,我们认为半导体行业景气度已开始逐步回暖。集成电路封测属于重资产行业,具有资本密集与人员密集特点,产能利用率提升为盈利关键,景气度上行趋势下公司利润弹性大。封装行业技术持续进步,受益于HPC、AI快速发展催生高带宽需求,先进封装市场规模加速增长。竞争格局方面,全球先进封装市场集中度较高,OSAT模式仍为主导,其中日月光、安靠、长电科技等中国大陆及台湾厂商占据全球主要份额。先进封装市场马太(金麒麟分析师)效应明显,行业壁垒随技术发展而逐渐提高,长电科技加速布局2.5D/3D高端先进封装技术,未来成长空间广阔。

公司技术平台完善+客户资源优质,有望充分受益于新一轮AI手机换机潮。公司传统封装与先进封装技术覆盖全面,并积极布局2.5D/3D封装,持续推进Chiplet多样化方案的研发及生产,作为全球第三/中国大陆第一的封装大厂卡位优势明显,且紧跟产业技术路线以强化竞争壁垒。公司与通信、消费等领域全球头部大客户开展合作,目前已覆盖西部数据、高通、海力士、TI等厂商,客户资源优质。Apple Intelligence驱动新一轮AI手机换机潮,上游产业链公司有望充分受益。2024年9月30日,公司宣布收购晟碟半导体80%股权已完成交割,本次收购有助于加强与西部数据的战略联系,进一步强化公司在存储领域的OSAT龙头厂商地位。

投资建议:

下游需求持续回暖,公司聚焦关键应用领域积极布局先进封装,业绩稳定增长。考虑到晟碟业务并表叠加公司稼动率修复超预期,我们将公司2024-2026年收入预测由330.07/371.15/414.48亿元上调至354.13/438.74/482.53亿元,2024-2026年归母净利润预测为20.53/31.06/38.81亿元,对应EPS为1.15/1.74/2.17元。结合公司历史估值及可比公司估值,给予公司2025年28倍PE,维持“强推”评级。

风险提示:外部贸易环境变化;行业景气不及预期;市场竞争加剧。

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