华泰 | 从中报看全球半导体投资节奏的变化|半导体_新浪财经

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华泰观点：2025年中国代工行业进入收获期，海外AI相关设备投资加快

通过对全球32家半导体制造和22家半导体设备企业2Q24业绩及市场一致预期的分析，我们认为：1）随着近几年项目落成，中芯国际等中国代工企业资本开支节奏或趋缓，2025年起有望进入收获期，收入增速或快于设备折旧增速；2）6家海外半导体设备2Q24中国大陆收入同比+77%，占比达45%（1Q24 46%），仍处高位。据AMAT、LAM、TEL等公司指引，中国大陆收入占比从三季度起或将下降，据彭博一致预期，2H24和2025E海外设备厂商中国大陆收入或将同比-27%/-11%。3）海外AI进入大规模建设周期，旺盛的DRAM和先进工艺逻辑投资推动下，AI半导体资本开支上升或抵消Intel下修和中国本土半导体代工资本开支放缓影响，我们认为2025E全球半导体设备有望保持21%稳定成长。

中国市场：2025年行业有望进入资本开支下滑，收入稳步上升的收获期

2Q24，海外6家主要半导体设备企业中国大陆收入112亿美元，同比+77%，占全球收入45%，环比小幅下滑1pct。其中，AMAT、LAM等美系厂商中国大陆占比开始下滑，TEL等日本厂商中国大陆收入占比继续创新高，但TEL业绩会上指出2Q收入中包含提前出货,下半年中国大陆收入占比会降至40%以下，2025年后占比或继续回落到历史常态的30%左右。需求端，据华泰预测和Factset一致预期，中芯、华虹等4家本土上市半导体代工企业资本开支在经历了2023/2024E 12%/11%的增长后，2025年回落30%。代工进入收入增速快于设备折旧的收获期。根据彭博一致预期，海外设备企业2H24/2025年中国大陆收入同比下降27%/11%。

海外市场：DRAM投资进一步走强，台积电上修部分抵消Intel下修影响

32家全球半导体制造企业中，已公布二季度业绩的25家半导体制造企业2Q24资本开支同比-20%，代工下滑17%，存储下滑21%，IDM下滑27%。海外6家主要半导体设备企业中国大陆以外收入136亿美元，同比-19%。存储方面，旺盛的HBM需求和AI手机上DRAM搭载量有望增加等推动下，TEL、Advantest等上修了2024年存储方面收入预期。逻辑方面，台积电上修资本开支（上修金额中位数：10亿美元）部分抵消Intel下修资本开支（下修金额中位数：65亿美元）的影响。据Factset和华泰预测，2H24E/2025E中国大陆以外半导体制造企业资本开支增长13%/9%，设备收入增长54%/37%。相关设备产业链公司包括存储客户占比较高的企业（LAM，Advantest），先进封装占比较高的企业（DISCO）。

风险提示：贸易摩擦风险，半导体周期下行，测算和可得数据的局限性，本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。

全球和中国半导体设备市场预测

我们以全球主要的14家（ASML、AMAT、LAM、KLA、TEL、SCREEN、Lasertec，中微、北方华创、拓荆、盛美、华海清科、芯源微、中科飞测）前道设备公司样本预测全球前道设备行业规模，我们以全球主要的8家（ASMPT、Disco、Besi、K&S、Advantest、Teradyne、长川、华峰）后道设备公司样本预测全球前道设备行业规模，其中中国半导体设备市场规模取自海内外设备中国区收入计。

我们选取全球主要的10家晶圆代工企业（台积电、联电、中芯国际、格罗方德、世界先进、高塔、力积电、华虹、芯联集成、晶合集成）、9家IDM企业（德州仪器、ADI、意法半导体、英飞凌、安森美、恩智浦、瑞萨、华润微、士兰微）、4家存储企业（三星、美光、海力士、西部数据）和8家封测企业（安靠、日月光、长电科技、通富微电、华天科技、力成、京元电子、甬矽电子）为样本来统计全球主要半导体企业资本开支（CAPEX）。

展望2025年资本开支，我们看到：1）海外先进制程2025年资本开支保持强劲，成熟制程谨慎。台积电将2024年资本支出指引调整为300-320亿美元（Q1指引为280-320亿美元），Intel将2024年的资本投资总额预期降至250亿至270亿美元之间，联电维持2024年资本开支33亿美元指引不变；2）中国逻辑代工进入收获期，25年资本开支或开始下降。参考Factset一致预期和华泰预测，4家本土晶圆厂2025E资本开支一致预期之和相比2024年同比下降30%，我们认为中国逻辑代工进入收获期，折旧开始放缓，或有助于利润率提升。

回顾2Q24中国市场，海外主要设备企业中国大陆收入占比2Q24达到45%，美系厂商中国大陆收入占比环比Q1已有下降，TEL、Screen等日系厂商环比提升。TEL表示2Q24占比是峰值，看到提前出货现象，今年下半年中国大陆收入占比会下降至40%以下，2025年占比会继续下降。过去历史水平中国大陆占比25-30%，长期会回到这个水平。SCREEN表示预计中国大陆占比会从Q2的51%快速下降。往后看，海外设备公司中国大陆收入占比或从下个季度开始下降。建议关注本土设备厂商进展以及国产化率提升进度。

全球和中国半导体设备市场回顾

2023年底至2024年8月16日，北方华创/AMAT/ASML/东京电子/SCREEN/中微公司+28.9%/+28.7%/+22.0%/+15.2%/-3.7%/-4.1%。海外方面，美股科技股、日本股市持续走高，年初至8月16日，费城半导体指数上涨22.9%，日经225指数上涨13.5%，尤其科技股走势强劲。其中AMAT刻蚀设备具有竞争力，受中国区、HBM需求拉动业绩表现强劲。

2023年底至2024年8月16日，Advantest（+38.9%）、DISCO（+38.5%）领涨后道设备板块。由于生成式AI的需求驱动，全球HBM产能以及台积电CoWoS先进封装产能持续扩张。DISCO在全球后道划片机及研磨机的市场占据较高的市场份额，作为全球核心供应商持续受益于产能扩充趋势，股价表现强势。由于AI芯片推动配套HBM需求高速增长，同时市场预期AI PC和AI 手机芯片将对测试需求有所提高，Advantest作为全球SoC及存储测试机的龙头企业，年初至今股价表现较好。

国内方面，后道设备板块股价明显跑输前道设备。长川科技及华峰测控自2023/12/29至2024/8/16分别下跌18.8%/33.4%。我们认为主要反映下游封测企业景气度较弱，较晶圆代工企业更先及更积极的收缩资本开支。前道设备方面整体股价年初至今显著回升，北方华创领涨28.9%。

贸易摩擦风险：若中美贸易摩擦风险加剧，则会对全球半导体供应造成持续冲击，可能造成厂商业绩不及预期的风险。

半导体周期下行：半导体为周期性行业，若终端需求不及预期，且供应链库存高企，半导体行业可能进入下行周期的风险。

测算和可得数据的局限性：本文采用典型的半导体公司进行市场规模测算，未采用全体公司数据进行测算，因此对应结果存在测算和数据局限性的风险。

本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。

本材料所载观点源自2024年8月18日发布的报告《全球半导体观察：2025年中国大陆进入收获期，海外AI相关投资加快》，分析师：黄乐平 SAC No.S0570521050001 | SFC No.AUZ066；陈旭东 SAC No.S0570521070004 | SFC No.BPH392；联系人：于可熠 SAC No. S0570122120079；对本材料的完整理解请以上述研报为准。