泰瑞转债：国内注塑机行业知名企业（东吴固收李勇陈伯铭）20240705_新浪财经

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

报告摘要

事件：

■ 泰瑞转债（113686.SH）于2024年7月2日开始网上申购：总发行规模为3.38亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于泰瑞大型一体化智能制造基地项目（年产29台压铸机、5000台注塑高端装备建设项目），补充流动资金。

■ 当前债底估值为91.96元，YTM为3.18%。泰瑞转债存续期为6年,上海新世纪资信评估投资服务有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率4.66%（2024-07-02）计算,纯债价值为91.96元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护较好。

■当前转换平价为103.86元，平价溢价率为-3.72%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年01月08日至2030年07月01日。初始转股价8.29元/股，正股泰瑞机器7月2日的收盘价为8.61元，对应的转换平价为103.86元，平价溢价率为-3.72%。

■ 转债条款中规中矩，总股本稀释率为12.16%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价8.29元计算，转债发行3.38亿元对总股本稀释率为12.16%，对流通盘的稀释率为12.20%，对股本有一定的摊薄压力。

观点：

■ 我们预计泰瑞转债上市首日价格在122.91~136.93元之间，我们预计中签率为0.0014%。综合可比标的以及实证结果，考虑到泰瑞转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在122.91~136.93元之间。我们预计网上中签率为0.0014%，建议积极申购。

■ 泰瑞机器公司是塑料注射成型设备的制造商和方案解决服务商。专业从事注塑机的研发、设计、生产、销售和服务，并为下游应用领域汽车、医疗、包装、通讯、电子、家电、城市建设、物流、环保等提供注塑成型解决方案。

■ 2019-2022年以来公司营收稳步增长，2023年下滑，2019-2023年复合增速为5.67%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，2023年出现下滑，同比增长率有所起伏，2019-2023年复合增速为5.67%。2023年，公司实现营业收入10.02亿元，同比下降15.51%。与此同时，归母净利润有所起伏，2019-2023年复合增速为-7.02%。2023年实现归母净利润0.86亿元，同比下降11.18%。

■ 泰瑞机器营业收入主要来源于注塑机业务，产品结构稳定。2021年以来，泰瑞机器注塑机业务收入有所起伏，2021-2023年注塑机业务收入占主营业务收入比重分别为98.35%/97.86%/97.91%，同时产品结构保持稳定，配件及劳务业务规模占比稳定。

■ 泰瑞机器销售净利率和毛利率维稳，销售费用率有所起伏，财务费用率波动和管理费用率上行后趋稳。2019-2023年，公司销售净利率分别为14.29%、9.93%、12.96%、8.15%和8.57%，销售毛利率分别为30.80%、27.45%、29.44%、26.31%和31.97%。

■ 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。

1. 转债基本信息

当前债底估值为91.96元，YTM为3.18%。泰瑞转债存续期为6年,上海新世纪资信评估投资服务有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率4.66%（2024-07-02）计算,纯债价值为91.96元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护较好。

当前转换平价为103.86元，平价溢价率为-3.72%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年01月08日至2030年07月01日。初始转股价8.29元/股，正股泰瑞机器7月2日的收盘价为8.61元，对应的转换平价为103.86元，平价溢价率为-3.72%。

转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为12.16%。按初始转股价8.29元计算，转债发行3.38亿元对总股本稀释率为12.16%，对流通盘的稀释率为12.20%，对股本有一定的摊薄压力。

2. 投资申购建议

我们预计泰瑞转债上市首日价格在122.91~136.93元之间。按泰瑞机器2024年7月2日收盘价测算，当前转换平价为103.86元。

1）参照平价、评级和规模可比标的新港转债（转换平价82.03元，评级AA-，发行规模3.6914亿元）、法兰转债（转换平价89.66元，评级AA-，发行规模3.3亿元）、永吉转债（转换平价97.56元，评级AA-，发行规模1.4587亿元），7月2日转股溢价率分别为44.94%、37.04%、38.44%。

2）参考近期上市的宏柏转债（上市日转换平价94.81元）、湘泵转债（上市日转换平价106.24元）、伟24转债（上市日转换平价109.85元），上市当日转股溢价率分别为25.25%、15.43%、43.20%。

基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，机械设备行业的转股溢价率为20.51%，中债企业债到期收益为4.66%，2024年一季报显示泰瑞机器前十大股东持股比例为68.56%，2024年7月2日中证转债成交额为58,108,749,689元，取对数得24.79。因此，可以计算出泰瑞转债上市首日转股溢价率为24.34%。综合可比标的以及实证结果，考虑到泰瑞转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在122.91~136.93元之间。

我们预计原股东优先配售比例为70.57%。泰瑞机器的前十大股东合计持股比例为68.56%（2024/03/31），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为70.57%。

我们预计中签率为0.0014%。泰瑞转债发行总额为3.38亿元，我们预计原股东优先配售比例为70.57%，剩余网上投资者可申购金额为0.99亿元。泰瑞转债仅设置网上发行，近期发行的泰瑞转债（评级AA-，规模3.38亿元）网上申购数约715.76万户，利扬转债（评级A+，规模5.20亿元）710.21万户，升24转债（评级AA-，规模28亿元）654.88万户。我们预计泰瑞转债网上有效申购户数为693.62万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0014%。

3. 正股基本面分析

泰瑞机器公司是塑料注射成型设备的制造商和方案解决服务商，专业从事注塑机的研发、设计、生产、销售和服务，并为下游应用领域汽车、医疗、包装、通讯、电子、家电、城市建设、物流、环保等提供注塑成型解决方案。公司注塑机主要产品为NEO系列及Dream系列注塑机，包括肘杆式注塑机、二板式注塑机、全电动注塑机、多组分注塑机。公司经过长时间的市场调研，适时启动“一体化高端压铸装备项目”，组建了经验丰富的研发及应用团队，定位于大型中高端压铸装备产品，将结合材料、熔炼、设备、模具、工艺等方面为新能源汽车行业提供压铸一体化整体解决方案。

3.1 财务数据分析

2019-2022年以来公司营收稳步增长，2023年下滑，2019-2023年复合增速为5.67%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，2023年出现下滑，同比增长率有所起伏，2019-2023年复合增速为5.67%。2023年，公司实现营业收入10.02亿元，同比下降15.51%。与此同时，归母净利润有所起伏，2019-2023年复合增速为-7.02%。2023年实现归母净利润0.86亿元，同比下降11.18%。截至最新报告期（2024/03/31），2024年Q1，泰瑞机器的营业收入和归母净利润规模分别达到2.56亿元、0.25亿元，均低于2023年Q1水平。主要系宏观环境市场波动因素及公司内部战略、经营调整等因素所致。同时比亚迪订单收入的减少，导致2023年度公司对比亚迪的收入下降1.57亿元，从而导致2023年公司注塑机业务收入下降1.79亿元。

泰瑞机器营业收入主要来源于注塑机业务，产品结构稳定。2021年以来，泰瑞机器注塑机业务收入有所起伏，2021-2023年注塑机业务收入占主营业务收入比重分别为98.35%/97.86%/97.91%，同时产品结构保持稳定，配件及劳务业务规模占比稳定。公司主营业务突出，其他业务收入占比较小。

泰瑞机器销售净利率和毛利率维稳，销售费用率有所起伏，财务费用率波动和管理费用率上行后趋稳。2019-2023年，公司销售净利率分别为14.29%、9.93%、12.96%、8.15%和8.57%，销售毛利率分别为30.80%、27.45%、29.44%、26.31%和31.97%。泰瑞机器销售毛利率和销售净利率表现亮眼，均显著高于行业均值，原因是公司的销售策略，为保持高毛利未大规模降价销售。2023年销售毛利率大幅上涨，主要系成本下降导致。2019年以来，公司销售费用率显著高于行业均值，公司销售费用主要由职工薪酬、销售服务费、差旅费构成。2019年以来，公司财务费用率波动较大，2021年财务费用率较高原因主要系人民币升值，外币贬值；2022年和2023年财务费用率为负数的原因系为人民币贬值，外币升值。2019-2023年，公司管理费用率上行，一方面公司引进了较多的管理人员，导致员工薪酬的增加，另一方面公司为提升公司综合实力，聘请外部机构设计股权激励方案导致了中介服务费的增加。

注：图4-7中的行业平均线，均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值，得到相应的费用率，而不是单个公司的相应费用率的加权平均，这种计算方法在行业集中度比较高的时候，可能会突出主营收入较大的公司的影响，弱化主营收入较小的公司的影响。

3.2 公司亮点

注塑机行业国产替代进程加快，公司深耕相关行业根基稳固。注塑机又称塑料注射成型设备，是塑料机械行业中的一个重要分支，注塑成型装备作为塑料加工业中使用量最大的加工机械，可直接生产大量的塑料制品，还是组成注拉吹工业的关键设备，在塑料机械领域占据主导地位，在2023年大约占全部塑料成型机械产值的40%，是衡量塑料机械制造能力的重要标志。中国注塑成型装备的产量已经连续十余年位居世界第一，2023年约占全球注塑机产量的70%，已成为我国塑料机械行业产量最大、产值最高、出口最多的第一大类。根据海关总署数据显示，2023年我国注塑机进口数量、进口金额、进口单价分别为4,748台、4.46亿美元、9.39万美元/台，出口数量、出口金额、出口单价分别为64,833台、17.33亿美元、2.67万美元/台。我国注塑机的出口数量和金额远大于进口，并且近年来出口与进口数量的比例持续扩大，我国高端注塑机的国产替代进程正在加快。公司作为目前唯一一家在A股主板上市的中国注塑机品牌企业，深耕注塑机行业20余年，建立了“为客户提供一站式智能注塑解决方案”的运行机制，将公司各部门紧密协同为客户开展定制化的服务，逐步提炼总结形成了具有“泰瑞”特色的质量管理模式—“灵活应对”的定制服务管理模式。

研发创新实现技术壁垒，实力雄厚起草行业标准。公司在技术积累的基础上不断创新，具备较高的技术壁垒，并储备了液压肘杆式全系列产品、二板系列、全电动和多组分系列产品。公司形成以中大型注塑机技术、中小型高速精密注塑机技术、挤注成型技术、二板式液压锁模、全电动直驱式技术、SpinSure®-H 水平转盘技术、SpinSure®-V独立转盘技术、MultiMold™多色大师技术、Addshot-E®独立电动副射台技术、CellSure®微发泡技术、GlosSure™高光成型为核心的技术体系并形成多项发明专利等核心专利体系，这些核心技术及专利是公司产品竞争力的关键，也是国产替代欧洲日本同行同类产品的核心技术。公司研发技术实力雄厚，参与了多项国际标准、国家标准、行业标准、团体标准的起草、制定或修订。公司代表中国作为主要单位之一参与起草了 ISO 国际橡塑机械标准《ISO20430-橡胶塑料注射成型机安全要求》；公司参与起草了多项国家标准的制定或修订，是国家标准《GB/T25156-2020 橡胶塑料注射成型机通用技术要求及检测方法》《GB/T38687-2020 橡胶塑料机械外围设备通信协议》《GB/T32456-2015 橡胶塑料机械用电磁加热节能系统通用技术条件》的起草单位之一；公司参与起草了国内《JB/T8698-2015 热固性塑料注射成型机》《JB/T13448-2018 螺杆柱塞式塑料注射成型机》等行业标准；公司参与起草了国内《T/CPMIAZ01-2019 全电动塑料注射成型机》《T/ZZB1330-2019挤注式塑料注射成型机》等团体标准。

全球布局提供高效服务，专业团队支撑业绩增长。2023年公司拥有葡萄牙、墨西哥、韩国、巴西 4 家海外子公司，75 家境内外代理商、经销商覆盖全球 38 个国家。公司建立了专业素质高、技术能力强的销售及技术服务团队，制定了完善的售前售后服务体系，公司凭借国内外广泛的渠道布局，能够为客户提供高效便捷的营销及技术服务，全面提升客户满意度和增强客户粘性。公司较为完善的营销网络，是公司保持业绩长期稳定增长的坚实基础。

4. 风险提示

申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。