万亿指数的西瓜皮_新浪财经

转自：EarlETF

最新看完了描述美国指数基金浪潮的《万亿指数》这本新书，很好看。

金融投资类书籍，我一般分成两类。

一类是硬知识类的，是教你投资的，比如之前推荐过的《预期收益》就是硬到无以复加的资料大全；

另一类，则是软见闻，看完对投资没直接帮助，但可以帮你增广见闻，更好的认识这个世界。很久前推荐过写对冲基金浪潮的《富可敌国》、写量化投资浪潮的《宽客》，以及这本《万亿指数》都属于此列。

站在 2024 年的当下，当指数投资尤其是 ETF 成为 A股市场的大热浪潮之时，《万亿指数》这本书的出版，是个好时点。如果你对指数投资开始有迷信，正如 2021 年迷信白酒的话，那么这是一本在阅读八卦的过程中极好的“祛魅”之书。

就像这本书中的约翰·博格(John Bogle)，就是如此的生动立体。

谈及约翰·伯格，许多溢美之词会将其称为指数基金之父。

看过这本书你就会知道，指数基金在约翰·博格之前就有，博格最大的功绩是将其带入零售市场，让其不为机构投资者专美。

更何况，如果说指数基金之父这个比方，那么这一切简直像是一场随性的“一夜情”后的产物。

是的，和许多人以为的，博格是一个坚定的指数投资信徒不同，他更像是误打误撞闯入指数的浪潮。在 1960 年时，他还化名“阿姆斯特朗”，来捍卫主动基金的价值。

看过此书，了解博格的成长背景，对这种捍卫其实不会太奇怪。1951 年加入威灵顿基金的约翰伯格，在其基金生涯的早年，是一个成功的主动基金产品经理，他当时最大的成就，就是将一只名为“威灵顿股票基金”的普通基金改名为“温莎基金”，交给了一个叫约翰·聂夫(John Neff)的基金经理来管理。

是的，就是那个擅长逆向投资和低估值投资法，从1964年到1995年创造了累计55.5倍收益的约翰聂夫。

所以不难明白那时博格对主动投资的捍卫，这是一种屁股决定脑袋的自然。

从捍卫主动，到指数基金先锋，博格的转变，只是一场办公室政治斗争的结果。博格被踢出了威灵顿基金的核心，但允许他创办一个名为先锋(Vanguard)的公司，负责威灵顿基金的行政事务，比如记账、报税等。

是的，博格被禁止插手任何投资管理活动或者任何市场营销活动。

而指数基金，成了博格为了复仇必须选择的道路，因为指数基金近乎于“无人管理”，不构成投资层面的越权，同时将发售交给了外部券商和银行，也不插手营销活动。

事情就是那么有趣，当时对马科维茨的现代投资组合理论以及尤金·玛法的有效市场假设等现代指数投资基石理论并不知晓的博格，却依靠低成本的指数基金，成就了先锋的指数基金霸业。

博格，严格来说或许是零售指数基金之父，但显然对它的近亲 ETF 是一个苛责的批判者。在介绍 ETF 的崛起时，《万亿指数》这书也没有回避这个过程。

博格不喜欢 ETF，这是我在 2004 年在香港念书时刚接触到指数投资时就知道的。说来有趣，因为博格，我成为指数基金的信徒，但因为身处香港，买不了先锋基金为美国投资者准备的免申购费场外基金，所以才将载体转向了 ETF。也因此，我搜到过许多博格对 ETF 的批评，认为这种崇尚交易的工具，背离了指数基金的理念。

但谁又在乎呢？ETF 的胜利，至少于我是全球化的胜利。我不需要先锋将销售渠道铺到香港，也不用面对高昂的最低申购下限，只需要在香港拥有一个美股帐号，成百上千在美国交易所上市的 ETF 就唾手可得！

这时，你才能真正意识到托马斯·弗里德曼那本《世界是平的》是多么的贴切。

博格终其一生，差不多都可以视为 ETF 的反对者，即使到晚年，也不过稍微弱化，正如书中所引用的这段。

博格承认说:“我真的没有想到，星星之火可以燎原，仅仅在10年之内，ETF点燃的火焰，不仅改变了指数基金的形态，也改变了整个投资领域。我可以毫不犹豫地说，莫斯特富有远见的ETF发明，绝对是截至 21世纪初，最成功的金融市场营销手段。不过，它是不是21 世纪最成功的资产管理方式，还未可知。”

掌故类的投资书籍，一个重要的价值就是让你对各类高大上的幻象“祛魅”。

就像博格，如果没有被踢出威灵顿基金核心，他还会是那个指数投资的先锋者么？

说到底，这场万亿指数的浪潮，是时代的博格，不是博格的时代。博格或许只是那个踩在西瓜皮上的幸运儿。

当然，在 2024 年看《万亿指数》时，更有趣味性的是大卫·布斯。在尤金·玛法获得诺贝尔经济学奖时，我写过尤金·法玛，就提到过他有两位没从事学术研究的弟子，在金融界发展的很不错。一位是对冲基金AQR的阿斯内斯(Cliff Asness)，另一位就是以小盘股基金闻名的 DFA 的大卫·布斯(David G. Booth)。

虽然大众将约翰·博格称为指数基金之父，但要说指数基金的黄埔军校，其实当属 DFA(Dimensional Fund Advisor) 。

大卫·布斯是毕业于芝加哥大学，是诺奖得主尤金·法玛的弟子，但因为硕士论文答辩被另一位诺奖得主弗里德曼痛斥而没能博士毕业，并决定进军金融界。兜兜转转，大卫·布斯创建了 DFA，另两位联合创始人是布克茨和辛克菲尔德。

辛克菲尔德，是指数化投资的先驱人物，他最出名的是和罗杰·伊博森一起出版了Stocks, Bonds, Bills, and Inflation（SBBI），我之前在《中国大类资产投资年报推出，点赞有知有行》中也介绍过，SBBI 的中文版由陈鹏（金麒麟分析师）、有知有行、Roger G. Ibbotson作为共同作者日前发布了。如果你经常听知行小酒馆的播客，对陈鹏博士也不会陌生，他之前就担任过DFA 资金管理公司亚太区首席执行官。

之所以说 DFA 堪称指数投资的黄埔军校，一方面在于它创立时的阵容。他的董事会包括了莫顿·米勒(1990 诺奖得主)、迈伦·斯科尔斯(1997 诺奖得主，Black-Scholes期权定价模型的那个Scholes)、罗杰·伊博森(上面介绍过，出版 SBBI 的那位)。更不要说布斯的导师尤金·玛法。这样的理论背景，才是真正指数投资理论的汇聚地。

DFA 的第一个基金，最初名为“9-10 基金”，也就是持有市值排名最后的 10%，指数化运作，复制尾盘股市场的表现。在最初一段时间内，这类投资，也被当时的媒体称为“垃圾堆基金”。

大卫·布斯的成功，从《万亿指数》一书的描述来看，可以看到另一种“西瓜皮”。小盘股的超额，在如今看来是一种基本的预期，但要知道直到 1984 年罗素指数才发布了著名的小盘股指数罗素 2000。而对于 1981 年就成立的 DFA，早年没有足够的小盘股收益数据，所以只是将卖点放在增强投资多样性上。

但伴随布斯从老师尤金法玛那里得知了1981 年 3 月《金融经济学杂志》发表的一篇关于小盘股长期回报优于大盘股的研究之后，DFA 的垃圾堆基金，才真正有了精神支柱。

DFA 的扩张，可以视为是跟着学术论文的步伐，当学界发现日本英国也有小盘股超额，他们在 1986 年也发行了对应市场的小盘股基金。1992 年尤金·法玛和弗兰奇的三因子研究发表了，几个月内 DFA 的大盘价值和小盘价值基金也随之而生。

当然，DFA 成为指数投资的黄埔军校，另一方面则是它孜孜不倦对外举办的研讨会和学习班，让大量的投资顾问踏上了指数投资尤其是带有因子化倾向的 Smartbeta 投资之路——虽然 DFA 不喜欢因子，而是喜欢用维度(DFA 的 D 正来自于此)。书中也提到，DFA 目前的管理规模超过6000亿美元，三分之二来自投资顾问。