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【海外宏观】美国：降息预期博弈仍是主旋律
美国经济：3月FOMC议息会议透露什么隐忧？1）美联储对经济前景更加乐观，但对短期通胀反弹的担忧加大。3月美联储议息会议维持政策利率不变，上调了2024年核心PCE和GDP增速预测，并下调失业率预测。2）美联储上修经济通胀预期、维持2024年三次降息的背后透露美联储对经济不确定的隐忧。3月点阵图显示2024年美联储降息维持三次。高利率环境下通胀放缓以及劳动力再平衡的趋势虽然延续，但仍存在扰动因素，美联储的政策反应更为谨慎，2025年政策利率以及长期均衡利率均有所上调，指向本轮降息周期的降息空间有所压缩。3）本周公布的Markit制造业PMI、新屋开工等数据超市场预期，美国经济不着陆风险加大。
美国国债：降息预期博弈仍是主旋律。1）美债走势：3月15日以来10年期美国国债收益率高位震荡调整后小幅回落，主因是3月议息会议前后市场降息预期的调整，当周累计下行2BP，当月累计增幅2BP。向后看，美国经济通胀仍具一定不确定性，美联储在抑通胀和防衰退权衡下的政策反应更为谨慎，预防式降息趋于寻求双目标的平衡点。年中有望开启降息周期，全年频率或在3到4次，降息预期博弈仍是主旋律。2）期限结构：美联储3月议息会议后，市场降息预期再度回温，美债收益率普遍下行，尤其是短端利率，曲线倒挂边际收窄，10Y-2Y利差落在-35BP左右。3）美债发行：过去一周除4只短债发行外，还有2只中长债进行拍卖（1年期、20年期）。整体来看，中长期美债拍卖竞标倍数边际提升，但得标利率均有所上行。
美元债：1）二级市场：中资美元债整体走强，投资级中资美元债同步上行；2）一级市场：过去一周中资美元债一级市场回暖趋势延续，累计发行11只债券，发行主体以金融公司和城投公司为主，总计规模为23.24亿美元。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：美国：降息预期博弈仍是主旋律，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【策略】阿联酋：中东商贸中枢，海湾开放门户
阿联酋：中东商贸中枢，多元转型领先。与其他海湾国家一样，石油为阿联酋聚集了巨额财富，仅百万余国民却占据了全球石油储量的5.6%，人均产量居世界首位。但资源小国的属性使其经济波动与外部风险敞口很大，因此阿联酋致力于发展第三产业，尤其是利用其扼守波斯湾、位处亚欧非三洲间的优越地理位置，打造区域金融、贸易与交运中心。近年来阿联酋转型效果显著，非油经济占比超7成，且增速超过其他资源国家，2023年前三个季度非油经济增速达5.9%。阿联酋十分依赖国际贸易，2022年贸易依存度高达187%，净出口占GDP的比重常年稳定在25%，远远领先其他可比国家，是该国经济增长主要的马车。2012年后，阿联酋石油出口的占比下降，非石油出口与转口贸易的占比继续上升，而服务贸易逆差在此后持续收窄，并于2019年后转为顺差，服务业与转口贸易已成为阿联酋经济增长新的驱动。
海湾国家开放门户，服务业辐射三洲。阿联酋建立地区商贸中心占尽了地利人和。一方面，阿联酋地处三洲交会，方便人流物流往来，基础设施完善，在动荡的区域内具备独特优势。另一方面，其政局稳定，外交灵活，商业环境宽松，通过设立众多经济自由区，打造国际资本、商品进出的自由港与避风港，也是中东富裕阶层消费的首选目的地，吸引了众多跨国公司在此设立区域总部。近年来阿联酋第三产业十分繁荣，服务业增加值占比由十年前41%提升至约55%，优势产业包括金融/地产/旅游/转口贸易/信息服务。疫后阿联酋服务业不仅修复了冲击，增长更进一步加速。2019年以来外资连续大幅流入，房价与租金齐涨，游客入境人次超疫情前。2022年阿联酋国家发展规划计划在未来十年将GDP翻番，重点发展服务业、转口贸易与高新技术业。
资本市场：受益经济转型与外资流入，近年来阿联酋股市表现强劲。阿布扎比（ADX）与迪拜（DFM）是阿联酋两大金融市场，行业结构上以金融、地产以及工业为主。21-23年ADX/DFM在全球金融紧缩下逆势上涨90%/63%，其中ADX上涨主因油价强势及政府资产注入，而DFM上涨则受益于转型成功：1）疫后服务消费、转口贸易的快速恢复致使DFM指数获得了年化30%以上的增长，有效抵御估值压缩；2）迪拜启动“IPO加速器”计划，优质资产供给增加吸引更多投资者参与股票市场；3）“逆全球化”下迪拜凭借稳定政治环境成为全球资金“避风港”，外资大量流入支撑股票市场表现。展望2024，中东地区转型，全球制造业复苏预计对阿联酋增长提供支撑，加之全球流动性宽松支撑新兴市场表现，依然看好阿联酋市场投资机遇。2023年11月，上交所与DFM签署谅解备忘录，后续关注中阿资本市场合作。
科技制造供需契合，中国对阿出口份额提升。中国是阿联酋第一大贸易伙伴，主要对其出口机电产品、纺织品、金属与化工品。近年来阿联酋基建需求旺盛并加大绿色转型，相关产品需求与中国产业优势十分契合。近年来中国对阿出口份额明显提升的品类包括汽车、电力设备与通信设备。国内上市企业与阿联酋在科技制造方面的合作方向主要包括：装备制造（重型基建/能源设备）、能源转型（电力设备/新能源车）、数字信息化（通信与计算机设备）以及高值材料（有色/化工）。
风险提示：油价大幅下跌拖累阿联酋经济，全球商品服务需求疲软。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：阿联酋：中东商贸中枢，海湾开放门户，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【有色】铝土矿价值凸显，关注有矿端优势的铝企
投资建议：国内铝土矿资源日趋紧张，进口依赖增加，定价权外移，铝土矿价格长期看涨，铝土矿环节的利润有望提升。在铝土矿供给偏紧、价格维持高位的趋势下，冶炼企业在资源端布局的优势或将放大，有望实现控制成本、增厚利润。建议关注铝土矿自给率高的中国铝业铝冶炼企业。
2024年国内铝土矿供需缺口扩大，铝土矿价格易涨难跌。预计2024年国内安全生产、生态环保政策持续限制铝土矿矿山开工，国内铝土矿资源日趋紧张，相当一部分铝土矿需求转向进口矿，而使用进口矿生产氧化铝的单耗为2.6左右，显著高于国产矿的2.3，推动铝土矿的需求增速达9.5%。几内亚、澳大利亚向中国的出口增速分别为13.8%和16.1%。预计2024年国内铝土矿供需缺口扩大至为-1551万吨，铝土矿价格易涨难跌。
铝土矿定价权外移，铝土矿利润水平提升。随着国内铝土矿储量逐渐消耗殆尽，未来进口矿占比将进一步提升，至2025年或达75%，进口来源将进一步向几内亚集中，2025年几内亚进口矿在我国铝土矿总需求中的占比或达54%。几内亚政府拥有境内矿山项目的部分股权，几内亚政府有意愿、有能力干预铝土矿价格，以获取更多经济利益，铝土矿利润水平有望提升。
铝企布局铝土矿资源，在矿端实现降本增利。铝土矿约占电解铝总成本的19%，为了保证原料供给、控制成本，国内各大铝企积极布局铝土矿资源。中国宏桥：参与几内亚“赢联盟”项目，每年通过博凯港—烟台港航线，将超过4000万吨铝土矿运回国内，助几内亚迅速成为世界第一大铝土矿出口国。中国铝业：2018年起建设几内亚博法矿，至2022年博法矿年产铝土矿达1355万吨，将中国铝业的铝土矿自给率提升至68%。铝土矿自给率高的冶炼企业能够缓解铝土矿价格上涨的影响，增厚利润。
风险提示：电解铝开工率不及预期；铝土矿供给释放超预期；国内经济增长不及预期。
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