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上市前后正股表现分析
证监会核准公告日依旧是转债上市期间最优事件投资时间
证监会核准公告后正股走势跟股票质地及板块表现也有较大关系。对于通过证监会审核的正股，更应该关注行业或板块强势、个券资质较优的标的。
转债新券普遍定价高且交易难度大
市场对于新券交易的热情，主要由两个因素理解：
1）转债整体向下跌不动、向上涨不动，导致总仓位很难做出波段，新券给大家带来了高波动的可能；
2）转债难有太大短期踏空风险，也导致部分资金敢于分出部分仓位参与新券机会。
转债新券定价高者占多数且收益较差，规模大的转债相对更优：
1）对于正股前景优异或板块正处于活跃时期的转债新券来说，后期的表现往往较为亮眼。
2）转债新券定价即达预期的个券更偏交易，即使正股强势也没有足够的上涨空间；
3）正股、板块处于弱势期间，新券更受关注，定价更高，交易操作性更难。
新券的参与并不容易，但依然有些许迹象可循：
1）新券确实能放大波动，但对于T+1并不友善。
2）仅根据对规模的判断有失效的可能，需要同时关注筹码；
3）新券本轮定价普遍偏高，高溢价需要有对交易更精确的判断；
4）市场学习效应过强，参与会更“卷”，甚至可能先通过正股配合。
从资金容纳规模、以及转债属性出发，一些具备看点的、转债定价低、正股同样相对低位的新券，在今年实际上是更赚钱的。包括我们此前上市即推荐的柳工转2、恒邦转债等，对于此类机会的把握，是更需要关注的。
市场策略：市场积蓄反弹动能，但转债偏透支弹性
股市短期具备反弹动能。政策&经济逐渐企稳回升、较为悲观预期的修复，会带来短期、中期维度对于权益市场向上的动能，在这个位置上权益偏看反弹，但持续性依然受制于资金面、核心变量未反转。
转债短期具备上行空间，但交易难度不低。转债已经接近一个月，无论从价格区间、还是估值区间来看，处于窄幅震荡，波动进一步变小，在上周权益的调整中，转债显然在抗跌性上发挥了功能。后期权益资产有短期反弹的动能，那么转债在绝对价格、溢价率层面上依然具备了继续上行的空间，但弹性依然难以放大。
风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期
本周，权益市场整体调整，调整的原因和经济数据压力较大、以及外资流出有关。但对于房地产政策的博弈带来了地产产业链的向上弹性、生猪板块也在反映可能加速去化的预期。但TMT相关板块则加速下行，跌破5月中旬低点。
对于转债来说，整体抗跌性较强，但溢价率出现了一些压缩；并且，转债的波动率继续下行。但同时，新券出现了较大幅度的波动，甚至重现200元以上新券，这增强了资金对于新券博弈的。本周我们重点分析二季度以来新券的参与思路。
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上市前后正股表现分析
监会核准公告日依旧是转债上市期间最优事件投资时间。4月以来转债市场共上市41只，测算转债上市前正股的表现，发现结论与2021年5月6日发表的《转债发行阶段的投资机会如何？》相似：整个发行过程中，证监会核准公告日之后正股表现效果最佳。
证监会核准公告后正股走势跟股票质地及板块表现也有较大关系。转债上市申请获得证监会核准后发行基本确定，考虑到稀释性和条款，转股价定位越高其实对发行人越有利。而对于较为优质的正股而言，抢权配售的资金也可能进一步推高股价，这样反而带动了股票的持续表现。对于行业板块强势且个券前景优异的正股，如海顺新材（证监会核准公告日2023年2月1日）、景旺电子（证监会核准公告日2023年2月2日）等更易被投资者关注和看好；但对于板块处于弱势且个券近期公告的业绩较差的正股，如鹿山新材（证监会核准公告日2023年2月14日）即使转债上市申请被证监会审核通过，但不被看好的条件下也很难获得投资者的青睐。
基于此，对于通过证监会审核的正股，更应该关注行业或板块强势、个券资质较优的标的。
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转债新券普遍定价高且交易难度大
转债新券定价高者占多数且收益较差，规模大的转债相对更优。4月以来的转债上市后一周的表现来看，首日开盘130元的占多数（41只中有27只开盘130元，125元-130元的4只，125元以下的10只），且这些高价转债的后续一周表现普遍较差；开盘定价低的转债后续表现相对更优，而规模大于20亿的转债开盘定价几乎均在130元以下（最高开盘价是韵达转债的126.1元），且后续一周大多表现也不错。
考虑到近期的市场环境，转债赚钱效应较差的背景下，投资者会更偏向于关注新券的投资机会，因此出现了转债新券定价整体偏高的情形。
个券具体分析来看，
（1）对于正股前景优异或板块正处于活跃时期的转债新券来说，后期的表现往往较为亮眼。例如，水羊转债上市时正处于水样股份公告一季报时期，业绩显著超预期，市场看好未来的发展，正股持续上涨，转债表现也较优；恒邦转债上市时，贵金属相关板块正处于活跃时期，转债表现优异。
但也需要观察到，金浦转债上市后正股出现大幅上涨，但上市后溢价率过高造成了前期的调整；而市场对于正股的低关注度，也造成了后期正股抬升中，溢价率继续的大幅压缩。
（2）转债新券定价即达预期的个券更偏交易，即使正股强势也没有足够的上涨空间。例如，海能转债上市时，海能实业正处于底部强势反弹时期，但由于转债上市当日收盘定价116元/42.46%，估值较高压缩了跟随正股的空间（2023年5月10日-16日一周内正股上涨5.74%，转债上涨0.59%）。此时的转债更偏交易，上涨两日后快速回调，抹杀了全部收益。
（3）正股、板块处于弱势期间，新券更受关注，定价更高，交易操作性更难。亚康转债上市时期，亚康股份和计算机相关板块均无较大机会，此时转债上市后的投资操作更难获得正收益。
本周新上市的转债包含海泰转债、星帅转2、纽泰转债、赫达转债、明电转02、力合转债，这些转债上市开盘价均为130元，处于较高水平，且上市后收益表现波动均较大，交易操作难度大。
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结论：新券博弈同样相对拥挤
市场对于新券交易的热情，主要由两个因素理解：
1）转债整体向下跌不动、向上涨不动，导致总仓位很难做出波段，新券给大家带来了高波动的可能。向下来看，在债市依然较为平稳的情况下，股市处于极低位置低波动，导致转债投资人的多数想法愿意等待权益机会，转债显然在权益下跌的情况下跌不动。
向上来看，由于股市核心驱动变量（经济、政策、地缘等）均未见到拐点信号，导致市场偏向于零和博弈，并且每轮波动开始收窄，造成了转债在高估值的情况下，缺乏弹性。
在赚钱效应不佳的情况下（或低位，比如2022年4月；或高位，如2020年3月），炒次新都成为放大波动的选择。
2）转债难有太大短期踏空风险，也导致部分资金敢于分出部分仓位参与新券机会。
但是新券的参与并不容易，但依然有些许迹象可循：
（1）新券确实能放大波动，但对于T+1并不友善。近期的星帅转2、国力转债均在130元上市后，有不错的表现，而这表现的更偏向于正股驱动的同时不压缩溢价率。但溢价率偏高的力合转债、赫达转债、海泰转债等品种更偏向于需要做盘中交易，这不利于T+1操作。
（2）仅根据对规模的判断有失效的可能，需要同时关注筹码。规模相对大、但上市定价依然偏高的李子转债、金埔转债上市后即被资金抛弃，而同期的国力转债、山河转债表现就更为突出。另外，流通规模相似的明电转02（封板资金偏低），与纽泰转债（一度封板30亿资金）、海泰转债就走出了不同的走势。
（3）新券本轮定价普遍偏高，高溢价需要有对交易更精确的判断。拉长时间来看，本轮最后中期能实现突破的高开品种，依然是正股上市在低位、能够突破的，例如精测转2、水羊转债、科思转债等。
（4）市场学习效应过强，参与会更“卷”。国力转债赚钱后，金埔转债、李子转债就明显弱化；海泰转债赚钱后，纽泰转债、明电转02就明显弱化。
“便宜”才是硬道理。从资金容纳规模、以及转债属性出发，一些具备看点的、转债定价低、正股同样相对低位的新券，在今年实际上是更赚钱的。包括我们此前上市即推荐的柳工转2、恒邦转债等，对于此类机会的把握，是更需要关注的。
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市场策略：市场积蓄反弹动能，但转债偏透支弹性
股市短期具备反弹动能。市场又逐渐反映出对于经济趋势的担忧，但对于政策的博弈开始重新增加。在月底重要会议前，市场对于政策端的博弈会重新加剧；但从中期来看，政策&经济逐渐企稳回升、较为悲观预期的修复，会带来短期、中期维度对于权益市场向上的动能，在这个位置上权益偏看反弹，但持续性依然受制于资金面、核心变量未反转。
放大弹性，可能依然是下个阶段重要的考量。无论是前期有所表现、近期有所调整的AI+，或者中期存在逻辑的消费电子、生猪养殖、半导体等板块，以及政策驱动的地产链、价值方向，都可能出现阶段性弹性，但对于买卖时点的精确度需要抬升。
转债：短期具备上行空间，但交易难度不低
转债依然具备上台阶空间。转债已经接近一个月周期，无论价格区间、还是估值区间，均处于窄幅震荡，波动进一步变小，在上周权益的调整中，转债显然在抗跌性上发挥了功能。后期权益资产有短期反弹的动能，那么转债在绝对价格、溢价率层面上依然具备了继续上行的空间，但弹性依然难以放大。
方向上，转债依然需要找寻可能放大弹性方向。从博弈角度出发，地产后周期、生猪养殖、消费电子等方向具备不错的价值；进攻风格可以布局已有调整的AI扩散方向，应用上可以是机器人+、MR+、游戏等方向；另外，在筹码结构改善/基本面一些边际变化出现，一些调整充分的赛道方向同样有一些机会：
（1）复苏方向的期权价值：包括复苏相关的周期品种，生猪养殖、消费电子、家电产业链、加工链、工业金属、煤炭、化工、钢铁、银行等方向。也包括了修复逻辑的医药、消费方向。
（2）AI扩散方向，依然是主要进攻性品种，转债中可以重视机器人/MR/半导体方向的扩散。
（3）地产后周期方向，目前不少品种依然处于价格安全边际不差的价格水平，若相关方向形成修复，会有交易上的机会。
（4）传统赛道方向的期权价值：赛道方向转债&正股均包含悲观预期。尤其是渗透率尚低、竞争格局稳定，且基本面优异的方向，如储能、汽车智能化、光伏技术革新方向。但是需要观察拥挤度交易。
组合推荐：
1）白马组合：1）地产链，橱柜品种金23转债；疆酒品种伊力转债；2）新能源方向，辅材环节改善的福22转债；3）AI+方向，产能扩张&融资计划的威唐转债，游戏稀缺品种游族转债、差速器切换的豪能转债、MR pancake镀膜设备供应商深科转债、VR Quest2显示模组供应商长信转债；大基金增持的晶瑞转2；4）贵金属推荐定价相对偏低的恒邦转债；5）生猪养殖推荐牧原转债。本周调入疆酒品种伊力转债，调出科达转债。
2）量化多因子组合：对于此前的期权组合，我们进行了升级，除了修正溢价率外，我们还重点考虑正股因子进行选债，回测效果更优，量化组合首推多因子组合。
3）低价基本面组合：短期基本面有一定瑕疵，但中期具备空间品种。
4）风格组合：考虑到权益行情的结构性特征，对于机会较大的结构方向，从这周开始，加入了风格组合重点标的推荐。我们依然最看好地产相关、生猪养殖、消费电子、AI扩散方向。
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市场回顾
本周股市偏弱
本周，A股三大指数表现较弱，上证综指下跌2.16%，深证成指下跌2.44%，创业板指下跌2.74%。
周一市场低开后快速下探，随后呈现横盘震荡态势，沪指盘中跌超1%，一度跌破3200点，午后三大股指跌幅有所收窄。煤炭、石化、传媒、白酒、保险跌幅靠前。上证指数收跌0.87％报3209.63点，创业板指跌0.75％，万得全A跌0.49%。市场成交额8040.3亿元。
周二沪指低开后围绕3200点弱势整理，三大指数午后一度翻红但并未持久，市场量能进一步萎缩，北向资金大幅撤离。上证指数收跌0.37%，报3197.82点，创业板指跌0.31%，万得全A跌0.2%。市场成交额7784.9亿元，连续3个交易日缩量。
周三沪指呈现“V型”走势，微幅收涨止步连跌态势，券商、房地产午后发力。市场量能进一步萎缩,板块轮动放缓。上证指数收涨0.03%报3198.84点，创业板指跌1.06%，万得全A跌0.14%。市场成交额7037.5亿元，创半年新低。
周四三大盘午后跳水，三大股指尾盘均跌逾1%，深证成指、创业板指遭遇五连阴。AI应用题材全面回调，CPO、算力、ChatGPT方向领跌。上证指数收跌0.92%报3169.52点，万得全A跌0.97%，万得双创跌1.49%。市场成交额7877.6亿元。
周五沪指冲高回落，午后横盘整理，市场量能虽有萎缩，但北向资金却大举吸筹。大消费回暖，房地产板块逆势。Al应用题材延续跌势。上证指数跌0.06%报3167.75点;创业板指涨0.35%，终结五连阴，万得全A跌0.1%。市场成交额7123.9亿元
利多因素叠加，债市走强
本周债市利多因素较多，包括二季度经济数据不及预期、税期资金面超预期宽松、决策层保持战略定力下市场对刺激政策预期弱化、地缘政治风险扰动加剧、A股走弱等。具体而言，周一发布的6月和二季度经济数据弱于预期，债市情绪得到提振，当天230012下行1.05bp。周二，A股走势偏弱、税期资金面不紧利好债市情绪，当天230012下行1.1bp。周三，市场对房地产领域出台刺激政策的担忧升温，当天230012上行0.05bp。周四，国务院出台支持民营企业的政策措施，A股反应冷淡，债市情绪向好，当天230012下行0.2bp。周五，市场对国常会释放货币宽松的信号有所期待，债市延续走强，当天230012下行0.95bp。本周十年国债活跃券230012累计下行3.25bp，十年国开活跃券230210累计下行3.45bp。
本周转债表现强于正股
本周转债指数/正股指数分别变化-0.18%/-0.59%，转债表现强于正股。交投活跃度方面，本周成交量较上周小幅下降，加权平均换手率较上周五同样小幅下降。估值方面，转股溢价率较上周小幅提升。分品种看，金融转债指数表现强于非金融转债指数。分规模看，小盘转债指数表现较好。分类型看，纯转债指数表现弱于公募EB指数。分评级看，高评级转债指数涨幅相对居前。分行业看，有色金属、轻工制造、建筑材料等板块领涨。个券方面，溢利转债、金农转债、川恒转债涨幅较大。
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市场信息追踪
一级市场发行进度
截至本周末，近一年来一级市场共192只公募转债发行预案，合计拟发行金额2571.9亿元。本周,致远互联(7.04亿元)、松井股份(6.2亿元)、银邦股份(7.85亿元)发布董事会预案,兴业股份(7.5亿元)、捷佳伟创(9.61亿元)、苏州固锝(11.22亿元)、瑞泰科技(5.19亿元)获得股东大会通过,四会富仕(5.7亿元)获得证监会核准。所有已公布的可转债发行预案中，通过证监会核准但尚未发行的有28家，总规模242.56亿元。本周上市的转债有星帅转2(4.63亿元)、纽泰转债(3.5亿元)、海泰转债(3.97亿元)、力合转债(3.8亿元)、赫达转债(6.0亿元)、明电转02(4.49亿元)。
风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期
分析师声明
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《【兴证固收.转债】如何识别新券参与机会——可转债研究》
对外发布时间：2023年7月23日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：
蔡 琨 SAC执业证书编号：S0190520080005
常 月 SAC执业证书编号：S0190521050001
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