天风Weekly · 深度研报汇览·20230520_新浪财经

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每周汇总ALL深度研究报告

总量&行业&公司

最全最新研究观点一站速览

【策略】

哪些股价背离了一季报的行业可能有修复机会？

寻找一季报高增长但是股价基本面不反映的细分行业（偏离度模型）：如果这些行业2-3季度景气度还能延续，那么股价在4月决断以后大概率能够修复，属于高赔率的策略。在今年的偏离度模型中，我们主要筛选出来的细分板块包括：光储、医美、火电、血制品、重卡、药房、电网设备。此外，类似于09年经济复苏阶段，一季报往往没法准确反应全年的业绩情况。投资者会提前布局一季报较差、但景气在二季度、三季度才会反转的行业。因此，我们重点推荐一季报一般，但是预计后续能够出现业绩改善趋势的TMT板块：游戏、算力、半导体、信创。

【金工】

量化择时周报：反弹或将出现

市场处于震荡格局。我们的行业配置模型显示，5月继续沿用高景气策略，目前我们跟踪的景气度数据显示，分析师预期增速较高并有上调的板块排名靠前的是电源设备、专用机械、新能源动力系统、电气设备、发电及电网。此外，目前成交占比降至37%的TMT板块，当前处于高波动阶段，右侧交易为主。关于TMT板块整体何时反弹，建议参考成交占比指标，若成交占比回落至30%附近，或将迎来较为有力的反弹阶段。同时市场关注度较高的中特估板块，以中证央企红利指数为观察对象，模型显示进入上行趋势格局，继续超配。根据我们的仓位管理模型，当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。

【固收】

山东城投债，到拐点了吗？

为什么市场如此期待山东省政府领导的表态？首先，山东作为经济大省，2022年GDP总量近9万亿，省级政府能调动的资源大概率更多，市场对其充满信心。其次，结合其他省份的表态与市场走势来看，高层级政府表态，尤其是具有较强资源协调能力的高层级政府表态，的确能阶段性的解决债务问题。我们通读银保监会11号文，其在“防范化解重大金融风险”部分中，对于地方政府债务问题着墨并不多，仅有“积极配合化解地方政府债务风险”这一句话。这启发我们需要进一步去考虑区域整体的问题。总而言之，现在说山东省城投债市场情绪迎来拐点，仍为时尚早。但无论如何，这是一个好的开始。

【固收】

经济转弱，能否继续交易降息？——四月经济数据和一季度货币政策执行报告点评

我们仍然强调，虽然宏观图景在弱复苏中摇摆，但是在债市曲线走平、赔率降低的情况下，资金面或许是后续胜负手的关键。结合2021年本轮宽松周期启动以来的情况观察，我们认为现阶段可能还是接近或者略低于OMO的水平，即使乐观估计考虑未来有一到两次降息，我们预计后续隔夜资金利率的合意状态可以参考1.75%来观察，这较当前资金利率水平略有抬升。但是，如果在央行引导下，资金面并不是走简单的衰退式宽松的路径，那么，赔率问题就仍然是债市困扰。我们判断，货币宽松的取向不变，只是政策选取上可能量稳价平，信用票息策略可能仍然相对占优。

【固收】

汇率再破7，应该谨慎吗？

汇率破7是宏观预期走弱的结果，逻辑上，不能排除汇率贬值和利率下行的可能，毕竟这是基于国内基本面这一共同逻辑的结果。但是需要注意的是，虽然宏观图景在摇摆，但是现阶段债市曲线走平、赔率降低的背景下，资金面或是后续胜负手的关键。结合汇率破7的背景，我们判断，货币宽松的取向不变，只是可能量稳价平。据此，后续隔夜资金利率的合意状态参考1.75%来观察。没有进一步改善资产负债表压力的增量政策，债市胜率还在；但是，如果资金利率无法进一步宽松，那么，赔率问题或仍然是债市困扰。逻辑上，现阶段可能还是票息策略更占优。

【固收】

还有哪些城投债值得进一步挖掘？

首先，强省份江苏、浙江、福建、广东、北京、上海等，目前收益率已接近去年低点位置，部分有产业支撑、经济实力不错的区域，可以适当考虑。其次，进一步观察安徽、江西、湖北、湖南、四川、重庆，此类区域目前收益率普遍在3.5%-5%左右，机构多以省会以及省内较强非省会地级市下沉至区县。其他经济实力较弱或债务压力较大的区域如天津、云南、广西、贵州等，后续需进一步关注区域内的化债进度、金融资源调配能力等。总结来看，与2022年的低点相比，城投债仍有下行的空间，但考虑到资金面抬高等因素，可能空间也并不算太大。资金面波动之下，信用债大概率也将呈现出底部震荡，从票息出发，以上区域仍可关注。

【固收】

降息与否，做多还是止盈？

我们预计5月MLF等量续作（1000亿元），下半月隔夜资金利率中枢大概率回到1.75%附近。如果MLF利率调降，虽然逻辑上打开了利率向下空间，但我们认为降息交易只能浅尝辄止。如果降息预期落空，虽然短期内债市可能有止盈诉求，但中期内还是跟随基本面和金融数据高频进行交易。逻辑上，基本面观察地产新开工或者销售，通胀关注PPI，金融考虑票据利率，如果上述三个方向没有显著改善，则债市或仍然有做多情绪，或者说降息预期的交易或许仍在。对于后续的利率方向，建议结合资金面评估。对于具备一定主动负债能力的机构和账户，后续信用票息或优于利率久期。

【固收】

货币基金规模扩张、收益提升——一季度货币基金点评

从规模看，一季度货币基金规模和市场份额占比先减后增，最终实现季度环比正增长。我们认为投资者（包括机构）风险偏好总体较低的情况下，可能更为青睐采用摊余成本法估值、净值曲线平滑的货币基金。从收益看，一季度货基收益水平有所提升，不少货币基金的年化收益率重返2%以上。具体操作层面，一季度货币基金杠杆下降、久期上升，同业存单、买入返售占比下降，银行存款占比提升。CD指数基金发行节奏放缓，存续规模继续下降，单只基金规模普遍收缩。一季度CD收益率中枢继续抬升，市价法估值对净值产生负面影响。展望后续，CD指数基金发展情况由监管态度、自身和可替代产品的收益表现等多方面综合决定。

【宏观】

大类资产风险定价周度观察

5月第2周各类资产表现：美股三大指数多数下跌。Wind全A下跌1.75%，日均成交额下降至10263亿元。30个一级行业中7个行业实现上涨，电力及公共事业、汽车和煤炭表现相对靠前；建筑、传媒和消费者服务表现靠后。信用债指数小幅上升0.24%，国债指数上升0.19%。30个一级行业的平均拥挤度下降至46%分位。当前拥挤度最高的行业为传媒、建筑和通信，但情绪也从之前的狂热状态中开始降温。消费者服务、基础化工和综合的拥挤度最低。

【宏观】

逐字逐句重点解读一季度货政报告

相比于上一次的《货政报告》，央行本次重点强调了前期通胀和经济相对较弱，并不是因为货币投放不足或利率水平不够低，而是因为政策效果的释放和需求的恢复需要一定的时间，我们认为这也是接下来一段时间货币政策的核心思路：总量适度，节奏平稳，控制信贷节奏，稳定利率水平，观察前期政策的效果，短期内降准、降息的概率都较小。但货币政策的取向并没有发生转变，仍然要全力做好“三稳”，我们预计银行间流动性不至于明显收紧，还会继续维持偏宽松的状态来呵护经济增长。

【宏观】

存款去哪儿？

2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是收入修复和理财存款化的结果。4月和一季度最核心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存款理财化；二是提前还贷规模增加。总的来说，随着理财市场好转，此前因居民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延续。往后来看，理财市场和提前还贷在后续几个月里或继续成为超额存款的主要流向。

【数据研究专题】

新能源汽车景气度跟踪：M5W1假期+新车爬坡，需求明显回升

5月首周订单较上周M4W4以及4月同期M4W1增长显著，“五一”小长假客流量增加带动消费进一步复苏，4月中旬上海车展后新车型及价格落地，消费者观望情绪部分得到缓解，两因素叠加导致本周订单需求明显好转。另外，“新能源汽车下乡”正式迈入第四个年头，在政策的支持下，有望带动三四线及下属乡镇新能源汽车终端需求的进一步向上，新能源汽车的整体销量及渗透率有望进一步提升。5月终端需求有望进一步改善，交付节奏也有望在五一假期后提速。推荐国内自主品牌【比亚迪】、【广汽集团】、【长安汽车】、【吉利汽车】、【长城汽车】，造车新势力【理想汽车】、【小鹏汽车】；建议关注【蔚来汽车】。

【非银】

供需同频共振行业处于相对底部位置，市场回暖推动利润弹性释放

我们认为，23全年保险行业年金险高速增长的趋势将贯穿全年，重疾险新产品的推出将带来增量。年金险方面，当前市场供需两侧同频共振，全年未有衰减信号。当前保险行业年金险的高速增长来源于两大催化因素。需求侧居民整体风险偏好仍处低位叠加竞品吸引力较低推动年金险需求高增，供给侧相关3.5%定价利率产品供给能否长期存续存疑，两大因素将持续维持。重疾险方面，预计常规重疾险销售将维持，期待非标/减责新产品带来增量空间。当前负债端价值向上拐点有望确立，叠加投资端改善以及新准则落地，Q1利润高增，估值有望同步提振，我们重点推荐负债端边际改善程度较高的中国平安/中国太保。

【家电】

瑕不掩瑜，继续前行—家电行业2022年报&23一季报总结及二季度投资策略

我们认为：1）我们维持看好白电行业贯穿全年的投资机会，从一季度来看，空调渠道补库存/2B类（工程机）需求疫后释放/线下销售与安装场景的修复支撑了行业的需求快速回升。2）一方面，推荐消费分化趋势受益于低价格带扩容的标的，如小熊电器；另一方面，消费有望迎来回升趋势，可选产品（如清洁电器、投影）需求有望回升，且总体由于较低的渗透率，成长空间或更大。标的方面：1）白电链条，推荐海信家电、美的集团、海尔智家、格力电器等；2）智能家居链条，推荐海信视像、科沃斯、石头科技等；3）小家电链条，推荐小熊电器、新宝股份等；4）厨大电链条，推荐老板电器、华帝股份等；5）零部件链条，推荐盾安环境、三花智控等。

【建筑建材】

“一带一路”：十周年，奋楫新征程，扬帆再出发

我们认为“一带一路”新一轮行情或有更大空间和更好持续性，人民币国际化进程及疫后出海企业订单蕴含更大弹性或为此轮行情更突出的逻辑，同时应重视外交事件催化作用。建议沿三个方向寻找投资标的：1）在海外市场深耕的国际工程公司，推荐中材国际、中油工程、北方国际，建议关注中钢国际、上海港湾、中工国际；2）建筑央企亦为基建出海主力军，推荐中国化学、中国铁建、中国建筑、中国交建、中国中铁、中国中冶、中国电建、中国能建等；3）受益“一带一路”推进，新疆地区基建或景气向上，建议关注新疆交建、北新路桥、雪峰科技、青松建化等。

【电新】

禾望电气（603063）：风光储协同发展优势显著，新品开发带动成长性

首次覆盖，给予“增持”评级。公司基本情况：1）多年收入稳步增长，每年同比增速基本维持30%+。2）盈利能力触底反弹，传动系统业务加速增长，未来有望带动毛利率持续向上。核心看点：多项业务22年均取得突破，新品持续开发带来成长性。我们预计公司23-25年营收分别为40.8、52.1、65.1亿元，yoy+45.4%/27.6%/25.0%；归母净利润分别为4.4、6.1、7.7亿元，yoy+65.5%/37.1%/26.4%。我们选取与公司业务具备相似性的上能电气、汇川技术、科华数据作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2024年平均PE21X，考虑公司逐渐产能释放及海外业务扩张，未来有望更大程度受益海外市场的高增速+高价格接受度，我们给予公司2024年25X估值，目标价34.25元。

【建筑建材】

设计总院（603357）：数智化深度赋能，高分红基建设计龙头再腾飞

首次覆盖，给予“买入”评级。设计总院作为安徽省基建设计地方国有企业，短期受益于省内基建高景气及饱满的在手订单，中长期受益于数智化对建筑设计行业的持续赋能。22年1月公司发布股权激励计划（草案）：1）22-24年扣非净利润复合增长率不低于8.20%；2）扣非ROE不低于13.74%，考虑到新一轮国企改革持续深化，我们预计公司财务报表的改善有望延续。22年公司现金分红2.48亿元，同比增长15.22%，现金分红比例高达56%，高现金分红同时提升投资吸引力，高比例现金分红比例提高投资回报率。我们预计23-25年公司归母净利润为5.1/5.9/6.6亿，给予公司23年PE18倍，对应目标价19.73元。