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【建筑】中国交建（601800）：国企改革催化价值重估，一带一路提升业绩弹性
维持增持。维持预测2022-24年EPS至1.22/1.33/1.45元增10%/9%/8%，新一轮国企改革政策可期，上调目标价至12.9元，对应23年9.7倍PE。
新一轮国企改革政策可期，股权激励/再融资/资产重组催化价值重估。(1)计划授予股票总量1.17亿股(< 总股本1%)，授予价格为5.33元/股，总金额6.2亿元。2023-25年业绩考核目标(以2021年为基数)为：利润复合增长率不低于8/8.5/9%，加权平均ROE不低于7.7/7.9/8.2%。(2)拟非公开发行不超过3亿股优先股，募资不超300亿元。(3)拟分拆所属子公司公规院、一公院、二公院，通过与祁连山进行重组的方式实现重组上市。
一带一路海外订单和毛利率修复业绩将超预期，且估值弹性大。(1)2014-15年行情中国交建上涨598%，2017年第一次峰会上涨31%，2019年第二次峰会上涨41%。(2)中国交建2023PE6.9倍，过去10年最高平均14倍/2015年最高20倍，当前PB0.6倍。(3)过去最高海外订单占比31%，2022年海外订单占比14%。过去最高海外业务毛利率14.6%，2022H1为9.7%。
2022全年新签增22%，其中Q4新签增95%超预期。(1)2022年新签订单1.5万亿增22%，其中Q4新签5101亿增95%。其中城市建设790亿增28%，道路桥梁3579亿增15%，港口建设767亿增59%，铁路建设449亿增79%。(2)华夏中国交建REIT最终募集基金份额10亿份，发售价格为9.399元/份，基金募集资金净额为94亿元为央企首单。(3)2022上半年，公司特许经营权类进入运营期项目33个，累计投资金额 2287亿元。
风险提示：宏观经济政策风险，海外疫情反复等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告中国交建（601800）：国企改革催化价值重估，一带一路提升业绩弹性，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【建筑】中国电建（601669）：水电/绿电建设预期加速，国改/电改/一带一路多重催化
1月新签898亿增37%。
评论：
订单加速：组件成本降刺激绿电装机增加，大型水电站规划建设预期加速。(1)公司2022年新签1万亿元同增29%两年复合增24%，其中能源电力4529亿占比45%，水资源与环境1767亿占18%，基础设施3566亿占35%。(2)1月新签898亿增37%，2月18日中标200万千瓦光储一体化项目EPC 53亿元。2月20日公司2023年度光伏组件、光伏逆变器集中采购项目入围公示集中采购容量26GW。(3)2022年底仅次于三峡工程的世界第二大水电站白鹤滩水电站机组全部投产。十四五规划大型水电站建设预期或加速。
国改改革将加速，特色估值体系重估：(1) 2月28日国资委召开中央企业提高质量工作专题会，要求统筹推进中央企业高质量上市。2月23日国资委出席国务院开局新闻发布会要求乘势而上实施新一轮国企改革深化提升行动。(2)建筑央企中国交建/中国中铁等已经开展股权激励。(3)2022年公司无火电/特高压/电网辅业置入具备全行业/全产业链一体化竞争优势，成功定增融资134亿元增强资金竞争优势。公司PE10历史2015年一带一路最高47倍，公司PB1.1三峡能源2.1龙源电力2.4。
电力体制改革将加速：公司绿电运营/抽水蓄能资产待重估。(1)2023年国家将加快全国统一电力市场体系建设，推动可再生能源法修订。进一步完善可再生能源绿色电力证书制度，建立基于绿证的可再生能源电力消纳保障机制。组织开展抽水蓄能布局优化，推动抽水蓄能又好又快发展。完成可再生能源补贴核查。(2)公司控股19GW（其中水6.9GW/风7.3GW/光伏1.8GW），十四五或新增约50GW装机。我们预期公司绿电运营利润占比未来或将从20%左右提高到50%左右，可持续现金流商业模式重构。
一带一路国际工程弹性大：全球最大新能源/水电EPC。(1)公司123个国家或地区执行在建合同超7062亿元，在14个国家有投资超752亿元。在一带一路沿线65个重点国家中的43个国家设有驻外机构，其中45个国家执行合同金额超4157亿元。(2)2022年境外新签订单1923亿(+17%)占19%，疫情前海外订单占比最高47%，疫后国内外双向流通顺畅国际工程或将加速恢复。维持增持，维持预测公司22-24年EPS0.81/0.98/1.18元增速42/22/20%，维持目标价14.2元（对应23年14.5倍PE）。
风险提示：宏观政策超预期紧缩、疫情反复等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告中国电建（601669）:水电/绿电建设预期加速，国改/电改/一带一路多重催化，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【煤炭】恒源煤电（600971）：当下有增量，未来有成长
首次覆盖，给予增持评级，目标价12.53元。预计公司2022~2024年EPS分别为2.10、2.53、2.56元，增速为82%、21%、1%，公司2022年业绩逐季提升，其中22Q4预计实现9.3亿元归母净利，实现单季盈利新高。参考可比公司估值，给予12.53元目标价，首次覆盖，增持评级。
与市场不同的观点：公司是焦煤板块为数不多的PB< 1的标的，市场主要认为公司2015年至今煤炭产销量波动下降，面临资源枯竭问题。我们认为公司2023年煤矿产销量有望实现增长，1）产量方面：2022Q4因疫情原因单季实现煤炭产量156万吨，同比下降50万吨，伴随国内疫情防控进入新局面，预计2023年公司煤炭生产将不会受疫情影响；2）销量方面：除产量提升带来的销量增长部分以外，测算公司2022年末仍有60万吨煤炭库存，预计2023年公司将主动去库实现销量增长。
华东省属焦煤企业，煤矿可开采年限长。1）公司隶属于皖北煤电集团，坐拥煤炭产能1095万吨，均为焦煤矿井，煤炭销售以长协为主，2021年精煤销量占比达35%；2）煤炭业务贡献公司的主要营收和毛利，22H1分别93%、91%；3）公司除恒源煤矿外采储比均在30年以上，而恒源煤矿预计于2023年底完成改建工程，服务年限提升至51年。
煤矿资产注入空间大。股东皖北煤电未证券化煤炭产能为1780万吨，且公司具有对其煤矿资产不可撤销的收购权，伴随安徽省国企改革推进，叠加公司自身货币资金充裕、债务压力较小，资产注入值得期待。
风险提示。1）煤价超预期下跌；2）产量超预期下降。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告恒源煤电（600971）：当下有增量，未来有成长，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【丁丹】南微医学（688029）：疫情影响传统耗材，2023有望迎业绩反转
维持增持评级。考虑疫情对公司业绩的影响，下调2022-2024年EPS至1.75/2.34/3.15元（原1.78/2.48/3.32），考虑板块估值水平下降，下调目标价至105.3元，对应2023年PE45X，维持增持评级。
业绩符合预期。公司发布业绩快报，2022年实现收入19.8亿元（+1.72%），归母净利润3.29亿元（+1.19%），扣非归母净利润2.97亿元（+7.60%）；2022Q4实现收入4.68亿元（-16.14%），归母净利润1.02亿元（+33.4%），扣非归母净利润0.80亿元（+18.3%），2022Q4利润增速高于收入增速，预计与股权激励费用冲回有关，业绩符合预期。
传统耗材有望恢复，可视化产品开启第二增长曲线。①传统耗材：2022Q4疫情导致胃肠镜等可择期手术量下降，公司常规耗材受影响幅度较大，内镜手术刚性需求只会延后不会消失，参考2020年疫情下公司收入增速仅1.4%，但2021年恢复至46.8%；2022年剔除可视化贡献后收入增速预计不及2020年，因此2023年传统耗材业务具备一定弹性。②可视化：2022年公司一次性胆道镜凭借性价比优势放量情况较好，2023年一次性支气管镜等新产品有望接力，且规模效应提升后将对毛利率产生正面拉动。
多产品线成长空间广阔。2022年归母净利率逐季提升，一方面得益于可视化产品规模效应带来整体毛利率提升；一方面得益于公司在研发、销售等方面的降本增效动作，2023年改革效果有望持续。公司在传统耗材、肿瘤消融、可视化三大板块布局深远，长远发展空间广阔。
风险提示：疫情反复风险，产品商业化不及预期，研发不及预期等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告南微医学（688029）：疫情影响传统耗材，2023有望迎业绩反转，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【丁丹】百济神州（6160）：重磅新适应症获批，商业化能力持续验证
维持“增持”评级。公司发布业绩快报，22Q4收入为3.80亿美元，全年收入为14.16亿美元；其中22Q4产品收入3.39亿美元，全年产品收入12.54亿美元，分别同比增长72.3%、97.9%。整体符合预期。下调22年收入预测为14.16（-0.30）亿美元，维持23-24年收入预测为22.68、26.74亿美元。根据DCF绝对估值，维持目标价为164.5港元，维持增持评级。
产品收入增加主要受益于自主研发品种的放量。泽布替尼22Q4实现收入1.76亿美元，同比增长101%，其中美国收入1.25亿美元，同比增长124%，中国收入0.41亿美元，同比增长33%；在美国的销售额持续增长，主要得益于MCL、WM、MZL的渗透率提升。公司22年10月份宣布泽布替尼对比伊布替尼用于治疗RR CLL/SLL患者的ALPINE 3期临床试验实现mPFS指标优效。23年1月，美国FDA批准R/R和一线CLL/SLL成人患者治疗，此为BTK靶点药物血液瘤市场最重要的适应症。替雷利珠单抗22年中国销售额为4.23亿美元，同比增长66%。23年中国新增非鳞状NSCLC、ESCC等4个适应症进入医保，近期获批一线PD-L1高表达G/GEJ腺癌；海外预计23年会有审评进展，美国FDA会做出二线ESCC审评决议、欧洲EMA做出一线/二线NSCLC、二线ESCC审评决议；同时合作伙伴诺华计划23年向美国FDA递交一线胃癌、一线ESCC的BLA。
中早期研发或迎收获。23年，欧司珀利单抗（TIGIT）将公布二线ESCC、一线HCC、一线NSCLC等2期数据，并完成1线NSCLC 3期（AdvanTIG-302）入组；BGB-16673（BTK CDAC）、BGB-A445（OX40抗体）将公布1期初步数据；23H2启动BGB-11417（BCL2）联合泽布替尼用于一线CLL的全球注册性临床试验。2022年研发费用16.41亿美元，同比增长12%。公司22年年底现金45亿美元，较为充裕。
催化剂：药物放量超预期；在研新产品疗效突出。
风险提示：研发失败；战略合作不及预期；地缘政治风险。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告百济神州（6160）：重磅新适应症获批，商业化能力持续验证，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
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