【华西军工】买入军工正当时

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事件概述

近期市场对部分行业政策调整、国际关系变动等“边际变化”较为敏感，行业轮动加快，这体现出变革时期选择投资方向的复杂性。由于对未来形势难以给出清晰的预测，伴随而至的各种担忧容易导致悲观情绪被放大。

传统意义上所谓“能把控的确定性”日益弱化，不确定性大大增加，这也意味着定价错误难免会出现。有定价错误的空间才可能有均值回归的机会。在这种情况下，政策友好、运行独立、逻辑顺畅、有增量市场的军工行业具有鲜明优势。

分析判断

►   军工行业较为独立。

军工行业生产销售自成一体，并且以内需为主。军工发展具有紧迫性，属于政策友好型行业。除在产业链内部的不同环节进行利益分配外，军工与其它行业的关联度并不高。三季报显示，上游军工电子、新材料、航空零部件的存货同比均大幅增长，这是生产任务饱满、产业链积极备产备货的标志。未来战争方向是智能化、精确化和小型化，军工电子面向各类装备，在信息化提升和国产替代的推动下，预计未来若干年都有较快的增长。

►   军工行业牵引科技创新。

除保家卫国外，针对尖端技术的研发，军工产业还承担了一个价格不敏感的早期采购者角色。以美国为例，其军工产业对于尖端技术的追逐已经到了“豪无人性”的地步。军工对于成本的接受程度远高于民用商业，由此，研究尖端技术的科研院所或机构就能获得第一笔可以活下去的资金，之后通过不断地改进优化、降低成本，很多技术逐渐进入民用市场。真正通用型的高新科技成果往往由军事部门提出需求，由国家斥巨资研制，并在军品领域率先运用。高新技术通过军品（产品）的试验验证，成熟后转移到民品（商品）上，以军民融合的方式实现社会效益和经济效益最大化。从目前看，C919大飞机、无人机、卫星互联网、特种芯片和元器件等产业体现了军民融合的巨大空间。

 ►   军贸增量市场逐步打开。

在本次珠海航展和巴基斯坦防务展上，无人机领域的翼龙系列、彩虹系列、WJ-700等装备吸引了现场专业观众与众多媒体广泛关注。军火贸易不仅可以带来经济利益，而且是重要的战略工具。首先，军火贸易可以获得不同于一般民品销售利润的特殊垄断利润。其次，可以通过大规模生产来降低本国装备这些武器的成本。第三，武器出口国销售的不仅仅是装备，更重要的是通过后勤保障、技术维护和支持，将自身的军事系统进行体系化延伸。因此，军火贸易是外交态度和战略意图的体系构成部分。

 ►   估值切换凸显优势。

年初至今，中证军工指数跌幅达19.80%，板块估值充分消化。截至2022年11月18日，中证军工指数PE为58倍，处于十年22.4%分位点，两年55.3%分位点，基本回到2020年7月本轮军工行情启动之前。需要注意的是，这里的58倍并不具备代表性，因为军工各细分产业的估值差异较大，除少数主机厂和次新股外，大部分拥有核心军工资产的市场主流标的对应2023年PEG都小于1，甚至部分低估值细分行业明年估值不到20倍。

举例来看，军用MLCC板块对应22/23年PE分别为21、16倍；航空零部件板块分别为34、24倍；新材料板块分别为45、31倍；军用芯片板块分别为65、46倍；主机厂分别为79、53倍。上述板块中的优质龙头公司如鸿远电子、爱乐达、宝钛股份、奥普光电、紫光国微、中航沈飞等，估值都处于低位。当前，业绩增长已经成为板块核心驱动因素，四季度为军工传统旺季，利润环比确定增长，估值切换机会来临。

投资建议

我们重点推荐军工电子产业链和飞机产业链，同时推荐军民高度融合的造船行业：

军工电子 

电子对抗产业链：在复杂电磁作战环境下，雷达、电磁干扰等电子对抗装备重要性日益凸显，投入不断加大。重点关注微波组件等元器件产品。

机载电子产业链：航电产业链优化升级，机载芯片等需求旺盛。

精确制导产业链：地缘政治摩擦加剧，实战化、实弹化演练日趋频繁，精确制导武器需求快速增长，重点关注导引头各类器件、数据链产品等。

卫星产业链：卫星应用场景逐步拓宽，卫星制造进入快速迭代、工业化、批量化时代。重点关注星载特种芯片环节。 

军机及航空发动机 

无人机：俄乌冲突凸显无人机智能化、无人化优势，目前国内已建立成熟的无人机需求谱系，即将进入需求释放阶段，今年起或能频繁看到订单落地。

发动机：在新型军机加速更新列装、存量军机换发周期缩短两大核心逻辑驱动下，现有发动机型号进入快速放量阶段，在研新型号持续加速推进，航发产业链上下游迎来黄金发展期。 

航空材料：碳纤维复材、高温合金和钛合金等先进材料受型号放量+渗透率提升双重逻辑驱动。 

造船：当前新船订单暴涨，船位紧缺，国内大部分主要船厂船位排期已到2025年初，供不应求的形势下船价上涨至少30%，行业景气周期已至。 

受益标的 

军工电子：鸿远电子、火炬电子、奥普光电、紫光国微、复旦微电、臻镭科技、铖昌科技、振华风光、国博电子等 

军机及发动机产业链：爱乐达、航天彩虹、中航重机、航宇科技、航发控制、航发动力等 

新材料：光威复材、西部超导、宝钛股份、图南股份、钢研高纳等 

造船：中船防务等  

风险提示

装备研制及批产进度不及预期；国际局势不确定性等。  

注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

分析师：陆洲

分析师执业编号：S1120520110001

证券研究报告：《行业点评：买入军工正当时》

报告发布日期：2022年11月20日

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