【东吴晨报0812】【固收】【宏观】【行业】银行【个股】欧派家居、捷佳伟创、百诚医药|衢州市_新浪财经

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固收

如何看待衢州杭氧战略引资？

事件

衢州杭氧特气子公司决定引入战略投资，增资扩股。8月10日，杭氧集团股份有限公司发布关于全资子公司，衢州杭氧特种气体有限公司（杭氧特气）增资扩股引入战略投资者暨关联交易的公告。衢州杭氧为扩大业务规模，提升技术研发实力，提升杭氧在特种气体市场的运作水平，公司拟推进杭氧特气混合所有制改革，将通过公开挂牌和协议方式，引入战略投资者对杭氧特气进行增资扩股。

公开挂牌+协议认购方式引资。杭氧特气拟新增注册资本不超过2270万元，其中2070万元将通过杭州产权交易所公开挂牌方式引入战略投资者，200万元由公司间接控股股东杭州市国有资本投资运营有限公司（“杭州资本”)下属子公司杭州国佑资产运营有限公司（“国佑资产”）通过协议增资方式认购。公开挂牌方式引入战略投资者分为A类和B类。A类为产业战略投资者认购不超过1075万元注册资本，B类为财务战略投资者认购不超过995万元注册资本。此次增资扩股完成后，杭氧特气注册资本为不超过5270万元。

观点

如何理解？首先，我国特种气体行业经过30年发展和积累，现已具备国产化的客观条件。在8月1日发过的报告《杭氧转债：背靠空分龙头优势，气体业务发展势如破竹》中，我们提到2008年至今，我国半导体行业蓬勃发展，海外半导体厂家纷纷在我国加大投资力度，同时，国内企业也通过自主创新主动突破电子工业技术，通过工艺创新变更扩大和推动电子特气的需求量和产品的更迭速度，使得我国特气行业不断成长。亿渡数据显示，2020年后我国特气市场将保持15%以上高速增长，预计2025年市场规模将达到691亿元。我国当前电子特气占特气市场比重的六成左右，预计2025年市场规模可达435亿元。其次，电子特气在电子产品制程工艺上应用广泛，从离子注入、光刻胶印刷、刻蚀到掺杂等，被称为集成电路、液晶面板、LED等光伏材料的“粮食”。光刻胶印刷所需的氦气、氖气、氪气、氙气等稀有气体在俄乌冲突与缺芯潮的背景下，出厂价格高居不下。乌克兰氖气、氪气和氙气的产量分别占世界32.5%, 40%和30%。俄乌战争导致乌克兰稀有气体产能出现不可逆转的损失，在全球稀有气体市场上留下较大产能缺口。而我国是全球钢铁大国，对于稀有气体的纯化技术已经实现了突破，生产工艺也比较成熟，在国家政策指导下如今不再是“卡脖子”的问题。

杭氧股份已于2017年设立衢州特种气体有限公司。2019年，首个半导体供气项目落地，特种气体业务实现0突破。2020年杭氧稀有气体（氩、氪、氙）荣获“2020年中国气体行业知名品牌”称号。此次转债募集资金用途中，五个气体项目除衢州东港和广东杭氧的空分项目装置因规模较小未加增贫氪氙装置外，其余三个项目均加增氪氙提取装置。我们认为今后大型气体项目订单都有可能加配贫氪氙提取装置，扩大公司气体销售种类及规模。同时公司预计2022年下半年，衢州杭氧可完工每年可制取氪20,000Nm³、氙气的2,000Nm³的项目。

杭氧当前下游客户主要以钢铁、化工、冶金行业为主。稀有气体制备需要大量的氧氮氩产品作为支撑，钢铁行业的提取率高于化工能源，因此氪氖氙的最终产能来自于钢铁的产量。公司与国内众多钢铁集团签订长期订单，并在近年来多个项目签订中增配贫氪氙装置，所产出的氪、氙气（液体）通过衢州特气分公司进行提纯销售，特气业务规模趋势向好。

正如前期报告提到，杭氧在做强空分设备的同时，大力发展气体销售业务，尤其是特气业务的高毛利属性将为公司带来新的收入来源。因此，我们认为公司此次战略引资计划抓住了我国特气行业高速发展的“窗口期”，增强市场竞争力，在我国特气市场抢占一定的市场份额。

风险提示：（1）行竞争风险（2）项目经营风险（3）价格波动风险。

（分析师李勇）

嵘泰转债：

深耕铝合金压铸件企业

事件

嵘泰转债（111006.SH）于2022年8月11日开始网上申购：总发行规模为6.51亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产110 万件新能源汽车铝合金零部件和墨西哥汽车精密铝合金铸件二期扩产项目。

当前债底估值为84.09元，YTM为3.18%。嵘泰转债存续期为6年，中证鹏元资信评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.2623%（2022/08/08）计算，纯债价值为84.09元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。

当前转换平价为103.69元，平价溢价率为-3.56%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即6月（2023年02月17日至2028年08月10日）。初始转股价31.18元/股，正股嵘泰股份8月08日的收盘价为32.33元，对应的转换平价为103.69元，平价溢价率为-3.56%。

转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.40%。下修条款为“15/30、90%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价31.18元计算，转债发行6.51亿对总股本稀释率为11.40%，对流通盘的稀释率为34.28%，对股本有一定的摊薄压力。

我们预计嵘泰转债上市首日价格在114.66~128.16元之间。按嵘泰股份2022年8月08日收盘价测算，当前转换平价为103.69元。综合可比标的以及实证结果，考虑到嵘泰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在17%左右，对应的上市价格在114.66~128.16元之间。预计网上中签率为0.0015%，建议积极申购。

观点

公司主要从事铝合金精密压铸件的研发、生产与销售，主要产品包括汽车转向系统、传动系统、制动系统等铝合金精密压铸件。公司从研发设计、工艺改进、技术创新、精细管理各项环节保证产品质量。主要客户包括全球知名的大型跨国汽车零部件供应商及知名汽车整车企业，包括博世（BOSCH）、采埃孚（ZF）、蒂森克虏伯（TK）及上汽大众。公司与下游大型零部件及汽车整车制造客户已建立长期稳定的合作关系。

2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为14.26%。公司2021年实现营业收入11.63亿元，同比增加17.34%，实现归母净利润1.01亿元，同比下降21.26%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2017-2021年复合增速为14.26%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2017-2021年复合增速为1.76%。

公司营业收入构成较为稳定，汽车零部件销售收入为主要收入来源。自2020年至2021年，汽车零部件销售收入占营业收入稳定在85%以上，是公司营业收入的主要来源。车用模具为第二大主要收入来源。

公司销售净利率和毛利率下降，财务费用率下降。2017-2021年，公司销售净利率分别为14.41%、13.10%、15.98%、12.89%和8.65%，销售毛利率分别为36.04%、35.69%、34.90%、32.06%和25.14%。销售费用率和管理费用率较为平稳，财务费用率下降。

风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。

（分析师李勇）

顺博转债：

汽车轻量化铝材高景企业

事件

顺博转债（127068.SZ）于2022年8月12日开始网上申购：总发行规模为8.30亿元，6.30亿元用于顺博合金新材料产业基地项目（一期）40万吨再生铝项目，2.00亿元补充流动资金。

当前债底估值为79.32元，YTM为2.17%。顺博转债存续期为6年，主体/债项评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.60%、1.00%、1.60%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的108%（含最后一期利息），以6年 AA-中债企业债到期收益率6.2795%（2022/8/9）计算，纯债价值为79.32元，纯债对应的YTM为2.17%，债底保护较差。

当前转换平价为96.43元，平价溢价率为3.71%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即6月（ 2023年02月20日至2028年08月11日）。初始转股价20.43元/股，正股顺博合金8月9日的收盘价为19.70元，对应的转换平价为96.43元，平价溢价率为3.71%。

转债条款中规中矩，总股本稀释率为8.47%。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价20.43元计算，转债发行8.30亿对总股本和流通盘的稀释率均为8.47%，对股本有一定的摊薄压力。

我们预计顺博转债上市首日价格在109.43~122.16元之间，我们预计中签率为0.0020%。综合可比标的以及实证结果，考虑到顺博转债的债底保护性较差，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在109.43~122.16元之间。我们预计网上中签率为0.0020%，建议积极申购。

观点

公司主营业务为再生铝合金锭的生产和销售，公司主要利用各种废铝材料，通过分选、熔炼、浇铸等生产工序，生产各种牌号的铝合金锭，用于各类压铸铝合金产品和铸造铝合金产品的生产，从而实现铝资源的循环利用。公司在重庆、广东清远、江苏溧阳拥有生产基地，产品主要销往西南、华南、华东等地区，主要应用于汽车、摩托车、机械设备、通讯设备、电子电器、五金灯具等行业的产品生产。

2017年以来公司营收持续增长，2017-2021年复合增速为26.25%。公司2021年实现营业收入99.85亿元，归母净利润3.42亿元。公司近五年营业收入持续增长， 2017-2021年复合增速为26.25%。与此同时，归母净利润也随之持续增长，2019-2021归母净利润增速分别为16.89%、16.44%和74.74%。

公司营业收入构成较为稳定，铝合金锭产品为主要收入来源。2019年-2021年间，公司主营业务收入占营业收入的比例均在90%以上，营业收入构成整体仍较为稳定。2021年铝合金锭占比小幅下降为97%，但仍然是公司主要收入来源。

公司销售净利率和毛利率整体较为稳定，三费费用率2017年来整体较为稳定。2017-2021年，公司销售净利率分别为4.22%、3.54%、4.04%、4.53%和3.87%，销售毛利率分别为7.75%、6.90%、7.33%、7.69%和5.59%。2019-2021年，公司销售费用率分别为0.89%、0.90%和0.24%，有所下降。

风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。

（分析师李勇）

小熊转债：

根植互联网的创意小家电企业

事件

小熊转债（127069.SZ）于2022年8月12日开始网上申购：总发行规模为5.36亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于广东小熊精品电器有限公司新建智能小家电制造基地(二期)项目。

当前债底估值为84.63元，YTM为3.31%。小熊转债存续期为6年，中证鹏元资信评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.40%、0.60%、1.00%、1.60%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.28%（2022/08/10）计算，纯债价值为84.63元，纯债对应的YTM为3.31%，债底保护一般。

当前转换平价为91.80元，平价溢价率为8.93%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即6月（2023年2月18日至2028年08月11日）。初始转股价55.23元/股，正股小熊电器8月10日的收盘价为50.70元，对应的转换平价为91.80元，平价溢价率为8.93%。

转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.86%。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价55.23元计算，转债发行5.36亿对总股本稀释率为5.86%，对流通盘的稀释率为11.29%，对股本有一定的摊薄压力。

我们预计小熊转债上市首日价格在101.51~113.46元之间，我们预计中签率为0.0013%。综合可比标的以及实证结果，考虑到小熊转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在17%左右，对应的上市价格在101.51~113.46元之间。我们预计网上中签率为0.0013%，建议积极申购。

观点

小熊电器是一家以自主品牌 “小熊”为核心，运用互联网大数据进行创意小家电研发、设计、生产和销售，并在产品销售渠道与互联网深度融合的“创意小家电+互联网”企业公司秉承“创意让生活更美好”的核心价值观，不断进行产品及品类创新，向消费者推出精致、创新、智能、健康的产品即创意小家电。

2017年以来公司营收大幅波动，2017-2021年复合增速为21.65%。公司2021年实现营业收入36.06亿元，同比减少1.46%，实现归母净利润2.83亿元，同比减少33.81%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现持续波动态势，同比增长率随之波动，2017-2020年复合增速为21.65%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2017-2020年复合增速为17.92%。

公司营业收入构成较为稳定，厨房小电器为主要收入来源。自2019年至2021年，厨房小家电类业务收入占营业收入的比重浮动在80%，是公司营业收入的主要来源，营业收入构成较为稳定。

公司销售净利率稳定销售毛利率下降，销售费用率攀升。2017-2021年，公司销售净利率分别为8.90%、9.09%、9.98%、11.70%和7.86%，销售毛利率分别为33.14%、32.51%、34.26%、32.43%和32.78%。财务费用率和管理费用率趋稳，销售费用率攀升，其中销售费用率占比最大。

风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。

（分析师李勇）

绿色债券专题报告之七

细数国内主动管理型绿色债券主题基金

持仓结构

观点

我国主动管理型绿债主题基金数量较少，未来发展空间可观：1）目前公募基金市场存续4只主动管理型绿债主题基金，根据基金季报数据着重分析富国绿色纯债基金(简称富国纯绿)，兴业绿色纯债一年定开(简称兴业纯绿)，永赢信利碳中和主题一年定开(简称永赢碳中和)。2）总资产净值：富国纯绿<兴业纯绿<永赢碳中和；单位净值：均实现环比正增长，永赢碳中和>兴业纯绿≈富国纯绿；持仓券种：富国纯绿与永赢碳中和以中票及企业债为主，兴业纯绿仅持有金融债；组合久期：兴业纯绿(2.2年)>永赢碳中和(1.8年)>富国纯绿(1.7年)，除兴业纯绿久期拉长外，其余二者均呈缩短态势；持有人结构：机构投资者占比达80%-100%。

历史重仓债券结构特征：1）富国纯绿：a）数量及占比：共重仓35只个券，重仓仓位位于25%-30%。b）券种：中票及公司债为主；评级：主要持有AAA及AA+高等级，少量持有AA级；票面利率：3%-4%为主；地区：前三甲为北京、广东、浙江；行业：建筑装饰、电力、综合、水务为主；修正久期：均小于4年且以1-2年居多。c）持仓结构与绿债市场存量结构较吻合，其成长与市场整体相关，值得加以关注。2）兴业纯绿：a）数量及占比：共重仓16只个券，重仓仓位位于70%-85%。b）券种：政策银行债为主，商业银行债为辅；评级：仅持有无评级及AAA级个券；票面利率：位于2%-4%区间，其中3%-4%为主；地区：北京居多；行业：均为银行业；修正久期：均小于4年且1-2年占比较高。c）从持仓结构或对我国绿色金融债的特点可见一斑，故可为关注金融债机会的投资者提供指引。3）永赢碳中和：a）数量及占比：共重仓8只个券，重仓仓位位于35%-40%。b）券种：金融债、中票及公司债为主；评级：仅持有无评级及AAA级个券；票面利率：3%-4%为主；地区：仅包括北京及上海；行业：金融业为主；修正久期：单只个券最长久期为5年以上，1-2年占比较高。c）由于新成立基金持仓结构与市场结构相近，故予以关注或可在挖掘机会的同时提供前瞻性的趋势展望。

国内外持仓结构存在一定差异：1）评级方面，海外以BBB中评级为主，国内则偏好AAA高评级，随着市场扩容及监管强化，预计中低评级绿债数量快速增长，评级方面投资策略或逐步向海外靠拢。2）票息方面，海外以不高于2%的个券为主，票息极低，国内则重仓3%-4%的票息区间，若政策层面为绿债发行端提供更多激励，可降低发行成本，有利于扩大市场容量。3）地区方面，海外大量持仓欧洲绿债，国内亦重仓发达地市绿债，或侧面提示资本市场配合国家层面要求，支持地方实力强劲、基础建设完善的地区率先探寻低碳经济建设方式，引领 “双碳”目标实现，设立效仿范本。4）久期方面，海外以3-7年为主，整体偏中长期，而国内则基本以1-2年为主，整体偏短。5）行业方面，海外主要投资政府、电力、银行等行业绿债，国内以公用事业和银行业为主，结构相似。

从基金组合夏普比率再审组合投资策略：1）资质下沉策略有效：重仓AA+级个券期间的组合投资回报总体显著高于未重仓AAA级以外个券期间的回报。2）久期拉长策略效果不明显：拉长或缩短久期均可提升组合夏普比率，故小幅调控久期或难以对组合回报产生显著影响，大幅增加久期变动幅度同时配合其他策略形成协同效应或可增加久期策略有效性。3）票息策略有效：富国纯绿及永赢碳中和重仓的债券票息均高于3%，而兴业纯绿则以低于3%为主，或可解释前二者夏普比率高于后者的原因。4）增加溢价交易但偏离度较低的个券仓位可提高夏普比率：收益率小幅低于票息的报告期取得较高回报的概率更大，但偏离度>10%时该效应减弱。5）增配信用债可提高夏普比率：鉴于板块整体资质较好、安全边际较厚，绿色信用债品种或可助力获取信用风险溢价。

风险提示：（1）基金信息披露不全面; （2）数据测算存在偏差。

（分析师李勇）

宏观

二季度货币政策执行报告点评：

通胀“搅局”，货币“变盘”？

二季度货币政策执行报告延续了政治局会议精神，但货币政策论调总体更趋谨慎。虽然提出了加大稳健货币政策实施力度，但也在以下三方面中体现出了谨慎态度：一是增加了“兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”，二是在不“大水漫灌”的基础上强调不货币超发，三是着力强调了当前我国所面临的通胀压力。展望未来，我们认为下半年货币政策将通过落实前期下达的结构性货币政策、推动五年期LPR下行等方面发力。另一方面，由于当前流动性过于充裕、公开市场操作余额较高、通胀压力加大，不排除MLF缩量续作的可能。

央行延续了政治局会议对经济增长形势的定调，在肯定二季度经济运行总体呈现企稳回升态势的同时剖析了我国面临的五个问题，更着力强调了我国面临的通胀压力。此次央行重申政治局会议所提出的“当前经济运行面临一些突出矛盾和问题，要保持战略定力，坚定做好自己的事”，“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”，并对“矛盾和问题”做出了细化拆解。

对于国内宏观经济：国内经济恢复基础尚需稳固，结构性通胀压力可能加大。目前海外形势更趋严峻复杂，在全球经济增长放缓、通胀高位运行的背景下，央行提出我国所面临的结构性通胀压力可能加大，并在肯定经济运行呈现企稳回升态势的同时，剖析了当前经济运行的5个重点问题，即国内消费恢复面临居民收入不振，资产负债表受损和消费场景受限等挑战，积极扩大有效投资还存在一些难点堵点，服务业恢复基础尚不牢固，青年人就业压力较大。

对于通胀：不同于一季度，央行在本次报告中多次提示结构性通胀压力，并在专栏中给出下半年展望及应对措施。7月CPI已上行至2.7%，央行预计今年下半年CPI 运行中枢将较1.7%有所抬升，一些月份涨幅可能阶段性突破 3%。通胀压力的上升主要来源于三点：一是消费的复苏将推动前期 PPI 上涨向 CPI 的传导加快，二是新一轮“猪周期”已开启，可能拉动 CPI 食品分项涨幅走高，三是我国对石油、天然气等能源品的进口依赖度较高，输入性通胀压力依然存在。

对于海外经济金融形势：当前地缘政治冲突风险仍未消除，而全球经济又面临着经济增长放缓、通胀高位运行的矛盾。疫情前全球经济“低通胀、低利率、低增长、高债务”的“三低一高”局面正在发生根本性转变。央行除了提示高通胀、经济增长动能放缓、货币政策面临两难问题外，还提示了新兴经济体和发展中国家正面临通胀攀升、经济放缓、债务积压、货币贬值以及食品和能源危机的“完美风暴”风险。

货币政策论调更偏谨慎，在不搞“大水漫灌”的基础上提出“不超发货币”。稳健的货币政策更加注重如何发挥好有效投资，在用好政策性开发工具的同时注重结构性货币政策的使用，基础实施建设、普惠小微、中小微企业将是未来货币政策发力的重点领域。

对于货币政策定调，本次央行延续了政治局会议的总体要求，更加注重如何发挥好有效投资。在总体目标上强调“抓好政策措施落实，着力稳就业稳物价，发挥有效投资的关键作用，巩固经济回升向好趋势”，“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”。

货币政策的总基调更偏谨慎，在强调用好新下达政策的同时提出“不超发货币”。央行在本次报告中新增加了“兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”的总体要求，并在不搞“大水漫灌”的基础上进一步强调“不超发货币”。

用好政策性开发性金融工具、用好结构性货币政策将是未来货币政策的主要发力方式。在央行更加注重有效投资的基础上，加大对企业的信贷支持、用好政策性开发性金融工具，基础设施领域将是重中之重。另一方面，央行再次强调结构性货币政策工具积极做好“加法”，普惠小微、中小微企业将是未来货币政策发力的重点领域。这在一方面有利于弥补基建资金来源的空窗期，另一方面则有利于优化信贷结构、促进吸纳就业。

房地产贷款占比下滑、制造业贷款占比回升、普惠小微贷款占比明显上行，信贷结构出现改善。央行在专栏3中详解了近年来信贷结构的演变，其中普惠小微贷款占比上升较为明显，而房地产贷款占比则大幅下滑，两项变动分别为+3%和-3.3%。另外，制造业贷款占比从2010年17%趋势性下行至2020年9%的势头得到遏制，2022年6月末回升至9.4%。目前房住不炒、因城施策定位并未松动，此次央行又新加了“稳妥实施房地产金融审慎管理制度”的表述。目前房地产销售低迷，且房地产投资端数据仍不景气，预计房地产贷款占比仍将进一步下滑。

上半年结构性货币政策发力程度不及2020年疫情时期，下半年仍有较多发力空间。今年新下达的再贷款额度共计6700亿元，低于2021年的7000亿元，也远低于2020年的2.2万亿元水平。结合央行“结构性货币政策做好加法”的总基调，我们预计下半年仍有较多发力空间。从具体发力情况来看，上半年各类结构性货币政策共计实施3330亿元，其中二季度占比为43.2%。其中支农、支小和扶贫再贷款共计新增1989亿元，再贴现增加242亿元，普惠小微贷款支持工具发放126.86亿元，碳减排支持工具与煤炭清洁高效利用转向再贷款共计发放1317亿元。据报告显示，推动科技创新、普惠养老、交通物流三项政策工具将于7月首次申请，交通物流专项再贷款上没有具体实施金额数据。

预计下半年五年期LPR仍有下调可能。央行再次提出要发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用，推动降低企业综合融资成本。目前居民可支配收入已较2017-2019年平均水平下降4.4个百分点至3.6%，结合央行居民收入不振、扩大有效投资还存在难点的现状，不排除五年期LPR再次下行的可能。

在当前流动性过于宽松的背景下，结合央行不搞“大水漫灌”，不超发货币的货币政策基调，我们认为本月有MLF缩量续做可能。我们认为央行这一转变体现了两点考量。一是在二季度流动性过于宽松、债市杠杆率走高的背景下，防止资金空转、实体经济脱实向虚；二是当前通胀压力依然加大，不超发货币有利于减轻广义通胀压力，保持货币供应量的合理增长。截至6月末，超额储备金率较去年同期上升0.1个百分点至1.5%，同时债市杠杆率上行至110的高位，且目前仍在109以上的高位，处于2019年以来的80%分位数水平。在当前公开市场操作余额较高、市场流动性过于宽松的情况下，我们预计本月有MLF缩量续做的可能。

风险提示：货币政策超预期，新冠疫情扩散超预期楷。

（分析师陶川、李思琪）

行业

银行：

稳物价重要性提升，但不改宽松基调

——2季度货币政策执行报告点评

2022年8月10日，央行发布2022年二季度中国货币政策执行报告，以下6点值得关注：

1）央行判断我国经济企稳回升，但恢复基础尚需稳固。二季度我国经济实现正增长，经济处于企稳回升趋势，但恢复基础尚需稳固，结构性通胀压力可能加大。货币政策巩固经济复苏成果，稳就业、稳物价，稳定经济大盘。

2）延续不搞“大水漫灌”，“加大对实体经济的支持力度”调整为“加大稳健货币政策实施力度”。一方面，货币政策仍需发力稳增长，Q2报告将“加大对实体经济的支持力度”调整为“加大稳健货币政策实施力度”；但另一方面，顾虑明显增多，新增“兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”提法，不搞“大水漫灌”，不超发货币。预计未来货币政策不会快速收紧，但也不会有太多增量空间。

3）流动性保持宽松，加强信贷支持，落实存量政策工具是重点。报告延续728政治局会议提法“保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持”，4.25央行全面降准0.25个百分点，截至7月央行上缴利润1万亿。未来主要落实落细已出台的政策，包括8000亿政策性银行新增信贷、3000亿政策性开发性金融工具，重点发力支持基础设施领域建设。结构性货币政策工具要“聚焦重点、合理适度、有进有退”。

4）防通胀重要性明显提升，央行预判CPI最高突破3%，结构性通胀压力加大。专栏4阐述高通胀形成原因，一是能源转型、供应链重构等因素深刻改变低通胀基础，二是疫情和地缘政治加剧物价波动，三是国内新一轮“猪周期”开启，四是面临能源输入型通胀，五是疫情缓解打通上游向下游传导渠道。综合判断下半年CPI运行中枢抬升，一些月份涨幅可能阶段性突破3%，警惕结构性通胀压力。

5）延续“以我为主兼顾内外平衡”，判断“高通胀正在成为全球经济发展的最大挑战”。央行研判海外部环境更趋严峻复杂，地缘政治、疫情、能源粮食危机等相互交织，高通胀正在成为全球经济发展的最大挑战，表明对输入性通胀的担忧显著上升。

6）对于银行业，强调发挥LPR改革效能，降低银行负债成本，首提“持续缓解银行信贷供给的流动性、资本和利率三大约束”。在资产端，央行强调发挥LPR改革效能和指导作用，2022年6月，贷款加权平均利率为4.41，较一季度下降52BP，为统计以来的记录低点，未来LPR降低或仍存空间，提振贷款需求；在负债端，降低银行成本，权益端，鼓励拓宽银行资本补充渠道，鼓励银行信贷扩张的意愿和能力。当前银行板块静态PB仅0.49，建议关注区域发展强劲、信贷资源充足、资产质量优异的银行，关注宁波银行、成都银行。

风险提示：疫情反复，房地产硬着陆，政策对冲力度不足。

（分析师胡翔）

个股

欧派家居（603833）

2022H1快报点评

收入超市场预期

大家居战略持续深化

收入增速超市场预期。公司披露2022H1业绩快报，实现营业收入96.9亿元，同比+18.2%；归母净利润10.18亿元，同比+0.58%；扣非净利润9.81亿元，同比+3.78%。其中2022Q2实现营业收入55.49亿元，同比+13.23%；归母净利润7.65亿元，同比-0.46%。公司2022H1收入端增速超市场预期，利润端增长符合市场预期。

高基数及大宗压力下收入端表现靓丽，大家居战略持续深化。2022H1地产表现偏弱，在民营房企现金流压力增大的背景下，公司持续调整大宗业务客户结构，聚焦优质客户。我们判断客户结构调整期大宗业务承压，而大家居战略的持续深化对零售渠道及整装渠道增长带来积极贡献。2022年公司多维度积极推动大家居战略：1）全屋定制（衣柜）进一步迭代至整家定制2.0，为用户度身定制满足其个性化需求的全屋六大空间整体解决方案；2）整装大家居获客能力、运营能力、行业口碑持续强化，2022年6月整装“星之家”品牌更名为“铂尼思”，重塑品牌形象，以品类集中化发展为主要突破口；3）2022年7月公司发布欧派厨卫&欧派衣柜“千城千亿”计划，厨卫及衣柜事业部全面拥抱整装。

成本上行及配套品占比提升下盈利能力略有承压。2022Q1/Q2公司归母净利润率分别为6.1%/13.8%，同比分别-1.3pp/-1.9pp。2022H1板材、五金等原材料成本高位运行下盈利能力略有承压。后续随着提价落地，盈利能力有望修复。

盈利预测与投资评级：基于原材料价格上涨及地产压力略下调盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为29.3、34.5、40.6亿元（原盈利预测为30.8、36.3、42.5亿元），对应PE24、20、17X。公司龙头优势不断巩固，大家居战略不断深化提供较强增长驱动，估值具有安全边际，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨、行业竞争加剧、地产销售下滑等。

（分析师张潇、邹文婕）

捷佳伟创（300724）

2022年中报点评

业绩实现稳定增长

多技术路线顺利推进

事件： 2022年8月10日晚公司发布半年报。

2022H1业绩实现稳定增长，Q2受疫情影响略有下滑：2022H1公司实现营业收入26.8亿元，同比+2.1%，归母净利润为5.1亿元，同比+10.9%，扣非归母净利润为4.7亿元，同比+10.1%。Q2单季来看，实现营业收入13.2亿元，同比-9.0%，环比-3.4%；归母净利润为2.4亿元，同比-4.8%，环比-14.1%；扣非归母净利润为2.2亿元，同比-1.6%，环比-8.6%。

毛利率略有下滑，期间费用率下降增厚净利率： 2022H1公司毛利率为25.5%，同比-0.5pct，净利率为18.9%，同比+1.6pct，主要受益于期间费用率下降，2022H1公司期间费用率为4.9%，同比-3.0pct，其中销售费用率为2.1%，同比+0.9pct，管理费用率（含研发）为7%，同比+0.2pct，财务费用率为-4.2%，同比-4.2pct，主要系汇兑收益较多。2022Q2单季来看，毛利率为23.8%，同比+0.2pct，环比-3.4pct；净利率为17.8%，同比+0.9pct，环比-2.2pct。

存货&合同负债保持稳定，经营活动净现金流持续为正：截至2022H1末公司合同负债为37.3亿元，同比-0.4%，存货为47.0亿元，同比+1.9%，其中发出商品占存货的比重为 73.20%，占比较高。2022H1公司经营活动净现金流为8.9亿元，同比+63.8%。

多技术路线布局，均取得相应突破：根据公司微信公众号，2022年7月实现量产型RPD钙钛矿设备出货，成功中标全球太阳能头部客户的PE-Poly路线的TOPCon电池项目，还顺利出货了GW级HIT电池产线设备，并再次中标某领先公司的钙钛矿电池量产线镀膜设备订单；2022年8月继捷佳伟创的常州HIT中试线研究院的全新PECVD与TCO设备安装到位，稳健升级管P板P双路线后，公司自主研发的PE-Poly路线的TOPCon装备，再次成功中标全球太阳能头部企业TOPCon电池装备项目。

盈利预测与投资评级：公司多技术路线布局，我们维持公司2022-2024年的归母净利润预测分别为9.00/10.66/12.28亿元，当前股价对应动态PE分别为54/46/40倍，维持“增持”评级。

风险提示：新品开发不及预期，下游工艺迭代不及预期。

（分析师周尔双）

百诚医药（301096）

2022半年报点评

业绩符合预期

持续看好公司未来发展

事件：公司2022年H1实现营收2.46亿元（+74%，同比增长74%，下同），实现归母净利润0.85亿元（+107.6%），扣非归母净利润0.74亿元（+85%）。单Q2季度公司营收1.50亿元（+55%），归母净利润0.65亿元（+79%）。2022年1-6月经营活动产生的现金流量净额为1.05亿元（+295%），现金流良好。

公司业绩符合预期，自主成果转化和销售分成增长强劲。2022年H1，公司自主研发技术成果转化27个项目，实现营收6,917万元（+145%）。销售分成模式为公司持续带来收益，2022年上半年公司权益分成收入为3095万元（+145%），其中，与花园药业联合投资的缬沙坦氨氯地平片项目获得权益分成3,040万元。临床前药学研究稳定增长，2022年H1实现营收0.90亿元（+58%）。

项目储备充足，持续的研发投入不断提高业绩增长势能。2022年H1，公司研发投入为7068万元（+142%）。公司已立项尚未转化的自主研发项目250余项，在研的6项创新药均为1类新药且适应症市场前景广阔，优质项目储备为后续成果转化创收打下基础。销售分成方面，截至2022年H1，公司拥有权益分成项目达51项，已获批项目5项，有望持续带来销售分成收益。上半年公司新增订单4亿元，累计在手订单约10亿，考虑到公司订单完成较快，短期业绩可见性强。

赛默项目成果初显，CDMO业务拓展为公司带来长期增量。截至2022年H1，赛默制药累计承接项目219个，已完成项目落地验证119个品种，申报药品注册44个品种。2022年上半年，赛默CDMO业务收入为2133万元，其中，对外承接订单实现收入734万元。赛默不仅有利于加快百诚内部项目的研发进度，充分的产能为承接客户的CDMO订单奠定基础，打开业绩长期增长天花板。

盈利预测与投资评级：我们维持公司2022-2024年的归母净利润预测为1.80、2.84、3.80亿元，当前市值对应PE为53、33、25倍，维持“买入”评级。

风险提示：药物研发失败风险；市场竞争加剧风险；仿制药一致性评价业务增速放缓或减少的风险；制药企业仿制药研发投入下降风险等。

（分析师朱国广、周新明）

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