天风Morning Call·晨会集萃·20220711_新浪财经

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我就想知道我会死在何处，然后我永远不去那里。——［美］查理·芒格

《策略|A股市场中期策略——牛熊转换“三部曲”》

牛熊转换“三部曲”：第一步：短贷、票据的增速，短期提振市场情绪，形成反弹；第二步：过渡期，市场会震荡或者调整，等待基本面确认（中长期贷款趋势起来）；第三步：每一次估值中枢的趋势抬升，都对应着代表经济预期的【中长期贷款增速】的转折。

当前处于哪个阶段？当前可能处于第一步的尾声，后续进入第二步的验证窗口。与20年武汉疫情前后的经济周期性因素相反，本次疫情前经济处于衰退周期，疫后的经济非周期性因素回弹以后，经济的强势复苏和中长期贷款的回升都可能需要一定时间，如果三部曲的第二步时间太长，那么海外经济下行就容易带来风险。

海外衰退是否对我们产生影响，很大程度也取决于中长贷。如果万一美国真的马上就开始衰退了，对A股的影响关键就是看国内经济本身能否先起来，所谓“打铁还需自身硬”。比如2018年Q4，中国PMI和中长期贷款增速都没起来，美国经济快速向下，A股影响就比较大。但是2019年Q1，中国PMI和中长期贷款增速回升，即便美国经济继续快速向下，A股受影响就比较有限了。

《金工|量化择时周报：震荡上沿，谨慎信号触发》

市场进入震荡格局，核心的观察变量为风险偏好的变化。择时体系信号显示，均线距离首次转正，为1.79%，绝对值小于3%的阈值，市场处于震荡格局，市场上周开始触及震荡上沿3450点附近。

短期而言，宏观方面：下周为中报预告的集中披露时间，业绩信息将开始密集出台，市场的风险偏好将有所抑制，同时下周中将迎来美国的通胀数据以及国内的金融数据和经济数据的发布，多重重大宏观数据的不确定性对风险偏好形成压制；价量方面，当前反弹已经位于震荡区间的上沿位置，并且有效击破了本轮反弹的通道支撑的10日均线位置，按照我们的模型结论，需要调整结构或降低仓位。

行业选择上，7月模型板块配置建议关注周期下游和消费。根据分析师盈利预测景气度（边际变化和绝对幅度）情况，排名靠前的行业为煤炭、光伏、油气开采以及稀有金属和养殖；因此，综合板块和景气度，继续重点配置煤炭、家电、养殖、锂矿以及光伏、汽车；ETF主题上重点关注电池30ETF(159757)；宽基指数上，继续重点关注科创ETF（588050），当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位50%。

《固收|淮通南北，安然乐业——百城中国之淮安城投怎么看？百城中国专题系列》

本报告着重梳理分析淮安市本级、市内各区县以及园区的整体经济产业实力和未来发展规划、区域为防范化解地方政府隐性债务风险所做的措施，以及各区内平台的战略定位。

区县方面，淮安市下辖4区淮安、清江浦、淮阴、洪泽和3县涟水、盱眙、金湖，地方财力主要集中于市本级，区县的一般公共预算收入均未超过50亿元。淮安市位于江苏省北部中心地域，坐落于京杭大运河和淮河的交汇点。作为苏北地区的重要城市，其经济发展水平处于江苏省中下游水平；债务压力在江苏省内处于中游水平。

城投平台方面，淮安市城投平台数量众多，淮安市本级平台共有6家，市级平台子公司共有7家，区县级平台共有17家。从融资情况来看，淮安市整体融资募集资金用途仍受借新还旧限制，市级和区县级平台融资分化较大，市级平台整体再融资环境相对良好，区县级平台债务和再融资压力相对较大。

《电新|大金重工：怎么看大金在“两海”方向的战略布局和竞争力？》

怎么看大金在“两海”方向的战略布局和竞争力？海风方面：大金的山东蓬莱码头是国内最优质的海风塔筒码头，在泊位、水域面积、水深上优势突出。除了蓬莱码头，大金的广东阳江基地也已投产（规划有码头），在码头资源个数上大金领先同行。基地布局上，山东蓬莱基地承接国内北方海风市场需求，广东阳江基地承接国内南方海风市场需求，海风基地一北一南，布局合理。在海风产能上大金也国内领先，我们预计23年公司海风产能达到130万吨。

国内外海风市场塔筒需求量和需求增速均高于陆风市场。国内：预计25年海上塔筒和桩基的合计需求达到480万吨，高于陆上塔筒需求（400万吨）。海外：预计25年海上塔筒和桩基的合计需求达到417万吨，高于陆上塔筒需求（257万吨），22-25年海外海风塔筒市场整体需求CAGR达51%，远高于海外陆风市场需求CAGR的-7%。

预计公司22-23年海陆风塔筒（包括单桩）产能合计分别为110/180万吨，22-24年塔筒（包括单桩）出货量分别为85/110/140万吨，yoy分别为+73%、+29%、+27%。预计公司22-24年归母净利润分别为8.1、13.2、18.3亿元，对应PE为28、17、13倍，我们对公司维持“买入”评级。

《医药|2022医药行业中期策略》

2021年新冠疫情处于相对可控状态，医药行业整体显示出加速恢复趋势。2022年3月下旬以来，新冠疫情再次反复，对于企业的经营影响仍需进一步观察，站在当前时点，我们认为市场已部分反应了国内新冠疫情反复所带来的业务影响，部分行业龙头公司从估值角度已相当具备性价比，且在业务层面有望取得积极进展。

医药行业核心的优势是需求持续向好，我们建议从中期维度去看待企业的变化趋势，以估值性价比把握投资机会。创新药产业链：百济神州、贝达药业、信达生物、恒瑞医药、荣昌生物、康方生物；医疗服务：国际医学（维权）、三星医疗、海吉亚医疗、爱尔眼科、通策医疗、锦欣生殖；中药：济川药业、同仁堂、健民集团、羚锐制药、固生堂、以岭药业、华润三九；风格配置：南微医学、诺唯赞、纳微科技、海尔生物、特宝生物、心脉医疗、海泰新光、微创医疗、惠泰医疗、键凯科技；消费医药：爱博医疗、华东医药、长春高新、欧普康视。

风险提示：政策波动的风险，个别公司业绩不及预期，市场震荡风险，新冠疫情进展具有不确定性。

摘自《2022医药行业中期策略》

《能源开采|传统能源的风暴眼——俄乌和ESG》

2022年可能是能源行业的一个分水岭，供给冲击成为主导逻辑。此前的十年可成为“页岩时代”，美国的页岩油和页岩气主导全球能源市场。此后的一些年内，能源市场的主导逻辑正在发生变化，ESG以及俄乌带来的地缘问题，供给冲击可能成为市场新的主导因素。

我们可能需要破除关于能源品投资逻辑的一点执念——新老能源当下并不矛盾；上游和下游也并不矛盾。重点推荐：1）大炼化盈利修复，以及第二成长曲线开启，推荐荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份。2）上游公司继续受益能源品价格维持高位，看好中国海油、中国神华、广汇能源、中曼石油。

风险提示：需求负反馈强度大，或者俄乌战争结束、相关制裁结束，或者OPEC快速释放剩余产能，导致油价和国际LNG价格快速回落的风险；俄罗斯制裁强度进一步升级，导致国际原油、成品油、天然气价格进一步攀升，影响终端需求的风险；石化行业景气低迷时间较预期更长的风险；大炼化公司新材料项目等推进速度慢于预期的风险；测算具有一定主观性，仅供参考。

摘自《传统能源的风暴眼——俄乌和ESG》

《固收|2022上半年城投有哪些信用事件？信用债市场周报（2022-07-10）》

2022年上半年，城投主要仍以商票逾期、非标违约等信用风险事件为主，涉及到贵州省、山东省等多个债务压力较大的区域，没有发生超市场预期的城投信用事件。总体城投相关信用风险状态保持相对稳定的状态。区域内城投信用事件的发生或多或少会对区域融资环境造成一定影响，如信用债发行减少、取消发行增加、信用利差走扩等，而信用事件的影响程度和持续时间是由多重因素决定的：1)信用事件本身是否超预期。2)信用事件主体涉及存量债券规模是否较大。3)区域金融生态状况。4)事件发生期间整体流动性环境。5)事件所在区域经济情况。

从上半年总体观察，所涉主体存量债规模较小，叠加总体流动性较为稳定，所以冲击或者影响总体较小或者局限于个别区域。2022年稳增长背景下，城投系统性风险依然可控，个别区域个体性信用事件依然会发生，但不会影响全局。这些区域往往是前期风险集聚而备受金融市场关注。

《银行|杭州银行（600926）：信贷投放高景气、业绩高水平释放》

公司盈利能力更优，业绩同比增速保持在30%以上，存贷两旺，贷款投放强劲。我们判断上半年基建类贷款对信贷投放起到核心支撑。随着浙江发布38条稳经济措施，基建投资加码，22Q2浙江省政府专项债发行达1097亿元，较22Q1增长15%，基建贷款需求有望继续支撑公司信贷投放。

资产质量优异，核心指标全面向好。22Q2末公司不良率、关注类贷款占比分别为0.79%、0.46%，较22Q1末下滑3bp、上升8bp，关注率略微上升，我们判断主要与二季度疫情影响下个人消费贷和经营性贷款信用风险略有提升相关，我们预计仍保持在上市银行首位。风险抵补能力和利润反哺能力持续强化。

公司享区域发展红利，“二二五五”继续发力。公司持续享受浙江共同富裕示范区建设的政策红利，区域金融需求有望继续保持活跃，信贷空间大。可转债转股后为资产扩张提供资本弹药。同时“二二五五”战略有望加速发力，推动业绩高增长。我们预计公司2022-2024年归母净利润增速为27.37%、20.82%、16.94%。目前公司PB（LF）为1.17倍，维持2022年目标PB1.5倍，对应目标价20.42元，维持“买入”评级。

《电子|周观点：原材料涨价+国产替代加速，半导体材料量价齐升》

本周半导体行情跑输主要指数，半导体各细分板块大部分下跌。我们坚定看好半导体全年的结构性行情，看好国产替代穿越周期。全球硅片出货面积持续增长，收入创新高，俄乌冲突影响稀有气体供应，稀有气体价格上涨，光掩模供应短缺，引起产业链担忧。半导体材料景气度持续提升，半导体替代进程有望加速。

我们建议关注：1）半导体材料设备：有研新材、雅克科技、沪硅产业、华峰测控、北方华创、上海新阳、中微公司、精测电子、长川科技、鼎龙股份、安集科技、拓荆科技、盛美上海、多氟多、中巨芯；2）IDM：闻泰科技、三安光电、时代电气、士兰微、扬杰科技；3）晶圆代工：华虹半导体、中芯国际；4）半导体设计：纳芯微、东微半导、海光信息、圣邦股份、思瑞浦、澜起科技、声光电科、晶晨股份、瑞芯微、中颖电子、斯达半导、宏微科技、新洁能、全志科技、恒玄科技、富瀚微、兆易创新、韦尔股份、卓胜微、晶丰明源、紫光国微、复旦微电、艾为电子、龙芯中科、普冉股份。

《通信|周观点：数字经济发展取得新突破，汽车芯片&原材料保供稳价工作受到重视》

本周行业重要趋势：2021年中国数字经济规模占GDP比重达到39.8%。7月8日消息，近日中国信通院发布了《中国数字经济发展报告》，2021年，我国数字经济发展取得新突破，数字经济在国民经济中的地位更加稳固、支撑作用更加明显，通信为数字经济底层技术，建议重点关注双千兆、光纤光缆、超高清、数据中心等投资机会。

工信部：继续做好汽车芯片和上游原材料保供稳价工作。我们认为，汽车行业消费补贴政策、原材料保供稳价工作等利好事件不断，建议关注汽车零部件&元器件相关板块，如连接器、传感器、导航&通信模组等。当前时点，我们建议重点关注短期Q2业绩增长快&有催化&低位低估值，以及中长期行业景气度高，成长动力强的标的，例如海风海缆、储能、智能汽车模组/激光雷达/传感器/连接器/结构件等优质个股。

我们建议重点关注方向：通信+海风/储能/新能源、物联网/智能网联汽车、光通信、云计算等细分领域，中长期看，持续关注业绩成长性强的高景气细分赛道。

《家电&机械|盾安环境（002011）：格力定增彰显信心，流动性纾困赋能业务发展》

公司拟非公开发行股票约1.4亿股，发行价格为5.81元/股，共计募集资金约8.1亿元。公司本次发行对象仅为公司控股股东格力电器。股东增持股份是基于对公司发展前景的信心，本次非公开发行完成后，格力电器将持有上市公司约4.1亿股股份，占发行后公司总股本的38.78%，可以进一步稳固其对公司的控制权。

新控股股东持续强化控制权，保障公司长远发展，将化解公司流动性风险，满足经营发展的资金需求，有利于改善公司资本结构，增强资本实力。公司此次定增可以有效降低资产负债比例与财务成本，在提高整体资本实力、抗风险能力的同时，也增强了公司未来的融资能力。

盾安是制冷元器件领域龙头，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，有望抓住二供机遇打造未来发展的新增长极。我们看好公司在加深与控股股东绑定后的产业协同和新业务发展，预测公司22-24年营收106.0/118.5/130.3亿元，对公司维持“买入”评级。

《建筑建材|周观点：回调或受业绩预期影响，继续推荐消费建材》

股价或受业绩预期影响，继续推荐消费建材。上周消费建材品种跌幅较大，我们判断可能与临近中报季，市场对消费建材品种的谨慎情绪升温有关。我们认为4/5月受疫情和地产仍处于较快下行阶段影响，消费建材需求端景气度仍然较低，但进入6月，地产销售端率先回暖，消费建材需求端也有望受益而呈现边际改善态势。

我们继续看好稳增长和成长相关品种，推荐消费建材板块。消费建材去年受地产景气度、资金链，以及大宗商品价格持续上行带来的成本压力影响，当前上述因素有望逐步改善，中长期看，龙头公司已经开启渠道变革，规模效应有望使得行业集中度持续提升，消费建材仍然是建材板块中长期优选赛道。玻璃、碳纤维等新材料面临下游需求高景气和国产替代机遇，龙头公司拥有高技术壁垒，有望迎来快速成长期。

我们建议关注新材料板块：塑料管道板块下游兼具基建和地产，基建端有望受益市政管网投资升温，地产端与消费建材回暖逻辑相似。水泥有望受益于后续基建和地产需求改善预期，中长期看，供给格局有望持续优化。当前玻璃龙头市值已处于较低水平，今年行业整体供需或仍呈紧平衡，浮法玻璃单位利润下行空间有限，光伏玻璃有望受益产业链景气度回暖。玻纤需求端受风电、海外等下游带动，供给侧增量有限，电子下游需求恢复有望带动电子纱景气向上。

《环保公用|川投能源（600674）：雅砻江水电业绩超预期，带动Q2业绩同比高增51%》

公司公布2022年半年度业绩快报公告。2022年H1预计实现营业收入4.76亿元，同比增长1.81%；预计实现归母净利润15.6亿元，同比增长19.01%。其中Q2预计实现营业收入3.02亿元，同比增长18.9%；预计实现归母净利润10.02亿元，同比增长51%。

受大坝治理影响，控股水电22年H1发电量同比减少11%，雅砻江水电Q2业绩亮眼，增厚投资收益。公司持有雅砻江水电公司48%的股权，2021年全年雅砻江水电公司贡献的投资收益占公司整体投资收益的比例达到91%。假设2022年H1雅砻江水电公司的投资收益贡献维持在91%不变，可推算2022年H1雅砻江水电公司或将实现归母净利润33亿元，同比增长20.6%，其中Q2归母净利润预计将达到19.8亿元左右，同比增速高达43.1%。

价齐升助推雅砻江水电Q2业绩高增，全年业绩可期。我们认为雅砻江水电公司Q2的业绩增长来自电价和发电量的双增，我们预计Q2以及全年电价大概率延续上涨趋势；发电量方面，首先今年上半年来水偏丰，带动发电量的增长。预计2022-2024年公司归母净利36.1/40.1/41.1亿元，对应PE为16.9/15.2/14.8倍，维持“买入”评级。

《能源开采|恒力石化（600346）：依托“大化工”，新材料打开二次成长曲线》

公司依托2000万吨/年炼化一体化项目、500 万吨/年现代煤化工装置，为下游的化工新材料业务打下了坚实的原材料基础和产业配套条件。进入2022年，公司公布了160万吨/年高性能树脂及新材料项目、160万吨精细化工项目，在化工新材料领域重点发力。

PBS/PBAT投产在即，产业链一体化提高其竞争力。公司致力于打造可降解塑料产业链一体化，上游配套30万吨己二酸、60万吨BDO装置仍在建设中。目前在可降解塑料产业链利润分配中，BDO仍占据主导地位，随着后续产业链配套完成，公司在可降解塑料领域将具备较强的竞争力。

基于公司新材料项目投产带来的业绩增量，且预期石化板块景气度回升，公司盈利有望稳步提升。预计2022/2023/2024年净利润168/214/253亿（原为2022年198亿/2023年231亿，受高油价影响下调），当前股价对应PE分别为8.9/7.0/5.9，我们对公司维持买入评级。

证券研究报告《天风晨会集萃》

对外发布时间：2022年07月11日

报告发布机构天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005