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中金
随着美国通胀高企,美联储加快加息,市场对经济衰退的担忧与日俱增。历史上是否有类似情况?当时美联储是怎样取舍的?资产价格表现如何?对当前有哪些启示?针对这些问题,我们对历史上几次有代表性的美联储货币紧缩进行复盘,希望通过回顾历史,帮助投资者判断未来的政策与市场。
本篇报告回顾的是1979-81年的货币紧缩。当时的背景是美国经历了长达十年的高通胀,民众对美联储抗击通胀失去信心。沃尔克就任美联储主席后,对通胀采取“零容忍”态度,他主张激进的货币紧缩,最终以两年内美国经济两次陷入衰退为代价,成功控制通胀。同一时期,美国资本市场经历了“大上大下”的剧烈波动,联邦基金利率最高冲至22%,10年期美债收益率最高升至16%,道琼斯工业指数在两次衰退中的跌幅分别达到18%和24%。不过,在通胀被彻底控制和衰退结束后,美股出现报复性反弹,在一年时间内上涨超过60%。
1979-81年的经历对当前有几点启示:一是通胀的本质是货币财政过度扩张,绝非仅仅因为供给收缩。二是在高通胀面前不宜采取“渐近主义”的货币政策。三是以经济衰退换取物价稳定可能是必要的选择。四是对通胀预期的管理至关重要,它能为货币政策提供“名义锚”。对资本市场的启示是:经济衰退并不可怕,可怕的是美联储为避免衰退过早向通胀妥协,在货币紧缩上打“退堂鼓”。历史表明“长痛不如短痛”,越早控制通胀,对资产价格反弹或越有利。
第一阶段:通胀根深蒂固(1978.4-1979.7)
“在七十年代,这个国家对自己失去了信心。人们认为拥有土地或其他资产好过持有美元,阻止这种思想需要强健的人格和莫大的勇气…… 沃尔克坚持下来了。”
——沃伦·巴菲特[1]
上世纪70年代,美国通胀持续高企,在经历1973-75年的“大滞胀”后,通胀危机于1978年卷土重来。我们在《加息启示录:1973的滞胀困局》中提到,1973-75年是二战后美国经济的“至暗时刻”。尽管经济于1975年走出衰退,但通胀却成了新常态。1976-78年,CPI通胀一直在5%以上,1978年4月后通胀开始加速上行,并于1980年3月达到14.8%的历史最高位。整个70年代,美国CPI通胀均值为7.1%,远高于60年代的2.4%(图表1)。
图表1:上世纪70年代,美国通胀根深蒂固
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通胀为何居高不下?当时处于主流的凯恩斯主义认为,引发通胀的根本原因是成本推动和供给冲击,而非货币因素。凯恩斯认为,高通胀与高失业率不会同时存在,因为高失业率意味着冗余产能,不会带来通胀压力。因此,当时的主流观点认为是强大的工会、能源和食品涨价等供给因素引发了通胀(图表2、图表3)。对此,政策制定者应该利用某种收入政策来抑制通胀,而不是进行货币紧缩,如果采取货币紧缩,反而会使失业率进一步上升,经济陷入严重衰退。1979年的国会经济报告代表了当时的主流观念[2]:
……只限制需求无法控制通胀,抑制需求并不能缓解能源和食品成本上涨、政府管制加强、生产力增长低于标准、以及美元贬值等因素引发的通胀。这些与供给侧因素相关的通胀,在工资—通胀螺旋的作用下,将进一步发展和扩散。
图表2:上世纪70年代,工资—通胀螺旋上升
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图表3:强大的工会被认为是工资上涨的主要原因
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正是在这样的背景下,通胀成为了美国人的生活方式,白宫和美联储也迎来轮换。1976年11月,民主党人吉米·卡特在大选中击败共和党人福特,即将就任新一届美国总统。1978年2月,美联储主席伯恩斯任期结束,卡特任命威廉·米勒为新的美联储主席。由于米勒并非经济学科班出身,而是从业界直接加入的美联储,缺乏系统性的货币政策专业知识,他在美联储难以服众[3]。在1978年6月的一次美联储会议中,大多数委员赞成提高贴现率、紧缩货币,但米勒却投了反对票,这引起了其它同事的质疑。
与大多数人一样,米勒也认为通胀源于私人部门的工资制定,而非货币供给过多。尽管1977年的M1、M2同比增速已达到1973年的高点,且银行信贷加快扩张,但米勒及美联储官员们并不担心这会助长通胀,他们认为只要失业率在5.5%以上,就意味着经济存在产能过剩,扩张性的货币政策就不会引发通胀(图表4)。
白宫方面也愿意看到美联储保持宽松,对于潜在的通胀压力,卡特总统更希望采取收入政策来应对。为此,他于1978年4月宣布了一个“减速”计划,即企业将自愿对工资和价格上涨进行限制,这种做法与尼克松时期的“价格管控”如出一辙,结果自然是无法控制通胀。1978年4月至12月,CPI通胀从6.5%上升至9%,此后美联储也开始允许利率上升,但很快官员们又打起了“退堂鼓”。
1978年12月,第二次石油危机爆发,全球油价上涨,美联储担心油价冲击引发衰退,在加息决策上再次退缩。受油价上涨推动,CPI通胀从1979年1月的9%上升至8月的11.8%,而同期的联邦基金利率却维持在10%附近,这意味着实际利率反而还是下降的。1979年的美联储会议纪要曾这样写到[4]:“鉴于许多经济活动趋弱,米勒主席建议继续把10.25%作为联邦基金利率目标”。也就是说,米勒担心油价上涨导致经济下滑,无意收紧货币,但事后来看,这反而加剧了通胀压力。
图表4:美国货币供给与银行信贷同比增速
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随着通胀阴影再次笼罩美国,卡特总统于1979年7月15日向全体人民发布讲话,强调能源问题、通胀以及经济衰退的严重性;此后,卡特决定撤换自己不信任的内阁成员,要求其中的三十多人辞职,并罢免了卫生部长与财政部长[5]。由于没有更好的继任人选,卡特将米勒调往财政部担任部长,这使得美联储主席的职位又出现了空缺。
在征求多方意见后,卡特任命保罗·沃尔克为新一届美联储主席。沃尔克毕业于普林斯顿大学与哈佛大学,曾在曼哈顿银行担任经济学家,在尼克松时期担任美国财政部副部长,主管货币事务,曾一度计划回普林斯顿出任高级研究员,但是又被伯恩斯招至美联储任职。米勒离开美联储时,沃尔克正担任纽约联储主席,他对美联储货币政策也有专业的知识与丰富的经验,这些知识经验为其成功抗击通胀奠定了基础。
1979年7月24日,卡特在白宫会见了沃尔克。根据卡特回忆,他当时并不了解沃尔克,甚至无法从谈话中看出后者的政治倾向,卡特选择沃尔克完全是出自其他幕僚官员的推荐[6]。而在会谈中,沃尔克也只是重申美联储必须采取紧缩政策,并保持其独立性,并没有其他的见解。为保险起见,卡特还询问了副总统蒙代尔以及其他专业人士的意见,在权衡之后才决定任命沃尔克为美联储主席。
第二阶段:沃尔克的反击(1979.8-1980.3)
“在当时的美联储和学术界,最流行的概念是‘渐进主义’…… 比如有人会说‘放轻松,再过几年,(通胀)问题总能在不伤害经济的前提下得到解决。’……但我从来不相信这些。”
——保罗·沃尔克[7]
与此前的联储主席不同,沃尔克在上任之初便开始积极推进货币紧缩,并做好了以衰退为代价解决通胀的准备。1979年8月,美联储开始允许利率上行,并在经济面临衰退担忧的背景下坚持这一做法。根据当时的美联储绿皮书,在高通胀影响下,1979年第二季度的实际GDP已经下降至2.5%,第三季度的情况预计也将大体相当。此外,绿皮书还预测失业率将从1979年的6%上升至1980年末的8%。
沃尔克的紧缩政策也曾遇到阻力。阻力首先来自美联储内部,在1979年9月18日的FOMC投票中,对于加息决策,七位委员的投票结果为4:3。反对者明确表示,频繁加息可能导致衰退,同时不一定能遏制通胀[8]。这让沃尔克意识到,美联储内部分歧严重,而这也会降低美联储货币政策的可信度。对于4:3的投票结果,市场的反应肯定是“这将是最后一次上调利率”,没人相信美联储会持续紧缩[9]。
白宫方面对于货币紧缩也表示了不满,卡特认为激进加息可能引发衰退,并影响连任选举。国会方面,众议院银行委员会主任罗伊斯公开质疑美联储的紧缩政策[10],他问美联储“拯救美元”是否有必要让“男女失业,企业破产”。最后,由于利率上升可能导致美元升值,影响美国出口,部分出口厂商与工人也对此不满。
但这些阻力没有让沃尔克放慢脚步,为推进货币紧缩,沃尔克还制定了一个“新计划”。具体来看,美联储将采取三项举措:首先,将折现率上调1%,表明对抗通胀的决心;其次,提高银行准备金率,促使信贷紧缩;最后,也是最重要的一项,让货币政策与联邦基金利率脱钩,直接以货币供应为政策目标。
以货币供应为目标主要基于以下三点理由[11]。首先,以弗里德曼为代表的货币主义理论兴起,货币主义将一切通胀归结为货币现象,这为央行直接控制货币供给提供了理论基础[12]。其次,基础货币的供应完全由美联储控制,货币供给目标是“可置信的承诺”,且不易中途更改,这有助于提高货币政策的可信度。最后,美联储不再直接干预利率可以减少政治上的阻力,表面上似乎减少了美联储调控利率的能力,但实际上却能让利率“上不封顶”。更高的利率有助于抑制信贷扩张,从而抑制总需求。在事先制定详细方案,并说服美联储同事后,沃尔克在10月6日公布了上述计划,并由美联储委员会投票通过。
沃尔克的紧缩计划实施后,联邦基金利率从1979年10月的11.6%上升至1980年4月的接近20%,M1同比增速从8.4%下降到4.1%(图表5)。对于把货币政策目标从联邦基金利率转移到货币供给上,沃尔克在事后写到[13]:
引入“新计划”最重要的好处,是规范了我们自己的行为。一旦美联储把政策重点放到货币供应量上,即使利率飙升至难以忍受的水平,自己也无路可退。此外,更多强调货币供给也是在用另一种方式告诉公众,在对付通胀上,我们说到做到。
图表5:美国CPI通胀与联邦基金利率
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美联储的信贷管控也是抗击通胀的重要工具。1979年10月,美联储宣布对大银行的主动负债追加8%的准备金要求,因为这些资金为银行的过度信贷扩张提供了较大支持。当时的银行业主动负债包括10万美元以上的定期存款、欧洲美元借款、回购协议和向非会员机构借入的联邦基金等,这部分负债不包括在M1或M2的统计口径内[14]。
美联储还于1980年3月出台了“特别信贷限制计划”。该计划最早由白宫方面提出,其背后的基本假设是,通过限制信贷数量,就可以在控制通胀时减少利率上升的幅度。美联储对这一计划表示欢迎,1980年3月,沃尔克对一些银行家们谈道[15]:
美联储的信贷限制计划,主要是用来代替加息政策的。如果把利率提得太高,会对某些产业或某些领域造成破坏性的影响。
信贷控制的作用是立竿见影的。1980年二季度,消费贷和房贷的需求开始下滑,经济活动则出现了大幅萎缩。沃尔克对此评论道[16]:
前一天,我们实施了信贷管制… 第二天,经济就开始崩溃… 很快,管制所涉及的一些消费,如汽车和房车,第二周的销售额就降到了零… 消费就这样崩溃了。
第三阶段:以衰退为代价(1980.4-1982.11)
激进的货币紧缩最终引发了经济衰退。从1979年9月至1980年5月,美国ISM制造业PMI指数从49.6降至29.4,密歇根大学消费者信心指数从66.7降至51.7(图表6)。实际GDP环比增速(年化)从1979年三季度的3%下降至1980年二季度的-8%(图表7)。工业产出下降(图表8),失业率从5.9%上升至7.5%(图表9)。根据NBER定义,美国经济于1980年一季度进入衰退。
经济衰退期间,CPI同比增速有所回落,但环比增速依旧很高。1980年3月至7月,CPI同比增速从二战后最高水平14.8%小幅回落至13.1%,但环比增速保持在1%左右。联邦基金利率从1980年3月的近20%下降至7月的10%,M1同比增速保持在4%左右。
随着经济转向萧条,美联储于1980年7月解除了信贷管控,接下来令人意外的是,经济竟然出现了强劲的复苏。1980年三季度,美国经济迅速走出衰退,制造业PMI从5月的29.4上升至10月的55.5,消费者信心指数从51.7回升至75,M1同比增速从4%上升至7%,联邦基金利率从10%上升至13%。10月,两伊战争爆发,全球油价飙升,通胀风险再次降临。
由于经济活动强劲反弹,再加上油价上涨带来威胁,美联储很快开启了新一轮紧缩,联邦储备金利率从10月的13%再度升至12月的20%。由于货币紧缩的比较及时,这段时间CPI同比增速稳定在12%左右,环比增速仍为1%。从反事实的角度看,如果不是美联储及时紧缩,通胀可能再次回升。对美联储而言,衰退是抗通胀的“苦口良药”,但对于卡特政府而言,衰退无疑严重危害连任选举。1980年11月,卡特在总统竞选中败北,里根当选新一届美国总统。
受货币紧缩影响,1981年一季度制造业PMI再次降至50以下,联邦基金利率逐步从22%又回落至15%。但到了1981年4月,M1出现明显增长,同比增速上升至11.5%,此时CPI同比增速虽保持在10%左右,但环比增速仍有1%,出于对通胀风险的担忧,美联储还是选择了紧缩。5月,美联储将联邦基金利率上调至20%。对于这次紧缩,美联储在1981年5月的会议纪要中写道[17]:
CPI涨幅减缓不足以反映潜在通胀压力的缓解,真正的重点,是要让公众感受到通胀在关键时刻得到了有效的控制,这对扭转通胀和通胀预期至关重要。
1981年三季度,美国经济再次陷入衰退。制造业PMI从7月的46.7下降至11月的36.1,并于1982年全年保持在40以下。消费者信心指数从73下降至65左右。CPI同比增速从1981年7月的10.8%下降至1982年底的4.6%,环比增速从1%大幅下降至0.2%。由此可见,在美联储反复打压下,通胀动能终于出现了明显下降的趋势。
这次的经济衰退持续了五个季度。1982年7月后,美联储的工作重心从对抗通胀转向提振经济,联邦基金利率下降。1982年11月,美国经济走出衰退,更重要的是,美国自此告别了高通胀,迎来了低通胀与持续增长的“大缓和”时代。
回顾这一阶段,从1979年四季度至1981年三季度,美联储多次实施激进的货币紧缩,并让美国经济两次陷入衰退,这在过去几乎是不可想象的。这充分反映出沃尔克对通胀“零容忍”的风格,甚至不惜以经济衰退为代价。
图表6:美国制造业PMI与消费者信心指数
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图表7:美国实际GDP增速
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图表8:美国工业产出增速
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图表9:美国新增就业人数与失业率
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事后看来,沃尔克成功抗击通胀也得益于强硬的预期管理。研究表明[18],美国通胀预期自上世纪60年代开始上升,并于70年代达到峰值,沃尔克成功扭转了预期通胀,大大降低了通胀的可持续性。根据沃尔克1979年10月在国会的讲话记录,他向议员们解释称,当务之急在于控制通胀心理(预期),因为这种心理很容易蔓延到工资设定[19]:
通胀在一定程度上具有自我实现的性质,因此,要使经济恢复到稳定增长的状态,就必须先摆脱通胀预期的支配。最近我们看到,通胀和通胀预期对金融、货币市场的有序运行都产生了广泛而严峻的影响。
抗通胀时期的市场表现
股票市场:纵观整个七十年代,美国股市经历了“失去的十年”,在长时间内原地踏步。1971年1月,道琼斯工业指数在850点左右,到了1978年1月,仍只有780点(图表10)。1978年4月,米勒接任伯恩斯成为美联储主席,道琼斯指数在一个月内上涨12%。1978年7月至1979年7月,美股处于震荡行情。8月,沃尔克就任美联储主席,道琼斯指数在一个月内上涨6%。10月,沃尔克公布“新计划”,展现抗通胀决心,道琼斯指数从900点下跌至800点以下,但很快又出现反弹。到了1980年2月,道指重新回到了900点附近。
1980年一季度,联邦基金利率大幅上升至20%以上,美国经济进入衰退。道琼斯指数从2月中旬的900点左右下跌至3月底的760点左右,跌幅达18.5%。二季度后,联邦基金利率显著下降,股市开始回升。三季度美联储结束信贷管控,美国经济走出衰退,道指再次回到900点以上。在这次衰退中,美股呈现“V”型走势,即在快速下跌后又很快反弹。
1981年上半年,道琼斯指数在980点附近震荡。5月,美联储实施货币紧缩,联邦基金利率突破20%。7月,美国经济再度陷入衰退,美股进入长达一年的熊市。从1981年4月的高点到1982年8月的谷底,道琼斯指数累计跌幅达到24%。这次衰退后,美国通胀率得到彻底控制,美联储在沃尔克的带领下建立起了信誉。美股于1982年四季度进入牛市,并在1983年持续上涨,在一年时间内上涨超过60%。
图表10:美国道琼斯工业指数走势,1970-1983年
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与1973-75年的“大滞胀”时期相比,美股在1979-82年沃尔克紧缩时期的表现要好很多。我们认为有几个原因:一是美联储应对通胀态度坚决,给市场以明确的目标,这种“长痛不如短痛”的态度反而坚定了市场的信心。二是美国经济在应对石油危机方面已有经验,政府基本放弃价格管控措施,转向依靠价格灵活调整来引导市场预期。价格上升刺激美国国内石油产业加大投资,带动供给回升,最终降低了通胀压力。
债券市场:由于货币紧缩较为激进,美国国债收益率呈现大幅上涨趋势。从期限结构看,短期收益率上升更快,利率曲线出现持续倒挂。1978年12月,第二次石油危机爆发,短端利率开始上行并超越长端利率(图表11)。1979年10月,沃尔克宣布“新计划”,美债收益率进一步上升。1980年3月,1年期美债收益率达到16%,10年期美债收益率达到13%。经济衰退发生后,美债收益率大幅下降,1年期与10年期美债收益率分别于6月降至7%和9%。
7月,美国经济走出衰退,经济活动强劲复苏,引发利率再次上升。1981年5月,美联储再度采取强硬的货币紧缩,同年9月,1年期与10年期美债收益率分别回升至17%和16%。联储紧缩再次导致经济衰退,美债收益率随即回落,到1982年11月美国走出衰退时,1年期与10年期美债收益率分别下降至8%和10%,美债也结束了长时间的期限倒挂。
整体来看,与此前“大滞胀”时期相比,沃尔克紧缩时期的美国收益率上升幅度更大,波动也更大。这种“大上大下”的利率走势表明,如果央行以控制货币供给(数量)为目标,那么可能不得不面对更大幅度的利率(价格)上升以及更剧烈的波动。
图表11:美国国债收益率走势,1970-1983年
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美元与黄金:自“布雷顿森林”体系破产后,美元汇率开始贬值,1978年,随着通胀大幅上升,贬值趋势进一步加剧(图表12)。从1978年1月至1979年10月,美元指数从100跌至85附近。沃尔克宣布紧缩计划后,美元汇率一度上冲至94,但在经济衰退后又回落至84。1980年7月,美国经济走出衰退,CPI通胀见顶回落,美元见底。在此后的一段时间内,美联储对通胀保持强硬态度,彻底改变了市场对于美联储的不信任,这令美元持续走高。尽管1981-82年美国经济再次陷入衰退,美元上涨的趋势却未被打破。到1983年末,美元指数已上升至130附近,较1980年底部时的水平上涨了50%。
黄金价格在整个七十年代呈现大幅上涨趋势,背后的驱动力(8.040, 0.05, 0.63%)包括“滞胀”危机、美元贬值、以及局部战争带来的避险和投机行为。自1978年12月第二次石油危机后,黄金价格从不到200美元/盎司一路上涨至1980年1月的850美元/盎司,之后下降至3月的500美元/盎司,然后于1980年9月再次上升到700美元/盎司附近。此后,随着通胀得到彻底控制,美元升值,黄金价格大幅回落。到1983年底,金价回落至380美元/盎司。
图表12:黄金与美元指数走势,1970-1983年
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对当前的启示
沃尔克成功应对通胀,对当前的美联储货币政策有几点启示:
其一,通胀的本质是货币财政扩张,而非仅仅因为供给收缩。上世纪70年代,美国高失业率与高通胀并存,让传统的凯恩斯主义捉襟见肘。起初,政策制定者将高通胀归咎于供给冲击,比如强大的工会和石油危机,并试图用收入政策(如工资和物价管控)来控制通胀,但这些尝试均已失败告终。现在回头看,70年代的高通胀与当时的财政主导思维有很大关系,财政主导要求货币当局配合财政扩张,结果往往是财政赤字失控,外生货币超发,通胀高企。80年代后,宏观政策思维转向货币主导,央行的独立性上升,通胀才得到控制。
当前美国高通胀的根本原因也是财政主导,美联储为配合财政超发货币。然而,美联储起初并未意识到这一点,而是将通胀的原因归咎于供应链瓶颈、劳动力短缺等供给冲击。更深层次地看,美联储的失误也来自未能正确理解“现代货币理论”(MMT)。MMT认为,在经济疲软、利率较低时,货币当局应投放货币以配合财政扩张,且这样做不会带来通胀。但这次因为疫情冲击影响,总供给是收缩的,这使得宏观政策在刺激需求时很容易“用力过猛”,导致供需缺口加大,通胀上升。
其二,在高通胀面前不宜采取“渐近主义”的货币政策。沃尔克成功的关键在于其抗通胀的决心非常坚定,即使在美国经济陷入衰退的情形下,沃尔克依然允许联邦基金利率上升到历史最高水平,激进程度令所有亲历者印象深刻。相比之下,前任美联储主席伯恩斯和米勒在高通胀面临犹豫不决,既想抗通胀,又想保就业,货币政策“进两步,退一步”,最终导致通胀失控,就业也没保住。
去年以来,一些美联储官员曾认为应通过渐近加息的方式对抗通胀,结果却是通胀屡创新高。在今年5月CPI通胀上升至8.6%后,美联储立刻改变立场,将原定的加息50个基点改为75个基点,并在6月公布的货币政策声明中增加了“委员会坚定地致力于将通胀率恢复到2%的目标”的表述[20]。我们认为这些都是积极现象,接下来美联储应当继续保持对通胀的强硬态度,直至风险解除,如果中途轻易打“退堂鼓”,那么通胀风险很可能会卷土重来。
其三,以经济衰退换取物价稳定可能是必须的选择。在沃尔克上台后的两年内,由于货币紧缩较为激进,美国经济两度陷入衰退。看上去,美国经济似乎经历了巨大痛苦,但实际却是美联储用两次衰退换来了美国物价的长期稳定。上世纪70年代,美国持续高通胀,民众和投资者对美国政府及美联储失去了信心,人们认为抗击通胀不过是一句空话。沃尔克的强硬做派彻底控制了通胀,为美国经济步入“大缓和”时代打下了坚实的基础。
当前的美联储也面临经济增长与通胀“二选一”的难题,甚至可能需要以一场衰退来换取物价稳定。历史表明,为控制通胀而牺牲经济增长未必是最坏的选择,对经济与金融市场来说都有“长痛不如短痛”的好处。更重要的是,当前美国政府债务率显著高于70年代,经济增速则远低于那时(图表13)。如果通胀持续上升触发美联储更大力度加息,那么实际利率(r)将大幅上升,并可能高于实际GDP增速(g)。这种情形下,市场对美国政府债务可持续性的担忧将增加。我们在报告《美国偿债压力或超预期》中也指出,在更高的通胀和利率下,未来几年美国政府的利息支出负担或将显著上升。
图表13:美国政府债务率与经济增速走势,1830-2021年

其四,对通胀预期的管理至关重要,它能为货币政策提供“名义锚”。经济文献中的理性预期假说认为,民众会适应系统性货币政策,并以此为基础形成通胀预期。通胀预期具有自我实现功能,如果人们都相信明天物价会上涨,那么他们就会增加消费,赶在物价上涨前获取商品,这将导致消费总需求上升,物价上涨成为现实。
在沃尔克之前,美国民众普遍不相信美联储能管理好通胀,每当通胀上升,民众的通胀预期也会上升,从而形成“通胀上升—预期上升—通胀上升”的恶性循环。沃尔克上任后,通过重新树立美联储的公信力,逐步消除了民众根深蒂固的通胀心理。沃尔克的继任者格林斯潘也认识到了通胀预期的重要性,尽管他从未明确承认,但在货币政策制定中已然遵循了这一观念[21]。自1990年后,美国通胀预期与实际通胀的相关性明显下降,通胀预期自我实现的恶性循环被打破(图表14)。
当前美国通胀预期高企,控制通胀预期将是美联储的首要任务。去年以来,美国密歇根大学和纽约联储的消费者通胀预期指数均呈现上升态势(图表15)。美联储主席鲍威尔在6月FOMC会后的讲话中也表示,通胀预期上升是促使美联储决定加息75个基点的主要原因。可见,美联储已经意识到了通胀预期上升可能带来的风险。往前看,通胀预期将是美联储货币政策的一个重要参考指标,如果这一指标居高不下,那么美联储加息的步伐也不大可能就此放缓。
图表14:通胀预期与实际通胀的相关性
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图表15:美国消费者通胀预期显著抬升

[1]参见Joseph B. Treaster. Paul Volcker: The Making of a Financial Lengend [M]. John Wiley & Sons, 2004, pp. 168-169.
[2]United States. Congress. Joint Economic Committee (1979). The 1979 Economic Report of the President. Part 2. pp.12–13. https://fraser.stlouisfed.org/title/1979-economic-report-president-5332?browse=1970s
[3]Joseph B. Treaster. Paul Volcker: The Making of a Financial Legend [M]. John Wiley & Sons, 2004, pp. 50-51. 注:1978年2月,美联储主席伯恩斯任期结束,卡特任命威廉·米勒为新的美联储主席。米勒毕业于美国海岸警卫队学院,获得海洋工程学士学位。他后来获得了加州大学伯克利分校法学院的法律学位。完成法学院毕业后,米勒于1952年至1956年在Cravath, Swain & Moore担任律师,然后于1957年起先后任德事隆公司副总裁、总裁(1960年)、首席执行官(1968 年)和董事长兼首席执行官(1974 年)。https://www.federalreservehistory.org/people/g-william-miller
[4]参见《美联储货币政策史》,罗伯特·黑泽尔著(2008)
[5]参见Joseph B. Treaster. Paul Volcker: The Making of a Financial Lengend [M]. John Wiley & Sons, 2004, pp. 55-56.
[6]参见Joseph B. Treaster. Paul Volcker: The Making of a Financial Lengend [M]. John Wiley & Sons, 2004, pp. 61.
[7]参见Feldstein M. An Interview with Paul Volcker[J]. Journal of Economic Perspectives, 2013, 27(4): 105-20.
[8]参见Joseph B. Treaster. Paul Volcker: The Making of a Financial Lengend [M]. John Wiley & Sons, 2004, pp. 144.
[9]同上,” ...But he did not realize he had a problem until the newspapers spelled it out for him: Perhaps further rate increases would be impossible.”
[10]参见Berry J. Fed Lifts Discount Rate to Peak 11% on Close Vote[J]. Washington Post, 1979, 19.
[11]参见Joseph B. Treaster. Paul Volcker: The Making of a Financial Lengend [M]. John Wiley & Sons, 2004, pp. 153-154.
[12]参见De Long J B. The triumph of monetarism?[J]. Journal of Economic Perspectives, 2000, 14(1): 83-94.
[13]Paul A. Volcker, Fed Chairman Who Waged War on Inflation, Is Dead at 92. (2019). New York Times. 11 Dec. https://www.nytimes.com/2019/12/09/business/paul-a-volcker-dead.html.
[14]参见《美联储货币政策史》,罗伯特·黑泽尔著(2008)
[15]同上
[16]同上
[17]参见《美联储货币政策史》,罗伯特·黑泽尔著(2008)
[18]参见Leduc S, Sill K, Stark T. Self-fulfilling expectations and the inflation of the 1970s: Evidence from the Livingston Survey[J]. Journal of Monetary economics, 2007, 54(2): 433-459.
[19] United States. Congress. Joint Economic Committee (1980). Hearings, Reports and Prints of the Joint Economic Committee. p.17.
[20]https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20220615a.htm
[21]参见《美联储货币政策史》,罗伯特·黑泽尔著(2008)
本文摘自:2022年6月29日已经发布的《加息启示录:1980的沃尔克时刻》
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责任编辑:陈悠然
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海通证券.盈投顾2024-01-17 08:35:33
宏观要闻1、省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班16日上午在中央党校(国家行政学院)开班。中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平在开班式上发表重要讲话强调,坚定不移走中国特色金融发展之路,推动我国金融高质量发展。据了解,这是1999年以来、时隔25年后再次以金融为主题专题研讨。2、国务院国资委召开国有企业经济运行座谈会,推动中央企业做好提质增效开局起步工作,努力实现一季度“开门红”。国务院国资委党委书记、主任张玉卓强调,狠抓提升经营效益,切实改善预期、提振信心,更好发挥稳定器、压舱石作用。3、昨日沪指探底回升,下午2点以后,跟踪沪深300指数4只ETF成交量显著放大,护盘资金或又出动。截至昨日收盘,华泰柏瑞沪深300ETF、嘉实沪深300ETF、华夏沪深300ETF、易方达沪深300ETF成交额分别为59.25亿、36.43亿、40.67亿和47.17亿,该4只ETF昨日成交额分别为30.31亿、8亿、5.99亿和5.67亿,尤其是后三只ETF,成交额分别增4倍、6倍和8倍。行业新闻1、昨日一则消息称“上午同花顺大部分融资盘爆仓,并称某大户爆仓10亿遭强平,进而引发创业板崩盘“,对此,有媒体多方采访了解到,这一说法不合理,同花顺大跌有两个因素干扰:一是传言竞争对手有降价预期;二是悲观情绪引发补跌概率更大。2、从多位产业链人士处获悉,为了保证市场地位,宁德时代正在梳理产线资源,推动降本。“24年中旬有几家车企都会切换到这款产品,电芯价格不超过0.4元/Wh,加量不加价,目标就是10-20万元的纯电市场。”有行业知情人士透露。动力电池正在逐步进入0.3元/Wh时代。3、“工农中建交邮”六大国有行理财公司及招银、兴银、信银、光大、浦银理财共11家公司去年下半年规模净流入逾1.1万亿,大行理财公司较去年初仍有缺口。国有行理财公司方面,除交银理财外的其余5家大行理财公司存续规模较2023年初仍然差距约460亿至4000亿元的缺口,合计降幅仍将近9000亿元。4、比尔盖茨在达沃斯闭门演讲中表示,ChatGPT之后,AI可以读,也可以写。这是一个巨大的进步,对于白领工作者而言,可以处理很多日常的工作,很多大量的分析工作都可以瞬间完成,工作效率提升极大。在五年之内,会对生产力有一个极大的提升。5、针对昨日市场消息指平安银行将包括万科、保利、龙湖、金地等41家开发商列入可获融资支持名单,平安银行回应媒体称,去年12月召集房企开会,并推出相应举措。6、2024年春运将于1月26日拉开帷幕。从1月16日召开的国新办发布会上获悉,预计春运期间全国跨区域人员流动量将达到90亿人次,铁路、公路、水路、民航等营业性客运量将超18亿人次,高速公路及普通国省干线非营业性小客车人员出行量将近72亿人次,自驾出行占比将突破8成。7、2024年开年仅半个月,先后有正荣、旭辉、奥园、龙光等多家房企披露了境外债务重组方面的阶段性进展,包括重组方案获法院批准、与债权人小组签署支持协议、给出较为成熟的债务重组方案等,且皆达成了不同程度的削债规模,基本均在40%以上。业内预计,行业风险出清将加速。环球市场1、美股三大指数集体收跌,道指跌0.62%,纳指跌0.19%,标普500指数跌0.37%,热门中概股普跌,纳斯达克中国金龙指数跌3.81%。2、WTI原油期货跌1.06%,布伦特原油期货跌0.2%。3、COMEX黄金期货跌0.97%,COMEX 白银期货收跌1.01%。公司新闻1、普瑞眼科公告,预计2023年净利润同比增长1164%-1286%。2、海康威视公告,控股股东一致行动人电科投资拟继续增持3亿元-6亿元股份。3、扬电科技公告,股东赵恒龙拟减持不超过3%股份。4、锐科激光发布业绩预告,2023年净利预增389.32%-511.64%。5、金龙羽公告,实控人之一致行动人吴玉花拟减持不超过3%股份。6、乐华娱乐在港交所发布公告,公司经营正常,董事均未出售所持股份。7、宁夏建材公告,重组事项未通过上交所重组委审核。投资机会参考1、头部网红正式开启海外直播带货,跨境直播或成出海新风口近日,据抖音账号“Tiktok事业部(三只羊)”视频显示,小杨哥公司三只羊网络近日已开启海外带货布局,第一站为新加坡,带货模式为联合海外达人赋能直播带货,带货品牌多为中国本土品牌。有媒体就该事联系三只羊公司,三只羊回应该账号为公司官方账号,海外带货确已开启,且近日已完成在新加坡的海外直播,并逐渐开始在更多国家布局。随着国内短视频平台市场越来越饱和,很多网络红人和电商卖家开始寻求新的市场机遇,出海或成头部直播电商机构的新增长点。市场分析称,相比于中国,电商直播在海外市场似乎还是一片未完全开发的全新商业领域。根据ForesightResearch统计,2022年美国电商直播预计收入只有110亿美元,这与庞大的中国直播电商市场相比差距甚远。艾媒咨询分析师进一步分析指出,随着TikTok电商平台的迅速发展,各大平台也将发力跨境直播电商,中国跨境直播电商潮流势不可挡。预计2025年跨境直播电商市场规模将达到8287亿。2、氢能最具潜力的应用领域之一,这类产品落地商用加速推进据媒体报道,麻省理工大学(MIT)电动汽车团队近日探索推出了全新的氢基试验台,演示了氢动力电动摩托车原型,并开源相关代码,欢迎其他汽车开发人员测试交流,共同推进氢动力产品的研发。氢能可广泛应用于储能、发电、汽车、航空、冶金、建筑供热等领域。氢燃料电池车是最具潜力的应用领域之一。与电动汽车相比,燃料电池车能量密度高,加注燃料便捷、续航里程较高,更适用于长途、大型、商用车领域,可有效解决商用货车高续航要求、高污染排放等问题。燃料电池汽车规划明晰,产业发展有望提速。参考国家能源局、发改委联合发布的《氢能产业中长期规划(2021-2035年)》,2025年全国燃料电池汽车保有量需达到5万台,而根据国内20个氢能发展主要省市规划,2025年燃料电池汽车保有量将达10.88万台。市场分析认为,随着政策力度加3、先进封装+半导体设备+人工智能,龙头公司去年净利同比预增超50%北方华创公告,预计2023年归母净利36.10亿元-41.50亿元,同比增长53.44%-76.39%;扣非后归母净利润33亿元-38亿元,同比增长56.69%-80.43%。报告期内,公司2023年主营业务呈现良好发展态势,市场认可度不断提高,应用于高端集成电路领域的刻蚀、薄膜、清洗和炉管等数十种工艺装备实现技术突破和量产应用,工艺覆盖度及市场占有率均得到大幅提升;2023年公司新签订单超过300亿元,其中集成电路领域占比超70%。机构人士指出,公司产品矩阵持续扩张,平台化布局彰显公司竞争力。截至2023年5月,ICP刻蚀产品出货累计超过2000腔,8寸CCP刻蚀设备已批量供应,12寸CCP刻蚀设备已进入客户端验证,同时公司清洗、12寸去胶机等均取得进展。市场人士看好2024年中国本土晶圆制造商资本开支维持高强度及半导体设备国产市场进程加速,国产半导体设备厂商业绩有望持续放量。4、国家电网预计2024年电网建设投资总规模超5000亿元,特高压工程仍是重中之重近日,国家电网公司对外透露,2024年将继续加大数智化坚强电网的建设,促进能源绿色低碳转型,推动阿坝至成都东等特高压工程开工建设。围绕数字化配电网、新型储能调节控制、车网互动等应用场景,打造一批数智化坚强电网示范工程,预计电网建设投资总规模将超5000亿元。近年来,国家电网一直把建设特高压工程作为工作重点,2024年度特高压工程仍是重中之重。除8条特高压工程有望在年内开工。国家电网还将推动推动数条特高压工程的核准工作。国家电网年初工作会议再次提到以特高压和超高压为骨干网架,首次提到柔性直流”,特高压技术方向朝着柔性直流方向发展更为明确。机构人士认为,特高压作为主网基础,依旧是投资重心,2023年特高压直流开工规模为历史年度最高值,预计2024-2025期间柔直总投资或达1,005亿元,设备总投资/核心零部件换流阀投资或为603亿/146亿。免责声明:市场有风险,投资需谨慎。本文所载内容仅供海通证券股份有限公司的客户参考使用,客户须自主做出判断和投资决策。 -
华林证券郑崇丰2023-08-01 12:55:43
【先手午评】AI算力线中际旭创和浪潮信息重回成交榜前10. 成交榜前10中有5只券商,榜一坐着太平洋,高位搏杀剧烈。科技早盘科大讯飞的减持影响,还有昨日先涨停的鸿博股份早盘核按钮,还有浪潮信息昨日盘中跳水后早盘顺势低开,加上券商股的开局一度冲高,所以泛科技线开局是走低,随后券商和银行等大金融线调整,板块轮动大幕开启,汽车线众泰汽车涨停,江淮汽车冲高,CPO这边天孚通信快速拉升大涨,带动中际旭创,之后再带动浪潮信息,信创中国软件、太极股份等受益昨日盘后消息,均开始一起联动。今天跷跷板被抽血的是新能源,如果不是锂光储这些跌的多,泛科技线还真不一定能反弹这么多。预判日内的高潮轮动阶段已经过去,已经轮涨到的板块小跌,轮跌的板块小涨。操作上如果上午10点半前没做出调仓动作,下午基本就不适宜有追涨想法。 -
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【龙头狙击】注意双龙跌停,新机会机遇开启,注意这一机会! 高低切换注意挖掘底部超跌反弹牛,VIP持股拉升冲击涨停,后市机会在哪?注意成交量放大过程才有持续性,股王骑牛VIP连续止盈多只超短,速度运用底部起涨骑牛指标预警战法狙击,市场轮动加快,对标龙头股注意查看!短线操作上注意空间板的带动,博取底部超跌绩优牛+擒牛指标预警牛的博弈机会,如果被套的 安心等待急跌之后的反抽。股王骑牛指标狙击超短一绝,天天都有新机会,右上角+关注! 龙头狙击 前一日涨停的连板强股目前仅剩余了$赣能股份 sz000899$ 、$大连重工 sz002204$ 、$高乐股份 sz002348$ 、$金智科技 sz002090$ 这几只独立晋级,而其余的均出现了分歧。短线操作上,可重点关注低位品种的接力机会,例如$宏达高科 sz002144$ 等这类超跌票的接力;而高位股要暂时远离。 机会关注 日内盘中资金攻击了“机器人”方向。其中$矩子科技 sz300802$ 、$景业智能 sh688290$ 纷纷拉板20%涨停,外加高标人气股$巨轮智能 sz002031$ 拉板涨停,带动了$中大力德 sz002896$ 、$咸亨国际 sh605056$ 、$雷柏科技 sz002577$ 等相关个股纷纷拉板涨停,板块处于资金强势炒作中。短线操作上,可重点关注近几日有过涨停品种的个股,仅有低吸潜伏最佳(因为资金有记忆力,跟随板块强度会进行反包拉升)。龙头股很多是作为人气风向标,敬请期我们继续底部绩优标的的挖掘,即将到来挖掘潜力个股的黄金期。建议多挖掘超跌突破或者龙回头才是机会。但可对近期热点再出现调整时可做低吸参与,继续挖掘底部起涨标的机会。 特别提醒低位股补涨逐步成为了市场资金重要方向。当下大盘有回补前期3300点的跳空缺口,操作上谨慎为主,冲高注意减仓,行情上完全符合早间对市场的判断。中微公司公告,预计2022年半年度营业收入约19.7亿元,同比增长约47.1%;新增订单约30.6亿元,同比增长约62%。公司预计2022年半年度净利润为4.2亿元到4.8亿元,同比增加5.89%到21.02%。今年半导体行业国产替代加快,年初至今国产设备中标数接近上年总量,预计今年国产设备中标数量有望进一步提升。半导体板块的业绩在上半年是没有太大的问题,后续可以继续关注机会。中报业绩:湘潭昨晚出了业绩预告,整体来看还是不错的,目前也是高位盘整了一段时间,关注上主要看20日线的支撑,后续关注中报业绩披露的个股,特别是有叠加电力产业链,消费,汽车产业链的个股,如有吧回调都是可以把握低吸的机会。市场虽然高低切换明显,今天也是开启调整回落,但是现在调整反而是为后续的上涨提供空间,不用太过担心,关注上看中报预报业绩好的个股做绿盘低吸机会。谨慎的家人可等候调整结束。震荡行情中个股波动很正常,继续安心狙击超短隔夜强势股,如果盲目的持股或者持股时间较长会比较被动。蓄势待发注意机会,挖掘后面开启强反做铺垫,聪明散户逆向抄底的好时机!不能轻易追高,择机低吸低位股或调整充分的股票比较好,这是目前擒强势股的目标股,等待我的VIP通知。我们一起运用擒强势股超短章法,挖掘超短快进快出,规避盘中震荡的风险,尾盘进次日出,相当于变相T+0,操作更灵活,更加适合我们散户朋友,小资金做好收获! 敬请期待我们VIP体系升级---股王骑牛VIP新的擒强势股策略,注意查看! 1、永远不做股票超市(持股不超过3只)2、接下来只做低吸,涨停突破+擒牛指标预警机会3、强势股是突破介入,底部骑牛是底部介入不追涨杀跌4、止盈空间3-10% 5、持股快进快出,尽量隔夜止盈,做完一支给下一支 短线底部涨停启动叠加擒牛指标预警 ,只要加入股王骑牛战队的粉丝,这些战法都会在视频课中教学,都是实实在在的有效战法,学到就是赚到! 新模式擒强势股看得见的改变,我们继续擒强势股,方向不对努力白费,期待大家一起并肩战斗,一票一操作,超短不含糊,相信不会让您失望!订阅VIP加送【VIP专享诊股+核心热点干货直播+风口报告内享+仓位管理实战技巧+核心超短战法(龙回头+底部抓涨停+狙击涨停板等)文档(以及视频版】方向不对努力白费,期待大家一起并肩战斗,一票一操作,超短不含糊,相信不会让您失望!!【股王骑牛VIP持股昨日安徽建工拉升止盈,今日短线已经锁定,尽请期待放入新的挖掘!!】看一百次,不如行动一次,看都是问题,做才是答案。痛快的人赚痛快的钱,近期连续出击的短线标的都做的不错,后面会持续保持这个节奏,一票一操作,超短不含糊,相信股王骑牛不会让您失望! 擒牛指标预警✘选股体系,欢迎加入VIP,一起干!!越来越多的新学员加入到股王的VIP战队之中,股王为了不辜负学员们的信任信任创造价值,优中选优精选每天的出击目标!!招募名额有限抓强势股!股王骑牛VIP只做超短-速度订阅快!只有50个福利名额珍惜机会!订阅还送价值2980元 擒牛主升课程 股王骑牛VIP,名额有限大家都在抢!擒强势股VIP服务+每周一场干货直播!战绩实实在在这一次真正的倾囊相授,多名学员已经开抢!!大家都看到了吗?擒强势股热点直播里面有非常多的干货和实战案例!股王骑牛的VIP就是这样,做完一支再给下一支,不让你们做选择题,要加入VIP的老铁们速度了!新模式擒强势股看得见的改变,我们继续擒强势股,你还等什么? 方向不对努力白费,期待大家一起并肩战斗,一票一操作,超短不含糊,相信不会让您失望!你还想继续被动挨打吗?点击下方按钮,现在开通,解锁股王骑牛最新VIP出击策略!! -
跟庄探险队老季2022-05-19 11:31:35
5月19日午间收评:指数早间低开高走,风电、光伏等新能源方向走强,房地产板块继续活跃 受外围影响,三大指数早盘均大幅低开,随后震荡回升跌幅收窄,沪指、创业板指临近午盘翻红。风电、光伏等新能源方向走强,天顺风能、大金重工、中利集团、晶科科技等多股涨停。房地产板块继续活跃,南国置业、京投发展、中国武夷、我爱我家等近10股封板。此外教育、农业、林业等走势活跃,个股涨跌互现。午间收盘沪指跌0.08%,深成指跌0.25%,创业板跌0.12%。 -
一个掘金者2022-05-13 11:29:53
上午走得是真震荡,涨跌幅绝大多数比例都非常温和,汽车煤炭地产今天是撑起指数的主要力量,形态都是做底和超跌反弹。现在就到了筛选形态的阶段了。没有形态不可只说热门题材,有形态就是没有题材也可以上涨。就像昨天涨停的诺德股份的选股就是这样。现在只要不追高,不去追涨停板,温和震荡形态不破坏就坚定持股即可! -
雅悦——非著名投顾2022-04-14 13:36:38
策略配置中配置的酒ETF开始发力。 -
金股捕手2022-04-06 13:23:49
地产板块和中药板块的爆发都是有相关的主题意义存在,地产产业链的爆发主要是国内经济的压力增加,各地纷纷放开了限售限购相关的政策,这一政策预期打开了地产相关板块的补涨空间,简单说这是在炒作预期;因为大家都知道地产的业绩并未出现好转,市场炒作都是先行的,也许等政策真的落地了,那么就是到了资金兑现的时候,现在很多人也都是看好地产的相关行情,毕竟大家也都看得到,不过我这里需要提示一下:地产相关对于经济支撑固然重要,但是4月份也是业绩落地的阶段,地产股价已经先行,业绩和一季度的销量可能大家现实中都可以看到是不及预期的,资本市场情绪想来是多变的,所以追涨需谨慎;如果真的要去考虑,依据未来是否有做大做强的资本,未来是否有被兼并收购这两个预期去选择;而对于中药来讲,祖宗留下来的东西自然是好的,事实证明对于抗疫有着积极的效果,不过这一波有些也不低了,时刻关注国内数据变化,一旦数据出现拐点下行,那么中药行情股价也会跟随出现下行,这两者基本上是属于同步的关系! -
华林证券梁财华2022-03-29 17:16:56
江南化工(002226)一.基本面:公司主营工业炸药,雷管研发,生产,销售风力发电,光伏发电开发,建设,运营。2021年营业收入64.81亿元,同比增长65.39%,归母净利润10.53亿元,同比增长135.58%,扣费净利润5.415亿元,同比增长33.98%。PE16.58倍,PE相对低。二.消息面:国家能源局印发《2022年能源工作指导意见》稳步推进结构转型。煤炭消费比重稳步下降,非化石能源占能源消费总量比重提高到17.3%左右,新增电能替代电量1800亿千瓦时左右,风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到12.2%左右。国家能源局:.继续实施整县屋顶分布式光伏开发建设,加强实施情况监管.三.技术面:近期股价突破年线,量价齐升,均线多台排列,换手率比较高,3月24日涨停,说明有主力介入,25,28日股价回调,29号股价企稳。短期支撑位5.95元,短期压力位7.40.止盈价:7.40附近,止损价:5.95以上仅是个人看法,仅供参考,不构成投资建议,风险自担! -
股海飞扬2022-03-23 14:33:34
#市场凌乱,小心一日游行情在出现,地产高位风险较大# 大盘还在回暖,指数有点超出预期了,不过盘面给我个人呢感觉就是难受,乱套,今天海联金汇和宁波建工比较靓眼,这都是好的反馈,高位资金并没有全面撤退,下午做了中富通,中兴通讯不管你再烦,实实在在的几十亿封单在那了。下午这波地产拉的我是十分懵逼的,看看是不是像前天晚上医药一样
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