城市转债：国内首家以国土空间规划为主业的上市公司（东吴固收李勇陈伯铭）20220121|李勇_新浪财经

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报告摘要

■ 城市转债（123136.SZ）于2022年1月21日开始网上申购：总发行规模为4.60亿元，1.575亿元用于国土空间规划与土地统筹业务中心项目、1.465亿元用于智慧城市感知系统设计中心项目、1.560亿元用于全过程工程咨询服务中心项目。

■ 当前债底估值为82.87元，YTM为3.24%。城市转债存续期为6年，中证鹏元评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、0.80%、1.60%、2.50%、3.00%，到期赎回价格为票面面值的115%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.5868%（2022/1/19）计算，纯债价值为82.87元，纯债对应的YTM为3.24%，债底保护尚可。

■ 当前转换平价为106.00元，平价溢价率为-5.66%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2022年7月27日至2028年1月20日。初始转股价21.18元/股，正股新城市1月19日的收盘价为22.45元，对应的转换平价为106.00元，平价溢价率为-5.66%。

■ 转债条款中规中矩，总股本稀释率14.80%。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价21.18元计算，转债发行4.60亿对总股本和流通盘的稀释率分别为14.80%和27.37%，对股本造成的摊薄压力较大。

■ 我们预计城市转债上市首日价格在121.32~133.19元之间，我们预计中签率为0.0011%。综合可比标的，考虑到城市转债的债底保护性尚可，评级和规模吸引力中等，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在121.32~133.19元区间。我们预计网上中签率为0.0011%，建议积极申购。

点评

■ 公司是国内首家以国土空间规划为主业的上市公司。新城市致力打造“国土空间和建设领域全程解决平台”，为各级政府部门、知名企业和社区提供国土空间规划（城乡规划）、工程设计、工程咨询的专业服务。公司以工程设计类业务为延伸、以工程咨询类业务为辅助，面向土地全生命周期提供整体解决方案，系国内少数能够提供城乡规划、工程设计及工程咨询综合服务的民营规划设计企业。

■ 近年来公司营收有所下降，2016-2020年复合增速为10.42%。2016年以来，公司营业收入在波动中增长，2016-2018年增长较快,2019年和2020年营业收入下滑，2016-2020年复合增速为10.42%。与此同时，归母净利润也随之波动，2016-2020年复合增速为19.92%。

■ 公司销售毛利率相对稳定，净利率波动较大，三费费用率小幅上升。2019-2021Q1-3，公司销售毛利率分别为42.95%、41.99%和44.02%，销售净利率分别为24.31%、24.25%和20.27%。三费费用率小幅下降，其中管理费用率占比最大，2021Q1-3管理费用率为10.93%。

■ 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。

正文

1. 转债基本信息

当前债底估值为82.87元，YTM为3.24%。城市转债存续期为6年，中证鹏元评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、0.80%、1.60%、2.50%、3.00%，到期赎回价格为票面面值的115%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.5868%（2022/1/19）计算，纯债价值为82.87元，纯债对应的YTM为3.24%，债底保护尚可。

当前转换平价为106.00元，平价溢价率为-5.66%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2022年7月27日至2028年1月20日。初始转股价21.18元/股，正股新城市1月19日的收盘价为22.45元，对应的转换平价为106.00元，平价溢价率为-5.66%。

转债条款中规中矩。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。

总股本稀释率为14.80%。按初始转股价21.18元计算，转债发行4.60亿对总股本和流通盘的稀释率分别为14.80%和27.37%，对股本造成的摊薄压力较大。

2. 投资申购建议

我们预计城市转债上市首日价格在121.32 ~133.19元之间。按新城市最新收盘价测算，当前转换平价为106.00元。

1）参照平价、评级和规模可比标的建工转债（转换平价101.10元）、岭南转债（转换平价109.33元）和帝欧转债（转换平价111.53元）当前转股溢价率分别为22.12%、19.75%和22.12%；

2）参考近期上市的回盛转债（上市日转换平价101.73元）、甬金转债（上市日转换平价109.03元）和升21转债（上市日转换平价106.81元），上市当日转股溢价率分别为27.79%、28.17%和24.41%。

上述1）的转换平价及转股溢价率皆为2022/1/19收盘数据。综合可比标的，考虑到城市转债的债底保护性尚可，评级和规模吸引力中等，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在121.32~133.19元区间。

我们预计原股东优先配售比例为72.82%。新城市的前两大股东为深圳市远思实业有限责任公司、云南望远商务信息咨询有限公司，截至2021年9月30日最新持股比例分别为39.20%、20.51%，共合计持股59.71%，前十大股东合计持股比例为76.08%，股权结构较集中。截至2022年1月19日，暂无股东承诺参与此次优先配售，假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为72.82%。

我们预计中签率为0.0011%。城市转债发行总额为4.60亿元，我们预计原股东优先配售比例为72.82%，剩余网上投资者可申购金额为1.25亿元。城市转债仅设置网上发行，近期发行的隆22转债（评级AAA，规模70.00亿元）网上申购数约1,129.44万户，博瑞转债（评级AA-，规模4.65亿元）网上申购数约1,121.06万户，台21转债（评级AA，规模6.00亿元）网上申购数约1,106.89万户。我们预计城市转债网上有效申购户数为1119.13万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0011%。

3. 正股基本面分析

公司是国内首家以国土空间规划为主业的上市公司。新城市致力打造“国土空间和建设领域全程解决平台”，为各级政府部门、知名企业和社区提供国土空间规划（城乡规划）、工程设计、工程咨询的专业服务。公司以工程设计类业务为延伸、以工程咨询类业务为辅助，面向土地全生命周期提供整体解决方案，系国内少数能够提供城乡规划、工程设计及工程咨询综合服务的民营规划设计企业。

近年来公司营收有所下降，2016-2020年复合增速为10.42%。2016年以来，公司营业收入在波动中增长，2016-2018年增长较快,2019年和2020年营业收入下滑，2016-2020年复合增速为10.42%。与此同时，归母净利润也随之波动，2016-2020年复合增速为19.92%。

公司营业收入构成较为稳定，华南地区收入比重提高。2018年-2021Q1-2，城乡规划类和工程设计类占营业收入的比重均在90%以上，是公司营业收入的主要来源，营业收入构成较为稳定。2018年-2021Q1-2，公司营业收入以华南地区为主，主要原因为公司是从广东深圳起步并逐步向华南其他地区发展，并已在华南地区形成了良好的品牌效应和市场知名度。