国泰君安上调2020年四季度GDP至6.5% | 国君周知

来源：国泰君安证券研究

金融新规

自十九届五中全会以来，金融领域发布了一系列新规，尤其是最近的《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》与《商业银行绩效评价办法》。这一系列政策推出的大背景是地产信贷居高不下与间接融资体系主导下，经济高质量发展诉求不断增强。对此，国泰君安总量团队联合银行团队对金融新规进行了深度解读。

首先，国泰君安策略团队对新规的重要变化进行了总结，相较2016年，2021年《商业银行绩效评价办法》有四大边际变化：

一是新增服务国家发展目标和实体经济考核项目，服务实体经济是首要任务；

二是新增发展质量考核项目（新兴产业、生态文明等），这是新阶段高质量发展的核心体现；

三是加分项主要涉及国家战略贯彻落实情况，为长足战略发展打下提前量；

四是资本考核弱化，有助于加大支持实体的力度。

整体来看，国泰君安策略团队认为新规体现了金融供给侧改革以及助力实体发展的政策目标和导向，有助于实体尤其是战略发展产业信贷获得度，推动有效信贷利率下行。

▼房地产新增信贷比重在2020年占比快速提升

资料来源：Wind，国泰君安证券研究

其次，结合近期一系列金融新规，国泰君安宏观团队有三点核心判断：

一是“地产-金融”旧有闭环将被打破，商业银行乃至整个金融业行为模式与金融资源投向将被大幅改变；

二是实体融资成本有望进一步下行，这个下降大概率是银行让利（即息差缩小）带来的；

三是这些新规将成为包含制造业的实体经济繁荣的新起点，也将是权益市场“慢牛”的基础。

▼五大国有银行绿色信贷占比表现出上升趋势

资料来源：Wind，上市银行年报，国泰君安证券研究

再次，新规对于银行业本身的影响，国泰君安银行团队认为《评价办法》及此前的房地产贷款集中度监管对银行板块投资的影响属于“短空长多”。其中，短期偏空主要源自市场对银行转型阵痛的担忧，贷款结构调整伴随着总量增速下滑和风控要求提升的潜在不确定性；长期利好来源于经济转型顺利推进、银行资产配置优化，以及地产等行业隐性风险缓释。

整体继续看好银行板块中长期投资价值，在经济持续复苏、盈利景气回升的背景下，维持板块增持评级。

▼政策引导下，一般贷款利率已经低于个人住房贷款

数据来源：wind，国泰君安证券研究

最后，对权益市场的角度，国泰君安策略团队认为从股票市场投资视角来看，此次商业银行评价文件为无风险利率下行再添一把火，股市无风险利率在2021年有望出现进一步下行。结构选择上，仍以高景气-低风险特征方向为主，重点推荐三个方向，即由情绪驱动转向业绩驱动的军工，国内与国外盈利修复、中观价格上行形成共振的全球原材料周期，中长期景气确定、短期产业链涨价密集的新能源汽车及光伏行业。

Tesla Model Y降价

2021年1月1日，特斯拉Model Y中国版正式发售，售价较预售价格大幅下调，参照Model 3在中国市场的持续降价策略，国泰君安汽车团队预计Model Y的价格也将持续下降，并对由此产生的影响进行了分析。

一方面对于豪华燃油车，汽车团队分析在中国智能电动车的需求更多是基于科技型产品的体验需求或一二线城市燃油车限牌的路权需求，因此与Model Y的消费群体有差异，预计在中国市场Model Y对豪华燃油车的销量影响相对有限，但对价格或带来一定冲击。

▼2021年豪华车销量仍保持快速增长

数据来源：乘联会，国泰君安证券研究

二方面对于造车新势力以及传统车企的新能源品牌，汽车团队认为会带来一定冲击。因为造车新势力当前的车型以SUV为主，定位大多是中高端市场，核心需求也接近，Model Y的降价短期对它们的销量带来一定冲击；大众、奥迪等传统车企的新能源SUV车型也会受到影响，但由于原有客户群体的转化影响预计小于新造车势力。

总体从中期维度看，汽车团队认为新能源车的需求逐渐多元化，Model Y的放量将有助于电动车自发需求的加速形成，带动整个行业销量的快速增长。

▼造车新势力的主力车型以SUV为主

数据来源：汽车之家，国泰君安证券研究

非银/ “中国版IFRS17”正式推出

12月24日，财政部修订印发《企业会计准则第25号——原保险合同》，意味着“中国版IFRS17”正式推出，中国保险企业后续需要采取与国际一致的会计计量方法。

通过对比新规和此前发布的企业会计准则，国泰君安非银金融团队认为IFRS 17是保险公司会计计量体系下的重要变革，并不影响当前用于保险公司估值的价值评估体系，EV、NBV等核心指标并不受会计准则变动的影响，维持行业“增持”评级。

▼IFRS 17下净利润可操作性降低

历年间稳定性提升

数据来源：国泰君安证券研究

通信 / 运营商ADR被美退市

美国时间2020年12月31日，纽交所宣布将对中国移动、中国电信、中国联通（香港）三家中国运营商进行退市处理，三家公司将在1月7日至1月11日期间退市。

一方面基于美国此前对中国企业的行政命令，国泰君安通信团队认为此次纽交所宣布对三家运营商ADR（美国存托凭证）做退市处理，属于之前行政令的落地，时间和内容要求均符合预期。

另一方面从经营层面来看，通信团队看到截止目前，中国三家运营商并未在美国从事任何业务经营活动，预计此次摘牌不会对这些企业电信业务经营产生影响。

总体，通信团队认为三家运营商网络部署稳步推进，在经营质量提升背景下，传统业务正企稳回暖，同时5G网络和5G用户渗透率到了孵化新业态爆发的临界点，认为低估值下有望迎来较大幅度价值重估。

食品饮料 / 对标白酒看茶叶

通过对比传统文化中的茶和酒，国泰君安食品饮料团队看到中国饮茶文化源远流长，与白酒文化一样是传统文化的核心构成要素，因此深厚的文化积淀决定了茶叶的社交属性；同时健康、提神的功能属性以及成瘾性决定茶叶强大的消费属性。

因此基于白酒的分类和市场发展趋势对国内茶叶的行业空间、品类结构和价格趋势进行了详细梳理，认为我国茶叶行业发展空间广阔，但是在小农经济思维的禁锢下，行业仍处于百业待兴的分化状态。

▼预计2019-2023年茶叶行业CAGR为8%

数据来源：中国茶叶流通协会、国泰君安证券研究

此外，国泰君安食品饮料团队本周还对卤制品行业进行了跟踪推荐，通过研究绝味食品、煌上煌、周黑鸭三家卤制品企业当前所处的发展阶段，总结三家企业当前特点分别为效率驱动+管理赋能、规模扩张+供应链完善、模式转型+管理改善，预计2021-2023年三家公司净利润复合增速均有望超过20%。

▼中国休闲卤制品市场预计2025年达到近2300亿

数据来源：Frost & Sullivan，中国食品工业协会，国泰君安证券研究

注：定义统计口径包括全品类（餐桌类，休闲零食类），休闲卤制品包括卤肉制品及卤菜制品。

建材 / 水泥股的两大机会

国泰君安建材团队看到在疫情的冲击下2020年东部水泥价格仍基本稳住高位，但其区域高价效应正在发生扩散，认为站在当前时点的水泥股存在两类修复性机会：

一是低估值修复机会，以海螺水泥为代表的华东水泥股本身具备较高的股息率作为安全边际，龙头突破催化剂在于回购、提升分红中枢及股权激励等；

二是资产负债表修复的机会，随着华东水泥高价效应逐渐向周围区域外溢，尤其是华东地区对东北水泥的承接，抬升了北方地区水泥的量价，给予了中国建材、冀东水泥为代表的高杠杆公司一个甩掉历史包袱、修复资产负债表的窗口期。

总体来看，华东、华南区域仍是全国最好的水泥资产，东部价格抬升带来东北水泥南下，水泥行业逻辑从过去的边际逻辑过度到总量逻辑占优，从“好上加好”向“区域外溢”转变。

▼截至2020年12月底全国水泥价格高基数下稳定（元/吨）

数据来源：国泰君安证券研究

环保 / 固废行业正处高景气周期

《2020年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》近期发布，数据证明固废行业整体维持较高景气度。国泰君安环保团队继续重点推荐垃圾焚烧、环卫、地沟油处置等细分领域。

其中，垃圾焚烧领域，政策变动不改垃圾焚烧的刚需性质，行业仍处于产能加速投运期；环卫装备方面，全国垃圾分类积极推进，将带动不同品类垃圾的配套收集与转运设备投资；环卫服务方面，行业增长动力不仅来自于市场化率的不断提升，更有“环卫+”模式激发市场的倍增潜力；地沟油处置方面，欧洲需求双重替代，国内收储日益正规。

▼2019年全国一般工业固体废物利用处置情况

数据来源：生态环境部、国泰君安证券研究

交运 / 集运需求增速回升

2020年，中国出口替代其他国家出口延长运距，欧美商品进口替代国产和商品消费替代服务消费增加集运货量，补库存进一步增加集运货量，国泰君安交运团队认为在四者共同推动下，下半年集运需求较快增长。预计2021年疫苗普及后，替代效应将逆转、补库存力度将减弱，集运分布失衡现象将减弱，考虑2020年低基数，2021年集运需求增速将更高。

▼12月份集装箱短缺开始缓解

数据来源：Wind，ContainerXchange，国泰君安证券研究

本周国泰君安研究团队共覆盖14只个股，其中对创业慧康（300451.SZ）、张裕A（000869.SZ）和中国长城（000066.SZ）进行了首次覆盖;上调了贵州茅台（600519.SH）、甬金股份（603995.SH）和中信特钢（000708.SZ）的目标价;下调了奥飞数据（300738.SZ）和三只松鼠（300783.SZ）的目标价，跟踪点评了老百姓（603883.SH）和伊利股份（600887.SH）的近期公告。

首次覆盖

本周，国泰君安计算机团队首次覆盖了中国长城（000066.SZ）和创业慧康（300451.SZ）。

2019年，天津飞腾芯片股权转入中国长城（000066.SZ），后者成为前者第一大股东，天津飞腾作为国内稀缺的独立ARM芯片供应商，坚持开放的生态战略，出货量超预期；创业慧康（300451.SZ）作为公卫信息化领军企业，由于疫情催化，计算机团队认为后疫情时代信息化建设强度加大成为确定性事件，公司将充分受益区域卫生新需求推进。

对于上述两家公司，国泰君安计算机团队均给予“增持”评级。

通过分析中国葡萄酒行业格局和市场空间，结合张裕A（000869.SZ）的产品结构、利润占比和近期我国对澳大利亚进口相关葡萄酒实施的临时反倾销措施，国泰君安食品饮料团队认为公司葡萄酒和白兰地产品升级和市场扩容驱动业绩加速增长，首次覆盖，给予“增持”评级。

重大事项点评

2020年12月30日，市场监管总局关于印发《乳制品质量安全提升行动方案》的通知。

此次《通知》明确指出，2021年1月至2023年6月将进入政策的“深入推进阶段”。国泰君安食品饮料团队预计这将提高市场准入，利好奶源自控比例高、生鲜乳使用比率高、品质指标引领者——伊利股份、蒙牛乳业。同时，利于上游牧业的集中度提升，特别是龙头乳企的自控牧场——现代牧业。“鼓励使用生鲜乳”或增加原奶供需缺口，推升奶价（或奶价预期）上涨。

20201年1月5日，老百姓（603883.SH）公告以2.39亿元取得控股子公司兰州惠仁堂35%少数股东权益，星火计划持续落地。

国泰君安生物医药团队看到公司星火计划在赋能目标公司运营能力的同时，保留原创始人部分股权以激活业绩潜能，并购项目业绩表现亮眼，公司未来成长空间广阔。但由于本次交易尚未完成，暂不调整盈利预测。

上调目标价

2021年1月4日，贵州茅台（600519.SH）披露公司2020年生产经营情况，预计全年营收同比增加10%至977亿元，增长目标顺利达成。

国泰君安食品饮料团队认为公司全年平稳运行，业绩符合预期，渠道体系优化下量价维持良性增长，延续高质量发展之路。结合最新业绩预告，上调公司目标价至2317元。

国泰君安钢铁团队上调甬金股份（603995.SH）和中信特钢（000708.SZ）目标价，同样是出于业绩预期乐观的原因。

广东甬金目前已经接近满产，且镍价回归正常，不锈钢价格持续强势，钢铁团队认为甬金股份（603995.SH）四季度吨钢盈利有望扩张，叠加公司收购青拓上克后产量进一步释放，公司业绩或超市场预期。

2020年前三季度，中信特钢（000708.SZ）销售毛利率、净利率分别为17.67%、7.9%，较上半年分别升0.25、0.24个百分点。公司经营在疫情后快速恢复，产品结构调整持续，盈利能力同比19年继续上升。钢铁团队认为2020年前三季度，公司抗周期能力和成长性已得到验证，在汽车行业高景气背景下，预期公司盈利能力仍将持续上升。

下调目标价

奥飞数据（300738.SZ）预计2020年实现归母净利润取中值为1.58亿元，同比增长51.8%，扣非净利润同比增加37.5%，考虑到系统集成业务对公司业绩的影响，国泰君安通信团队下调了公司盈利预测和目标价。由于公司正处于储备项目快速投放期，未来新增机柜数和上架率爬坡的空间仍然明显，EBITDA增速高于行业均值，参考行业估值水平，通信团队仍维持公司“增持”评级。

三只松鼠（300783.SZ）2020年线下门店及终端拓展目标基本实现，收入逐步恢复，国泰君安食品饮料团队看到公司面对线上流量变化积极调整，收入承压但盈利能力改善，未来品牌聚焦、供应链升级，效率有望进一步提升。考虑公司渠道调整和策略变化，销售规模扩张预计放缓，下调公司目标价和盈利预测，但仍维持公司“增持”评级。

维持评级

此外，对于业绩符合预期，经营稳定的威高股份（1066.HK）和奇安信-U（688561.SH），国泰君安医药和计算机团队均维持了对公司的前期目标价和评级。

以上内容节选自国泰君安证券已经发布的证券研究报告《春季躁动，再添一把火》、《金融业发展的转折点，实体繁荣的新起点》、《引导银行优化金融供给，利好实体企业》、《Model Y开启降价之路》、《还原利润真实性，看好资负匹配公司的前景》、《运营商ADR被美退市，核心资产价值重估》、《道阻且长，曙光渐显》、《行业集中化，龙头差异化》、《从边际到总量逻辑，好上加好到区域外溢》、《数据证实固废行业正处高景气度周期》、《集运2021：需求增速回升，分布回归常态》、《中国长城（000066.SZ）：飞腾助力，顺势而为》、《创业慧康（300451.SZ）：公卫信息化龙头，政策、需求开启验证通道》、《张裕A（000869.SZ）：葡萄酒和白兰地同步发力，龙头复兴可期》、《伊利股份（600887.SH）：政策推力加码，行业红利凸显》、《老百姓（603883.SH）：拟收购惠仁堂剩余股权，“星火”加速燎原》、《贵州茅台（600519.SH）：业绩符合预期，发展行稳致远》、《甬金股份（603995.SH）：高效扩张的不锈钢冷轧龙头，有望迎“戴维斯双击”》、《中信特钢（000708.SZ）：竞争优势突出，不断成长的全球特钢龙头》、《奥飞数据（300738.SZ）：业绩基本符合预期，储备项目均稳步推进》、《三只松鼠（300783.SZ）：渠道扩展品牌聚焦，盈利提升可期》、《威高股份（1066.HK）：收购血液辐照业务，资产整合持续推进》、《奇安信-U（688561.SH）：战略合作腾讯安全，强强联合拓宽业务边界》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见对应主题的完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。

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