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来源：强思非银
盈利预测
核心观点
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事件
2020年前三季度公司实现营业收入282.54亿元，同比增加10.61%；归母净利润为85.02亿元，同比增加15.12%；基本每股收益为0.73元/股，较去年同期增长0.09元/股；加权平均ROE为6.42%，较去年同期增加0.33PCT。公司手续费类业务收入全面增长，前三季度手续费及佣金净收入达到104.91亿元，同比增长47.69%，其中经纪业务手续费净收入同比增幅42.27%，一方面由于公司坚定财富管理转型，产品体系不断完善，另一方面，市场交易量的增加也推动公司经纪业务净收入快速增长；资产管理业务手续费净收入同比增幅47.25%，主要是不断提升主动管理规模成效显著；投行净收入增速为50.75%。前三季度投资收益同比增幅12.74%，主要在于公司能够把握市场机遇，积极调整投资策略，获得较好收益；其他业务收入同比增速-21.86%，主要原因是子公司销售收入减少。另外，不久前证监会公布了2020年证券公司分类评级结果，海通证券继续保持AA级，后续表现值得期待。
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投资要点
1.财务指标稳居前列，手续费类业务收入全面增长
面对复杂的宏观环境和国际形势带来的挑战，公司保持战略定力，克服疫情带来的不利影响，抓住资本市场深化改革和对外开放的发展机遇，按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，取得了良好的经营业绩，主要财务指标稳居行业前列。
2020年前三季度，轻资产业务手续费及佣金净收入增长较快，达到104.91亿元，占总营业收入比重为37.13%，较H1的32.16%有所上升，较去年同期的28.25%提升近9PCT。从单季度来看，Q3、Q2的环比增速分别为60.13%、8.66%。2020年前三季度，经纪业务、投行及资管业务的同比增速分别为42.27%、50.75%及47.25%，其中投行业务收入同比增速较H1的3.29%提升近47PCT；Q3三项业务营收的环比增速分别为64.42%、123.29%、-23.81%，Q2环比增速为-23.91%、33.05%及48.15%。
重资产业务较H1有所改善，其中利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益同比增速分别为5.31%、12.74%及-48.69%，H1的数据分别为-1.96%、-5.27%及27.77%，Q3利息净收入、投资净收益同比增速均由负转正，但公允价值变动净收益同比有所下降；Q3、Q2的环比增速分别为27.16%、86.41%及-124.45%，-9.57%、-42.28%及314.27%。
2.经纪业务借助金融科技持续发力
受益于市场环境流动性持续宽松，A股成交维持高位，公司2020前三季度经纪业务手续费净收入达38.22亿元，同比高增，Q3同比、环比增速分别为100.72%、64.42%，为2015年Q2以来的单季度最高值，主要原因是随着2020年前三季度市场风险偏好上行，市场交易量同比增加。据统计，市场前三季度累计日均股基成交量为9201.21亿元，同比增速为58.10%，增速大幅度提升，推动公司经纪业务净收入快速增长。在普惠客户赋能方面，自主研发的“E海通财”一站式互联网金融平台，在智能化、个性化、社区化建设方面保持行业领先，APP用户持续增加。在机构客户赋能方面，自主研发的微秒级极速交易、算法交易、高速行情等技术平台，能够有效满足高净值、专业、公私募机构客户的个性化需求。
3.主动资产管理能力提升
资产管理方面，2020年前三季度资产管理业务净收入23.86亿元，其中Q3实现7.46亿元，同比增长56.62%，环比降幅为23.81%。资产管理业务整体呈现向好趋势。
我们认为，主要是受益于“大集合”公募化改造持续推进，公司主动管理规模增长。海通资管公司最近两年大力压缩通道业务规模，回归主动管理本源，2020H1管理总规模2,717亿元，其中主动管理规模1,866亿元，占比提升到了68%。
根据基金业协会截至2020Q2的统计，海通资管公司私募资产管理月均规模人民币2467.07亿元，行业排名第九；私募主动管理资产月均规模人民币1496.39亿元，行业排名第七。
4.投行业务增速显著，股权债权双丰收
2020Q3公司投行业务净收入21.68亿元，同比增长135.71%，环比增长123.29%。在股权融资业务方面，公司抓住科创板和创业板注册制改革试点的机遇，迅速拓展项目规模。报告期内，股权融资业务成绩显著，2020Q3股权承销排名行业第五，完成IPO项目14家，首发金额231.18亿元，环比增长413.28%，同比增长863.65%；增发金额115.55亿元，相比2019Q3增发金额取得大幅增长，环比增加508.19%。债券业务方面，2020Q3债券承销金额排名行业第五。Q3申报科创板IPO项目5家，相对Q2的14家有所回落。
5.利息净收入同比转正，Q3改善显著
2020Q3单季度公司利息净收入13.34亿元，同比增长20.07%。其中，金融资产利息收入33.71亿元，同比下降8.68%；融资租赁利息收入为10.19亿元，同比增速为-7.79%。利息净收入增加主要是由于两融业务利息收入增长，公司根据市场需求状况持续扩张融资融券业务，期末融出资金余额为699.44亿元，同比增速35.43%；截至Q3，公司买入返售金融资产614.90亿元，同比增加3.37%。
2020年前三季度公司在信用减值损失上的计提较为充分，期末信用减值损失为34.49亿元，其中H1信用减值损失为29亿元，前三季度同比增长99.99%，较H1增速下降近100%。我们认为公司前三季度做了充分的减值计提准备，主要系业务结构差异所致，使得信用业务风险降低，资产质量得以提高。
6.投资业务总体改善，Q3业绩较为出色
2020前三季度公司投资净收益为74.84亿元，同比增速12.74%，其中，Q3单季度同比增速56.31%，环比增速为86.64%，而Q2同比、环比增速分别为-26.55%、-42.28%，由此基本可以判断Q3公司投资端呈现向好趋势。
公允价值变动方面，2020Q3、2019Q3同比增速为-268.08%、160.93%，Q3、Q2环比增速为-124.45%、314.27%。另外，交易性金融资产规模较去年全年增加17.90%，增速基本均匀，体现出公司稳健的投资策略。
7.估值与投资建议
2020年8月，公司完成200亿元A股股票非公开发行，夯实资本实力。同时，公司通过发行公司债、短期公司债、收益凭证、短期融资券等方式完成境内融资。公司多种债务融资工具并举，增强了公司流动性管理能力与风险防控能力，同时降低了综合融资成本。
公司按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，取得了相对良好的经营业绩。我们假定2020-2022年市场A股股票交易量平均增速为25%左右，新发基金同比增速分别为100%、30%、30%，经纪业务佣金率、两融费率等总体平稳，预计公司2020-2022年的摊薄EPS分别为0.97 /1.31/1.55元，对应的PE分别为14.92/11.02/9.28倍，维持“推荐”评级。
风险提示：中美摩擦加剧风险；美国大选不确定性；地缘政治风险；宏观经济下行风险；蚂蚁金服等巨型IPO对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。
附：盈利预测表
研究员承诺
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。
长城证券投资评级说明
公司评级：
强烈推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上;
推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间;
中性——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间;
回避——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上。
行业评级：
推荐——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场;
中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步;
回避——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场。
长城证券研究所非银金融团队
非银金融分析师：刘文强
手机：18221736476
电话：021-31829700
邮箱：liuwq@cgws.com
联系人：张文珺
手机：13922802170
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