【可转债每周观点】有可为的阶段

来源：CITICS债券研究

文丨明明债券研究团队

报告要点

近期市场处于高波动阶段，指数正缓慢震荡上行。个券分化加大，核心标的超额收益明显。市场的机会并未远去，现在不是离场的时候，当前转债市场有可为，指数有可能挑战前高，本轮新券大概率涌现出类似二季度的强势品种。近期的波动正将市场的不确定性释放，中长期主线保持稳定，而市场的机会需要从主线视角去挖掘。各板块在过去一季呈现轮动之势，每个板块内都有结构性机会，但市场仍存在行业的侧重与分化，转债作为效率当先的品种，自上而下把握中短线的方向尤为重要。方向的选择叠加板块内效率的区分料将成为未来数月转债市场收益的胜负手。建议关注正股三条主线：一是利润的分配向上游转移的大趋势（重点关注顺周期）；二是修复的角度（诸如汽车和社服等可选消费）；三是把握产业及政策趋势。具体方向：一是周期相关行业，仍旧在价格上行的趋势之中，若有扰动则是再入场的机会；二是需求侧的必选消费与基建关联行业，需求的恢复会进一步推动盈利的修复，虽然多数公司估值已处于高位，但是料稳健的盈利能够提供支撑；三是可选消费，龙头公司有望在这一轮行业洗牌中率先修复；四是科技成长，市场在盈利的预期下给予了当前的高估值，寻找景气的细分领域为上。

转债市场成交量下降，个券涨多跌少。上周中证转债指数收于372.03点，周上涨0.11%；等权可转债指数收于1,573.71点，周上涨0.85 %；转债市场交易额2855.52亿元，日均环比下降14.06%；上周最后一个交易日平均转债价格为137.74元，周上涨0.08%；上周最后一个交易日平均平价为120.64元，周下跌0.40%；CB指数收于210.21点，周下跌0.63%；CB&EB指数收于251.51点，周上涨2.23%。上周在298支可交易转债（辉丰转债除外）中，除蓝盾转债横盘外，159支上涨，138支下跌，其中苏试转债（47.55%）、广电转债（31.79%）和华阳转债（29.49%）领涨，上机转债（-11.42%）、木森转债（-10.92%）和凯龙转债（-10.83%）领跌。成交额方面，横河转债（141.89亿）、广电转债（124.96亿）和模塑转债（121.23亿）成交额居前。

沪深两市交易量下降，转债正股涨少跌多。上周上证综指上升0.61%，沪深300上升0.30%，沪深两市日均交易额10096.57亿元，沪深两市日均交易额环比下降1.15%。中信29个一级行业中，18个上涨，11个下跌；其中食品饮料（3.36 %）、电力及公用事业（2.98 %）和建材（2.84 %）领涨，国防军工（-3.97 %）、家电（-1.81 %）和电子（-1.71 %）领跌。上周在296支可交易正股（*ST辉丰（维权）除外）中，除同德化工、中信银行、张家港行、苏农银行、吉视传媒和厦门国贸横盘外，139支上涨，151支下跌，其中梦百合（18.96%）、骆驼股份（18.90%）和安井食品（18.63%）领涨，上机数控（-11.07%）、璞泰来（-10.45%）和木林森（-9.97%）领跌。

关于股市：扰动渐消，上涨临近。 中美争端在美国大选前压力最大的阶段已经过去，国内市场对流动性转向的疑虑也已消化，A股已进入增量资金驱动的模式。预计下一轮市场的上涨在行业层面是全局性的，在行业内的分化会加剧。

转债策略：有可为的阶段。近期市场处于高波动阶段，指数正缓慢震荡上行。个券分化加大，核心标的超额收益明显。市场的机会并未远去，现在不是离场的时候，当前转债市场有可为，指数有可能挑战前高，本轮新券大概率涌现出类似二季度的强势品种。近期的波动正将市场的不确定性释放，中长期主线保持稳定，而市场的机会需要从主线视角去挖掘。各板块在过去一季呈现轮动之势，板块内有结构性机会，但市场存在行业侧重与分化，转债作为效率当先的品种，自上而下把握中短线的方向尤为重要。方向的选择叠加板块内效率的区分料将是未来数月市场收益的胜负手。建议关注正股三条主线：一是利润的分配向上游转移的大趋势（重点关注顺周期）；二是修复的角度（诸如汽车和社服等可选消费）；三是把握产业及政策趋势。具体方向：一是周期相关行业，仍旧在价格上行的趋势之中，若有扰动则是再入场的机会；二是需求侧的必选消费与基建关联行业，需求的恢复会进一步推动盈利的修复，虽然多数公司估值已处于高位，但是料稳健的盈利能够提供支撑；三是可选消费，龙头公司有望在这一轮行业洗牌中率先修复；四是科技成长，市场在盈利的预期下给予了当前的高估值，寻找景气的细分领域为上。高弹性组合建议重点关注歌尔转2、益丰转债、聚飞转债、海大（正邦）转债、博特（永高）转债、欣旺转债、福莱转债、巨星转债，上机转债、奥佳转债、火炬转债。稳健弹性组合建议关注海容转债、裕同转债、新泉转债、盛屯（寒锐）转债、瀚蓝转债、桐昆转债、天目转债、康弘转债、城地转债、华阳转债、太阳转债。

风险因素：市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

市场回顾与展望

转债市场成交量下降，个券涨多跌少

上周中证转债指数收于372.03点，周上涨0.11%；等权可转债指数收于1,573.71点，周上涨0.85 %；转债市场交易额2855.52亿元，日均环比下降14.06%；上周最后一个交易日平均转债价格为137.74元，周上涨0.08%；上周最后一个交易日平均平价为120.64元，周下跌0.40%；CB指数收于210.21点，周下跌0.63%；CB&EB指数收于251.51点，周上涨2.23%。

上周在298支可交易转债（辉丰转债除外）中，除蓝盾转债横盘外，159支上涨，138支下跌，其中苏试转债（47.55%）、广电转债（31.79%）和华阳转债（29.49%）领涨，上机转债（-11.42%）、木森转债（-10.92%）和凯龙转债（-10.83%）领跌。成交额方面，横河转债（141.89亿）、广电转债（124.96亿）和模塑转债（121.23亿）成交额居前。

沪深两市交易量下降，转债正股涨少跌多

上周上证综指上升0.61%，沪深300上升0.30%，沪深两市日均交易额10096.57亿元，沪深两市日均交易额环比下降1.15%。中信29个一级行业中，18个上涨，11个下跌；其中食品饮料（3.36 %）、电力及公用事业（2.98 %）和建材（2.84 %）领涨，国防军工（-3.97 %）、家电（-1.81 %）和电子（-1.71 %）领跌。

上周在296支可交易正股（*ST辉丰除外）中，除同德化工、中信银行、张家港行、苏农银行、吉视传媒和厦门国贸横盘外，139支上涨，151支下跌，其中梦百合（18.96%）、骆驼股份（18.90%）和安井食品（18.63%）领涨，上机数控（-11.07%）、璞泰来（-10.45%）和木林森（-9.97%）领跌。

上周央行公开市场操作净投放资金4600亿元，流动性稳健充裕

上周央行公开市场操作投放资金14100亿元，回笼资金9500亿元，净投放资金4600亿元，上上周央行公开市场操作净投放资金4900亿元。上周累计开展7000亿元中期借贷便利（MLF）操作、6100亿元7天期逆回购、500亿元14天期逆回购和500亿一个月期国库现金定存操作，同时上周有5,000亿元7天期逆回购、4000亿元中期借贷便利（MLF）和500亿元一个月期国库定存到期。

上周各期银行间资金利率及交易所资金利率多数上升。DR001、DR007、DR014、DR021、DR1M加权均价分别为2.23%、2.43%、2.55%、2.16%和2.72%。GC001、GC007、GC014、GC028加权均价分别为2.62%、2.58%、2.59%和2.52%。

上周银行间债券市场，AAA级银行间中票5年期YTM下降1bp，为3.85%，AA级YTM下降1bp，为4.49%，两者的信用利差为-64.00bps。

有可为的阶段

关于股市：扰动渐消，上涨临近。中美争端在美国大选前压力最大的阶段已经过去，国内市场对流动性转向的疑虑也已消化，A股已进入增量资金驱动的模式。预计下一轮市场的上涨在行业层面是全局性的，在行业内的分化会加剧。

转债策略：有可为的阶段。近期市场持续处于高波动的阶段，但是从趋势而言，指数正在缓慢地震荡上行。在转债个券层面，震荡的背后难免意味着分化的加大，但是诸多核心标的提供了明显的超额收益。

总体方向上，我们再次重申并且强调近期的观点，市场的机会并没有远去，现在并不是随意离场的时候。当前的转债市场有可为，不仅在指数层面有挑战前高的可能，更明显的体现在个券层面，本轮新券中大概率再次涌现出类似二季度上市标的强势表现的品种。

转债市场整体的核心指标近期变化不大，虽然新券的溢价率有所抬升，但并不足以成为左右市场后续收益的核心因素。我们仍然需要回到正股层面去探讨策略的落地。

我们在前一份之周报中有过分析，近期的波动正在将市场的不确定性释放，中长期主线则保持稳定，而市场的机会正需要从主线视角去挖掘。

虽然市场各个板块在过去一个季度呈现出一定的轮动之势，每个板块内都有着明显的结构性机会，但是市场仍存在一定的行业层面的侧重与分化，转债作为一个效率当先的品种，自上而下把握中短线的方向尤为重要。我们判断方向的选择叠加板块内效率的区分会成为未来数月转债市场收益的胜负手，这一点与二季度后半段尤为类似。

三条逻辑主线：一是趋势上看，我们仍旧判断利润分配向上游转移的大趋势延续，顺周期板块需要重点关注，虽然过去一个季度的收益十分明显，但是这一趋势并未到终结的时候；二是从修复的角度，可选消费端也有着不俗的盈利向上弹性，可以观察到随着疫情的缓和，诸如汽车、社服等板块的高频数据修复明显；三是把握产业趋势更为重要，或者说就是政策趋势。政策将会改变未来盈利增量的分配格局，相当于切蛋糕无形的手。

具体看几个方向值得重点关注，一是周期相关行业，仍旧在价格上行的趋势之中，当前的扰动则是上车的机会；二是需求侧的必选消费与基建关联行业，需求的恢复会进一步推动盈利的修复，虽然多数公司估值已处于高位，但是稳健的盈利能够提供支撑；三是可选消费，龙头公司有望在这一轮行业洗牌中率先修复；四是科技成长，市场在盈利的预期下给予了当前的高估值，寻找景气的细分领域为上，分化短期有可能增大，建议在标的上更加积极的筛选与调整。

组合层面，按照惯例我们将公告提前赎回的标的移出组合。

高弹性组合建议重点关注歌尔转2、益丰转债、聚飞转债、海大（正邦）转债、博特（永高）转债、欣旺转债、福莱转债、巨星转债，上机转债、奥佳转债、火炬转债。

稳健弹性组合建议关注海容转债、裕同转债、新泉转债、盛屯（寒锐）转债、瀚蓝转债、桐昆转债、天目转债、康弘转债、城地转债、华阳转债、太阳转债。

风险因素

市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

重要信息备忘

附录图表

中信证券明明研究团队

本文节选自中信证券研究部已于2020年8月24日发布的《可转债周报20200824——有可为的阶段》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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