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来源：浙商证券研究所
【浙商化工 陈煜】万华化学（600309）：Q2利润超预期，未来盈利中枢将持续提升。
【浙商电子 蒋高振】紫光国微（002049）：特种集成电路保持高增，FPGA产品战略卡位优势凸显。
【浙商轻工 马莉】顾家家居（603816）：Q2内生收入转正、利润增速环比提速，区域零售中心推进良好，零售大家居战略清晰。
【浙商食品 邓晖/马莉】中国飞鹤（06186.HK）：中报业绩超预期，高端婴配粉逆势高增长,公司中报业绩增长57%，高端婴配粉收入增长73%表现靓丽，未来市占率存在翻倍空间。
【浙商宏观 李超】7月，一般公共预算支出大幅提升至18.5%，环比改善32.9Pct，财政收入保持正增，土地出让收入继续强势。数据符合财政落实预算安排、注重实效的政策思路。
内容详情
01 重要推荐
【浙商化工 陈煜】万华化学（600309）：MDI的 10 年底部为本轮复苏起点
1、所在领域：化工新材料。
2、推荐逻辑：
二季度扣非利润环比大增，超市场预期。我们对未来MDI价格维持乐观，同时万华成长性良好，石化项目将投产，未来盈利中枢将持续提升。
1）超预期点：
二季度业绩超出市场预期；MDI价格维持乐观，TDI有望好于市场预期。
2）驱动因素：
上半年业绩受疫情影响同比下滑；原材料价格明显下跌；二季度需求有所回升；上一轮异氰酸酯产能扩张在2019年基本完成，叠加未来3-5年全球新增产能主要集中在万华化学；TDI行业格局改善，万华TDI议价能力增强。
3）目标价格，现价空间：
目标价80.5元/股，对应空间17%+。
4）盈利预测与估值：
我们对MDI价格维持乐观，同时考虑到石化项目年内投产，未来聚氨酯向全球龙头迈进、新材料持续发展贡献增量，预计2020-22年净利润为75/115/151亿元，同比增-26%/53%/31%，对应PE28.3/18.5/14.0倍。
3、催化剂：
全球巨头密集检修，促进MDI价格回升；八角二期石化项目即将投产，成长性快速释放。
4、风险因素：
MDI产品价格变动低于预期，八角二期投产进度缓慢。
报告日期：2020年8月20日
报告链接：
https://mp.weixin.qq.com/s/AHjBh16i1MG_VKWERqKm7g
【浙商电子 蒋高振】紫光国微（002049）：特种集成电路持续高增，平台化发展打造设计龙头
1、所在领域：集成电路行业。
2、推荐逻辑：
特种集成电路营收超预期，FPGA产品战略卡位优势凸显！
1）超预期点：
特种集成电路实现收入8.06亿元，优于预期。
2）驱动因素：
特种IC市场规模扩张，公司平台化优势显著；FPGA产品型号持续扩充，高端项目研发顺利！
3）目标价格，现价空间：
我们认为公司特种IC业务未来3年仍将保持40%以上增速，目标价格181元/股，对应空间36%。
4）盈利预测与估值：
预计2020～2022年公司归母净利润为9.0/12.5/18.0亿元，维持“买入评级”；给予第一步目标市值1100～1200亿，维持推荐。
3、催化剂：
特种IC行业壁垒造就高准入门槛，与国内科研院所等竞争对手相比，公司研发实力及产品化能力优势显著，多款特种微处理器产品进入嵌入式特种应用领域；公司目前持股紫光同创36.5%股权，同创高性价比的Logos和Compact系列产品型号持续扩充，新一代高性能产品Titan-2目前研发进展顺利。作为国内FPGA行业开拓者，同创新品可满足下游大客户迫切需求，后续经营有望逐步向好。
4、风险因素：1）贸易冲突导致制裁加剧；2）特种业务认证不及预期。
报告日期：2020年8月20日
【浙商轻工 马莉】顾家家居（603816）：中报业绩符合预期，零售大家居战略清晰
1、所在领域：轻工行业。
2、推荐逻辑：
软体家居龙头，多品类、多品牌发展，区域零售中心推进良好，下半年大家居融合店、电商渠道具向上趋势，逐步落地大家居战略。
1）超预期点：
①内销收入表现靓丽：Q2单季内生收入预期转正（Q1预计-5%左右）、利润增速环比提速，外销预期Q3好转。
②预收款保障下半年营收增长：预收账款10.79亿元，环比增加1.79亿元，同比增加59.08%，预期部分出货结算至下半年。
③区域零售中心推进良好：下设16个区域零售中心，根据区域情况实现经销商赋能，对市场进行高效反馈，精细投放资源。同时为门店搭建信息化系统，精准掌握终端零售情况，并将仓储物流配送等环节标准化，提升服务标准化能力，逐渐从制造型向零售型家居企业转型。
2）驱动因素：
渠道持续下沉、区域零售中心推进渠道精细化管理、电商渠道趋势向上。
3）目标价格，现价空间：
目标价格：80元/股，现价空间20-25%。
4）盈利预测与估值：
预计20-22年公司将分别实现收入123.02/154.28/187.00亿元，同比增长10.89%/25.41%/21.21%；归母净利润 13.12/16.53/20.43亿元，同比增长12.96%/26.03%/23.60%。当前市值对应20-22年PE分别为31.10X/24.68X/19.97X。
3、催化剂：国内外疫情好转、区域零售中心推进良好。
4、风险因素：渠道建设不达预期，房地产调控超预期。
报告日期：2020年8月20日
02 重要点评
【浙商食品 邓晖/马莉】中国飞鹤（06186.HK）：中报业绩超预期，高端婴配粉逆势高增长
1、主要事件：
8月18日，公司公告2020年中报。2020H1，公司实现营收87.07亿元（同比+47.78%）归母净利润27.53亿元（同比+57.25%）。
2、简要点评：
①2020H1，公司营收87.07亿元（同比+47.78%）；归母净利润27.53亿元（同比+57.25%）；净利润较营收增速较快主要由于高端产品销售占比增加驱动毛利率提升3.46pct（至70.94%，增利约2.04亿元）。
②高端婴配粉/普通婴配粉/其他乳制品/营养补充品营收67.73/15.42/2.05/1.86亿元（占比77.79%/17.71%/2.36%/2.14%），同比+72.96%/+9.44%/-17.21%/-41.59%。
③公司高端婴配粉产品疫情期间逆势高增长，根据沙利文及欧睿数据，我们估算19H1-20H1飞鹤高端产品市占率由21.63%提升至29.92%，增8.29pct。
④公司普通婴配粉产品受益品牌力提升增长稳健，公司应对迅速、最小化疫情对生产、物流、销售影响，营养补充品收入下降原因为美国疫情下门店关闭所致。
3、投资机会、催化剂与投资风险：
1）投资机会：
飞鹤过去集中在低线城市深耕，未来将在高端化趋势下发力一二线市场，在拥有执行力强的团队、“更适合中国宝宝体质”的产品、成熟的渠道、持续升级的品牌力后，有望在一二线城市快速崛起，对标海外市场CR3为75%+的格局，公司市占率存在至少翻倍的空间，而19年在南方及高线市场的顺利开拓也为未来增长确定性加码。预计20-22年公司归母净利57.10/73.12/91.36亿元，同增45.12%/28.06%/24.96%，对应 8月19日估值为22.7/17.73/14.19倍（市值1296亿元）。
2）催化剂：
业绩增长超预期，连续高速增长，销售规模过150亿后渠道纪律仍不乱。
3）投资风险：
食品安全问题，新生人口下降超预期，产品高端化不及预期。
报告日期：2020年8月19日
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