【方正制造α研究团队】核心资产周观察（第十六期）|方正_新浪财经

化工行业下一波的竞争优势在于工程师红利，万华是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。我们认为，万华化学后续的成长性将大于周期性。

卓创资讯6月19日纯MDI价格14250元/吨（与上周持平），聚合MDI报价11650元/吨（环比-140元/吨）。据卓创资讯信息，本周国内聚合MDI市场纠结中运行。截止到6月18日，国内市场主流商谈在11500-12400元/吨桶装含税现金自提或周边送到（以万华和上海货源为主），与6月11日相比，均价下滑50元/吨，跌幅为0.42%。厂家利好不断，上周五万华厂家公布其烟台MDI装置7月1日起开始停车检修，预计持续时间45天左右；本周厂家整体继续缩紧供应量，个别厂家继续执行高周结算价。贸易商整体心态不统一，部分贸易商配合厂家节奏报价上调或封盘观望，但多数贸易商出货不畅报价继续松动，终端下游采购态度方面多表现不积极。美金盘方面，韩国厂家表示对中国市场6月份货源已销售完毕，目前对中国不报盘。

下周市场简单预测：国内厂家继续执行限量供货，预计下周给经销商的货保持偏紧，韩国厂家表示6月份目前已封盘，等待月底开始洽谈7月份订单届时再对中国市场报价。当前场内多数一级贸易商库存不充裕，但场内有社会库存有待消化。终端下游保持观望态势，多按需小单采购。贸易商整体心态分歧。卓创预计下周国内聚合MDI市场僵持整理为主，但近期建议多关注市场，不排除市场或继续下滑后反弹可能。

6月18日公司公告，合成国际持有万华化学股份3.36亿股，占公司总股本的10.70%；2020年6月16日起，质押股份4155.56万股，本次股份质押业务办理完成后，合成国际累计质押股份6178.55万股，占其持股数量比例18.39%。

据万华化学微信公众号消息，万华电商平台于6月18日正式上线。

【玲珑轮胎】

轮胎行业尤其是乘用车轮胎行业，摆脱低端加工命运的关键，在于中高端原装配套带来的品牌溢价力和对后装市场的导流作用。玲珑轮胎在中高端配套领域较国内企业有明显先发优势，较国外企业有巨大的成本优势，玲珑轮胎在中高端配套领域正迎来大规模突破。公司拟公开增发股份募资不超过20亿元用于荆门800万套半钢和120万套全钢项目建设。

据玲珑轮胎微信公众号消息，2020年6月16日，玲珑集团党委书记、副董事长，山东玲珑轮胎股份有限公司董事长、总裁王锋一行到访山东大学，与山东大学校长樊丽明、山东大学常务副校长王琪珑等专家教授进行沟通交流。双方就前期的合作成果进行总结回顾，并对未来的合作内容进行深入探讨。

【恒力石化】

恒力的炼化项目采用国际先进的技术、将低成本原油加工成为具有更高附加值的化工产品，尽量减少低附加值的成品油产品，同时在加工过程中的辅料及公用工程、人工等方面具有较大优势，抵消了相对老旧炼厂在折旧和财务费用方面的劣势。当前市场比较担心景气下行期会影响恒力炼化项目的盈利，但我们方正化工认为，由于前期尚未经过充分的市场竞争，大型炼化行业就像一块饱含水分（利润空间）的海绵，恒力炼化的高效将会拧出超出预期的水分，我们看好恒力炼化超越行业平均的盈利以及未来持续的增长能力。

涤纶长丝6月19日库存20.5天，环比+0.47天，6月19日价格6275元/吨，环比-191.67元/吨。PTA 6月19日社会库存376.5万吨，环比+1.5万吨，6月19日价格3625元/吨，环比+75元/吨。

【新洋丰】

在复合肥低迷期逆势扩张，低成本优势明显。公司上游配套了硫酸、合成氨、磷酸一铵，并具有进口钾肥资质，主要生产基地布局在长江沿线，凭借产业链一体化和物流的优势，打造出较强的性价比和渠道竞争力。公司在巩固常规复合肥优势的基础上，重点开发推进毛利率更高的作物专用肥。

据卓创资讯，6月19日磷酸一铵价格1887.5元/吨，环比+44.17元/吨。本周磷肥市场稳中向好，企业预收订单充足，无库存压力，报价小幅上涨。一铵企业交投尚可，无销售压力，55%粉报价涨至1800-1850元/吨；二铵市场出口为主，国内发货有限，64%二铵主流报价2100-2200元/吨。

据公告，截至2020年6月16日，公司累计回购公司股份1319.57万股，占公司总股本的1.01%。

【华鲁恒升】

华鲁恒升的低成本为公司核心竞争优势。专注布局煤化工领域，围绕其核心煤气化平台进行产品的延伸，阶梯式发展公司业务线；通过技术改进、设备优化、配套设施等全方位优化成本，构建了不可复制的低成本前端生产平台，形成“一头多线”核心竞争优势。继煤制乙二醇和三聚氰胺项目投产后，公司再推两项投资规划。公司计划投资 15.72 亿元，建设精己二酸品质提升项目，预计建设周期 24 个月，建成后实现年营业收入19.86亿元，利润2.96亿元；计划投资 49.8 亿元，建设酰胺及尼龙新材料项目，预计实现年营业收入56.13亿元，利润4.46亿元。

据卓创资讯信息，6月19日，乙二醇市场价3590元/吨，环比上周五+95元/吨，乙二醇价格下跌后开始反弹。6月19日，乙二醇国内现货价3540元/吨，较6月12日上涨20元/吨。

据宁波石油和化工行业协会消息，华鲁恒升10万吨草酸连续结晶设备一次性试车成功，该项目单线流程已于5月底顺利打通，目前产品成功下线。这是继（通辽金煤、山东阿斯德）之后，浙江贝诺机械有限公司制造的第三个10万吨草酸连续结晶设备的一次性试车成功。

风险提示：油价大幅下跌；环保放松；经济大幅下行。

1.广告：横向对比大型国际机场中广告给机场公司带来的税前利润，其间差异并不明显。机场广告单客价值提升空间有限，未来的空间主要看可容纳旅客量。中性预测上海机场2025年广告贡献税前利润可达7.50亿元；

2.有税：上海机场有税收入水平与其他大型国际机场相比仍有一定差异。这是一个长变量，较难出现爆发式提升。机场间单位旅客收入水平较难拉开数量级差异。随着人均可支配收入提升，中性预期上海机场2025年有税收入规模仍有一至两倍增长空间。

风险提示：房地产需求大幅下滑，基建需求不及预期，市场竞争格局恶化，原材料成本大幅上升。

虽然受到高温、雨季影响，本周螺纹需求继续下行，但同比仍有4%左右的增长，制造业“赶工”下板材需求小幅上行，五大品种需求下行但“淡季不淡”仍然维持，本周铁矿石发运及库存均出现小幅下行，焦炭限产趋严下库存持续下降，原料端强势态势不改，虽然本周公布的五月新开工数据同比小幅下行，但地产竣工、销售端数据同比高增长，本周黑色期现货维持震荡，焦炭现货偏强运行。

目前收到雨季影响建材需求环比持续下行，但由于地产赶工叠加上半年流动性偏强且基建确定发力，建材需求存在支撑。目前制造业赶工下板材需求持续上行且同比维持高位，高炉高位产量惯性持续下成材淡季或继续“供需双旺”。由于地产新开工1-5月累计同比仍然相对较差，未来地产新开工面积“赶工”节奏仍待观察。巴西疫情加剧但淡水河谷未下调年度目标情况下未来发运情况仍待观察，由于成材供给绝对高位下低库存铁矿持续降库，铁矿基本面仍然维持相对强势。

成材“供需双旺”格局仍将持续

（1）受高温及雨季影响，建材淡季需求下行至380万吨但仍处于同比高位，五月流动性利好叠加基建继续发力，建材需求存在支撑。全面复工下制造业“赶工”或将持续，板材需求高于去年同期且存在支撑，成材需求“淡季不淡”格局仍将维持。

（2）本周高炉产能利用率小幅下行，但五大品种产量仍然维持相对高位，目前废钢高价下电炉产量上行空间有限且高炉限产仍待观察，高炉短期高供给态势或将维持。成材“供需双旺”格局仍将维持。

（3）本周公布地产数据新开工面积同比小幅下行，1-5月新开工面积累计同比相对弱势，未来新开工“赶工”节奏仍待观察，成材淡季“供需双旺”维持下总体库存高位持续下行，成材价格存在支撑。

原料强势基本面仍将维持：本周铁矿发运及库存均环比下行，目前巴西疫情加剧下发运变化仍待观察。虽然高压港下边际库存变化情况仍待观察，但高炉绝对高位产量下矿石强基本面或将维持；目前徐州、山东焦炭限产执行力度较大，叠加山西限产，焦炭限产继续趋严，焦炭供给存在缺口风险，澳煤进口限制下供给收紧叠加下游高需求，低库存双焦强基本面或维持。

宏观偏暖环境或将维持：虽然五月地产新开工面积同比小幅下行，但销售、竣工及基建数据同比向好叠加五月流动性、地方债、制造业销售数据利好不断，宏观偏暖环境或将维持。

低利润下板块较难走出趋势性行情：虽然宏观偏暖环境下流动性、基建存在利好，但由于下游悲观预期仍待改善叠加地产政策情况仍待观察，且原料端基本面绝对强势、成材高产量下利润或将持续维持低位，板块较难走出趋势性行情。建议关注如：中信特钢、久立特材、st抚钢等具有独立基本面的特钢企业。

风险提示：地产下行超预期，疫情发展超预期，进口超预期。

中印边境、朝鲜半岛等的地缘局势仍整体趋紧，当前军工板块全年基本面向上改善的确定性及市场关注度提高的确定性均有较大幅度的提升，我们判断“十四五” 第一年装备采购增速有望延续当前的稳增态势，且估值仍处于2014年牛市起点的位置，板块的整体配置价值日益凸显，建议继续重点关注国产替代、航天装备主线中成长较快且需求改善确定性较高标的，推荐中航高科/中简科技、鸿远电子、睿创微纳、航天电器、景嘉微。

中航高科：

（1）赛道好，市场空间广，航空复材领域逆周期属性强、营业利润率持续较高，未来3年有望维持30%左右的复合增长。

（2）壁垒高，背靠中航工业集团，公司技术、渠道卡位双壁垒并存，且产品整体毛利率有望稳步提升。

（3）短期看装备增长需求，配置公司一定程度上等效于配置主机厂主力在研、批产装备；中期看改革，航空工业集团推进提质增效、落实专业化整合的战略部署，有望为公司提供更强有力的支持；远期看商用飞机，美国赫氏近3年接近70%的营收源自商用领域（CommercialAerospace），公司有望获得蓝海空间，且拿适航证过程中市场关注度较高，有望从估值端催化公司市值表现，当前公司动态估值48倍。碳纤维细分赛道同时建议关注中简科技的配置机会，技术壁垒&商业模式佳、未来三年复合增速快、弹性大。

鸿远电子：

（1）赛道优（稳格局、稳毛利率、稳增长，未来三年自产MLCC业务有望维持20%附近的持续增长）；

（2）航天装备采购核心受益标的之一（参考2016-18年数据，自产MLCC超40%份额供给航天装备，细分龙头）；

（3）扩品类、国产化替代值得期待（据公司公告，“公司将进一步加大高端民用多层瓷介电容器的开发力度，重点开发满足汽车电子、5G基站、通信等领域的产品”），2020E动态估值约26倍。

睿创微纳：

（1）技术壁垒高，公司是氧化钒非制冷红外芯片新“核高基”专项落地企业，ISP课题2019年结题，有望逐步取代红外领域FPGA，成本大幅降低；

（2）竞争格局好，海外整机销售额2019年约占2/3（参考国外销售额/整机销售额判断），国际龙头FLIR供货受美国政府管控（红外易涉军），国际竞争实力属第一梯队，国内配套海康等，国内外市场份额有望稳步提升；（3）业绩增速快，装备信息化建设（观瞄类、精确制导等）叠加海外业务（安防、打猎+人体测温等）拓展，有望推动三年复合增长超50%，2020E动态估值61倍，关注公司7月中旬附近可能的配置机会。

航天电器：

（1）军用连接器、微特电机细分龙头，高定制化特征及长期稳固配套关系奠定核心壁垒，背靠科工集团，是航天装备采购核心受益标的之一；

（2）5G通信、低轨通信等，有望推动技术驱动的民用中高端连接器、微特电机、光模块市场需求较快增长；（3）营收稳增向上修复同时，公司专业化发展及更优的成本控制经营策略背景下，ROE有望逐步向上提升，2020E动态估值30倍。

风险提示：相关技术进步不达预期；电子元件市场需求疲软不达预期；行业竞争加剧导致企业利润下滑；上游原材料价格波动或供货迟滞等风险。

管理优化的过程是综合性检测企业发展的必经阶段，将带来巨大的业绩弹性。

①处于管理优化阶段的检测企业在享有较高的行业β的同时，还能获得企业自身利润率提升所带来的α。

②检测企业的管理优化过程应以尽量减小对收入增速的影响为前提。

③管理优化的重点在于优化员工效率、提升资产周转效率，以及对现金回款、耗材、外包费用等项目的优化。

华测检测净利率或可突破20%。

①公司或可通过人员效率提升5年内实现净利率较2019年提升3.7pct。

②公司2017年投资高峰期后逐渐收缩资本开支，对应的固定资产折旧摊销费用占当期收入的比例也将逐步收缩，或可5年内实现净利率较2019年提升2.3pct。

③通过耗材成本管控，或可使净利率较2019年提升1pct。