【民生周末重点推荐】首席看金融：站在中小银行行情的风口上|风口上_新浪财经

原标题：【民生周末重点推荐】首席看金融：站在中小银行行情的风口上来源：MS研究

重要提示

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号/本账号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。

首席

郭其伟

民生证券金融行业首席分析师，中山大学硕士，曾就职于中国建设银行、华泰证券大金融团队。所在团队曾获得新财富评选2016年银行第三、非银第五；2015年银行第四、非银第四。金牛奖2016年银行第三，2015年银行第四。中国保险资管协会最受欢迎卖方分析师2016年银行第三。多次获得江苏省国际金融学会优秀课题报告奖。2019年加入民生证券。团队拥有多年行业研究经验，拥有丰富的数据资源和研究储备；重视个股基本面和商业模式的分析，挖掘行业自上而下的投资逻辑。

核心观点

银行股今年以来的估值已经处于历史底部区间。从今年3月以后，板块PB估值更是降到了0.7倍以下，创下了历史新低。PE估值只有6倍左右，触及近5年以来的估值底线。从PE角度，每一次银行指数触及6倍PE都会迎来板块的估值修复行情。我们从“量”“价”“质”三个维度分析，认为行情启动因素正在逐步体现。

首先从规模方面看，政府报告提出要“引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年”。这意味着银行的宽信用政策还会延续。今年社融新增已经连续创下新高。2020年一季度新增社融11.09万亿元，4月新增3.09万亿元。社融增速从上年末的10.7%提高到2020年4月末的12.0%。在5月两会以后各地重大项目预计会加快赶工节奏。所以为基建保驾护航，宽信用政策必不可少，银行的资产增速将持续保持在高位。

其次，利率底已经出现。在2020年4月底以后，1年期和10年期的国债收益率都开始触底反弹，经济复苏的预期率先在债券市场形成。银票转贴现利率也呈现了筑底回升的状态。即使今年下半年LPR下行，但是从市场供需情况看，利率下行压力最大的时间点已经过去。

第三，PPI应该会在下半年阶段性见底。今年PPI下降主要是受到原油价格的拖累。但是进入5月以后原油价格重新上涨。随着海外复工加快以及国内经济需求恢复，PPI上升动力将继续增强。而且M1同比增速往往领先PPI同比增速约6个月的时间。2020年4月M1增速已经回升到5.5%的阶段性新高。在油价效应减弱之后，M1对PPI的传导将有助于推动PPI走高。只要PPI环比增速能够改善，就能强化市场对于经济弱复苏信号的一致预期，从而进一步催化银行股的估值修复行情。

市场目前对银行股还存在两方面的担忧，一是资产质量，二是净息差。但是这两方面因素近期都出现边际向好的信号。

市场低估了银行资产质量的稳定性。截至2020年一季度末，老16家上市银行（剔除数据较少的北京银行）的不良贷款率为1.47%，仅仅比上年末微增了1bp，风控能力非常优秀。而且银行还获得了政策红包。近日，中小微企业贷款延期还本付息政策的截止日从今年6月底，额外延长9个月到明年3月底。这是以时间换空间的重磅政策利好。原本市场担心今年第三季度因为中小企业需要还本付息，银行贷款的资产质量可能发生扰动。现在政策延迟了截止日，大大减轻了银行的不良贷款确认压力。也可以让相关的中小微企业能够受益于后续的逆周期政策，逐步恢复还款能力。因此今年上市银行的信贷成本并没有显著提升的基础。信用风险对利润表的影响将非常有限。

市场对银行净息差的担忧主要源于金融支持实体这一政策安排。LPR利率不断下降，既降低了实体融资成本，也压制了银行的资产端定价。但是这个政策的影响是结构性的。在宽货币环境中，同业负债占比较高的城商行和农商行现在享受的是“对称性”降息。LPR从2019年8月第一次报价的4.25%下降到2020年4月的3.85%，累计降幅40bp。而三个月和六个月的同业存单发行利率今年从年初到4月份分别下降了大约160bp和140bp。对小银行来说，资产负债两端降息的正负影响基本抵消，现在基本面是量增价稳的状态。更多的“让利”责任体现在大行和部分股份行身上。而且因为非上市城商行和农商行经营面承压，所以中小银行全体还继续享受着结构性的政策利好。近期人行创设普惠小微企业信用贷款支持计划、普惠小微企业贷款延期支持工具，都是定向给中小银行输送流动性。

以上因素给优秀的上市中小银行带来了重要的投资机会。目前银行股选股的关键考量因素有三个。一是资产质量，能扛得住经济波动带来的信用风险。二是净息差，能够承受住利率市场化改革带来的贷款重定价压力。三是有业绩释放的能力。符合三个要素的主要是市场化程度较高，成长性较为突出的中小银行。我们推荐以下三个标的：

常熟银行。公司是A股市场上极少数具备异地扩张空间的银行，专注于小微贷款业务，享受政策利好的同时，拥有卓越的风险定价能力。公司2020年第一季度的不良率只有0.98%，拨备覆盖率高达462%，风险抵御能力充裕。过去十年公司不良率最高只达到2016年6月末的1.45%，资产质量经受过历史的考验。3.17%的净息差排在全板块第一位。今年下半年公司加大小微贷款投放以后，净息差环比还有上升空间。经济弱复苏过程中，中小企业的基本面改善弹性更大，将带动公司的估值修复进程。我们预测2020-2021年归母净利润增速分别为12.7%、14.1%、16.2%，2020年BVPS为6.63元。

平安银行。公司重心从零售向对公战略性切换，依托于集团资源，对公项目充沛，投放顺利。2020年一季度不良率环比持平于1.65%，拨备覆盖率高达200.35%，创下阶段性新高。随着零售催收产能恢复运作，预计二三季度零售贷款不良率会逐步见顶。公司拥有较高的同业负债占比，所以有足够对抗利率下行的能力。2020年一季度净息差仅环比下降2bp。公司长期保持较高的业绩成长性，2020年一季度归母净利润同比增速高达14.80%。消费刺激政策的推出有利于化解公司的零售风险，基建加码利好公司对公业务发展。我们预测2020-2021年归母净利润增速分别为14.9%、16.0%、18.3%，2020年BVPS为15.52元。

宁波银行。A股中资产质量最好的银行。公司拥有上市银行中最低的不良率和最高的拨备覆盖率，2020年第一季度不良率环比持平于0.78%，拨备覆盖率高达524%，资产质量非常优秀。公司的风控能力经受过历史的检验，历史上不良率从未高于1%。公司的营收驱动力在于非息收入，而利率下行的环境特别有利于非息收入的扩张。今年5月公司完成了80亿元定增，资本继续充实，在资产扩张上拥有更多主动权。在资产扩张的驱动下，公司预计将保持较高的利润增速。我们预测2020-2021年归母净利润增速分别为18.6%、19.2%、21.8%，2020年BVPS为17.81元。

系列报告

个股深度

零售对公双拳出击，旗帜鲜明推平安——平安银行深度报告

行业报告

深度解读中小微企业金融服务系列政策——小微金融政策出炉，结构性利好中小行

从银行角度看两会工作报告——宽信用政策延续，中小银行享受利好

点评2020Q1银行业主要监管指标——规模加速扩张，资产质量分化

点评4月社融数据——贷款结构正常化，M2创新高银行盈利无忧

点评《商业银行互联网贷款管理暂行办法（征求意见稿）》——对助贷及跨区展业松绑，政策宽松力度大

点评基础设施REITs试点工作的通知——公募REITs登场，加码基建看好银行

点评3月社融数据——社融再创新高，存款降息等待东风

详细解读定向降准和下调超储利率——开启宽货币空间，降低银行资金成本

点评国常会提出对中小银行定向降准——中小行将获定向降准，再次释放长期资金

点评美联储无限量QE——QE改善美元流动性预期，金融板块有望受益

点评人行3月普惠金融定向降准——定向降准落地，哪些银行可能获益？

2月社融以及国常会降准点评——社融增速稳定，再获降准红利

点评1月金融数据和2月LPR报价——社融超预期，把握行情机会

点评人行2019Q4货币政策报告——12月贷款利率下降，把握银行结构化行情

点评证监会再融资新规—再融资新规落地，稳经济促融资

点评12月金融和社融数据—社融增速稳中有升，负债成本改善可期

点评人行全面降准0.5个百分点开年—首次降准，改善银行净息差

民生金融

郭其伟 | 18588460632

民生证券金融行业首席分析师，中山大学硕士，曾就职于中国建设银行、华泰证券大金融团队。所在团队曾获得新财富评选2016年银行第三、非银第五；2015年银行第四、非银第四。金牛奖2016年银行第三，2015年银行第四。中国保险资管协会最受欢迎卖方分析师2016年银行第三。多次获得江苏省国际金融学会优秀课题报告奖。2019年加入民生证券。团队拥有多年行业研究经验，拥有丰富的数据资源和研究储备，重视个股基本面和商业模式的分析，挖掘行业自上而下的投资逻辑。

廖紫苑 | 16621184984

民生证券金融行业助理研究员，新加坡国立大学硕士，浙江大学本科，入选竺可桢荣誉学院，金融学试验班。工作经历涉及租赁、私募、证券和银行业。曾从事金融、家电和有色行业相关研究。曾就职于中国银行（维权），2019年加入民生证券。

请关注我们：

来自民生证券金融研究团队的声音