【华泰建筑建材&医药】山东药玻19年报&20年一季报点评：模制瓶龙头，看好一类瓶放量

来源：华泰建筑建材研究

报告发布时间：2020年4月29日

本文摘编自华泰证券研究所已对外发布的研究报告，具体内容以研究报告原文为准。

鲍荣富 执业证书编号：S0570515120002

张雪蓉 执业证书编号：S0570517120003

张云逸 执业证书编号：S0570519060004

方晏荷 执业证书编号：S0570517080007

代雯 执业证书编号：S0570516120002

核心观点

19年业绩符合预期，看好一类瓶放量

公司19年收入/归母净利润29.9/4.6亿，同比+15.8%/28.1%，扣非归母净利润4.59亿，同比+31.4%，经营活动现金流量净额6.0亿，同比+28.6%；其中19Q4收入/归母净利润8.4/1.2亿，同比+25.8%/22.7%，符合我们预期（19年预测4.6亿净利润）。20Q1收入/归母净利润7.6/1.36亿，同比+7%/22.6%，扣非净利润1.33亿，同比+29.9%。2019年10月国家药监局重启注射剂再评价，药企有望加速推进注射剂再评价，利好高毛利率的一类瓶放量，上调收入增长预测，预计20-22年EPS为0.96/1.18/1.42元，调整目标价为40.32-42.24元（42-44x 2020E PE），维持“增持”评级。

19年模制瓶销量高增长，原材料涨价导致毛利率提升缓慢

19Q4收入增速高达26%，受益于模制品和棕色瓶增量拉动，19年公司模制瓶/棕色瓶/丁基胶塞/管制瓶收入同比分别+24%/+1.8%/-2.7%/+4.8%至12.5/7.1/2.1/1.5亿元，销量同比分别+8.6%/+3.9%/+2.2%/-4.2%，管制品销量下降受保健品市场不景气影响，模制瓶均价同比提升14.3%，主要因一类模制瓶销量大幅增长40%，高端产品占比提升带动均价上涨。19年综合毛利率36.9%，同比+0.9pct，其中模制瓶/棕色瓶/丁基胶塞/管制瓶毛利率分别同比-2.3/+5.7/+0.2/+3.8pct，模制瓶毛利率下滑主要因原材料石英砂价格上涨，管制瓶毛利率提升因自动化水平提升，拉管工艺成本下降。

费用管控良好，一类瓶产能扩张在即

公司19年/20Q1期间费用率为17.2%/12.7%，同比+0.4/-5.0pct，其中19年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.8/-0.5/+1.1/+0.6pct，20Q1费用率大幅下降主要因汇兑收益增加带动财务费用率下降2.2pct，同时销售费用率也下降2.0pct。公司19年经营性现金流净流入6.0亿元，同比提升28.6%，付现比下降3.8pct至74%，收现比下降7.0pct至92%。公司拟投资2.1亿元建设一类模制瓶车间，继续加快一类模制瓶产能扩张步伐，公司预计四季度投产，有望充分受益一致性评价落地带来的增量市场。

上调盈利预测，维持“增持”评级

公司作为国内药用玻璃行业的龙头企业，是国内最大的模抗瓶生产厂家，规模优势显著，注射剂一致性评价推进有望推动一类瓶销售大幅提速，公司作为一类模瓶独家生产商、一类管瓶潜在自供自产商，将显著受益。公司针对高管的激励政策注重利润总额增长指标，按照不同利润总额增速设置不同的提成比例。小幅调整20-21 EPS为0.96/1.18元（前值：0.95/1.15），引入22年EPS预测1.42元，参考可比公司 20年平均40x PE，基于高增速与产品升级给予估值溢价，认可公司20年合理PE区间为42-44x，目标价40.32-42.24元（前值：25.41-26.95），维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格超预期上涨，中硼硅瓶推广慢于预期。

公司经营情况及可比公司估值表

PE/PB - Bands

盈利预测

山东药玻近期相关报告：

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文章来源：

本文摘编自华泰证券研究所已对外发布的研究报告，具体内容应以研究报告原文为准。订阅人不应单独依靠本研究报告中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

报告体系：

1.策略报告系列

【中期策略NO.1】建筑行业2019年中期策略：成长看设计检测，弹性选地方龙头

【中期策略NO.2】建材行业2019年中期策略：坚守优质消费建材，玻纤具长期投资价值

【年度策略NO.3】建筑行业2019年策略：短看基建托底，长看信用及融资改善

【年度策略NO.4】建材2019年策略：政策预期强化，新供给局面打开

【年度策略NO.5】建筑2020年策略：穿过至暗时刻，静待龙头价值发现

【年度策略NO.6】建材2020年策略：拥抱精装及存量时代的消费建材龙头

2.财报解读系列

【财报解读NO.1】建筑行业2019年三季报总结：收入持续高增长，Q4基本面有望继续回暖

【财报解读NO.2】建材行业2019年三季报总结：19Q3竣工需求改善，盈利维持高位

【财报解读NO.3】建筑行业2019年中报综述：收入提速利润承压，19H2盈利有望改善

【财报解读NO.4】建材行业2019年中报综述：盈利能力维持高位，首推B端家装建材

【财报解读NO.5】建筑行业18年报及19Q1季报总结：费用侵蚀利润,19Q2 基本面或企稳

【财报解读NO.6】建材2018年报及2019一季报总结点评：18年盈利新高，19年迎更高质量成长

【财报解读NO.7】建筑行业2018年三季报总结：设计装饰增速最快，化建改善显著

【财报解读NO.8】建材行业2018年三季报总结：水泥风景独好，家装继续探底

【财报解读NO.9】建筑行业2018年中报总结：利润放缓流出增加,设计装饰改善大

【财报解读NO.10】建材行业2018年中报总结：行业高景气延续，盈利能力创新高

【财报解读NO.11】装饰行业2018年半年报前瞻系列一：公装景气向上，业绩持续提升

【财报解读NO.12】建筑行业17年报及Q1季报总结系列二：设计景气提升,订单/人员扩张助成长

【财报解读NO.13】建材行业17年报及18Q1季报总结系列二：从销售费用率看家居建材品牌壁垒

【财报解读NO.14】建筑行业17年报及Q1季报总结系列一：业绩增速持续提升，现金流望改善

【财报解读NO.15】建材行业17年报及Q1季报总结系列一：水泥高景气，玻纤家装成长延续

3.见微知筑系列

【见微知筑NO.1】家装行业报告：家装格局之变，群龙逐首

【见微知筑NO.2】设计行业整合提速，龙头强者恒强

【见微知筑NO.3】景气周期上行，化学工程谱新篇

【见微知筑NO.4】政策暖风频吹，两主线掘金装配式建筑

4.再谈建筑研究方法论系列

【再谈建筑研究方法论NO.1】建筑估值之变2017：从小为美到大而美

【再谈建筑研究方法论NO.2】行业竞争格局转变，拥抱龙头时代

【再谈建筑研究方法论NO.3】建筑财务关键指标解读及牛股追踪

【再谈建筑研究方法论NO.4】估值趋于国际化，PPP海外待突破

【再谈建筑研究方法论NO.5】拨开迷雾，再看基建/房建/工建空间

【再谈建筑研究方法论NO.6】盈虚有时，三重维度复盘建筑轮动

【再谈建筑研究方法论NO.7】宏微观两维度看建筑现金流变迁

【再谈建筑研究方法论NO.8】建筑现金流及资产构成背后商业模式解析

5.当前时点如何看建筑系列

【当前时点如何看建筑NO.1】继续超配低估值蓝筹,适当加码PPP

【当前时点如何看建筑NO.2】建筑混改添新动力,布局重点行业地区

【当前时点如何看建筑NO.3】行业基本面改善,精选盈利拐点标的

【当前时点如何看建筑NO.4】基建投资维持高位，关注化工家装

【当前时点如何看建筑NO.5】三维立体看一带一路,海外方兴未艾

【当前时点如何看建筑NO.6】PPP推动行业基本面持续改善

【当前时点如何看建筑NO.7】去杠杆背景下，PPP去往何处？

【当前时点如何看建筑NO.8】公路投资高增长，板块预期差修复在即

【当前时点如何看建筑NO.9】资金面看基建投资及公司业绩确定性

【当前时点如何看建筑NO.10】业绩确定性成长主线挖掘Q4行情

【当前时点如何看建筑NO.11】第三届PPP融资论坛十问十答

【当前时点如何看建筑NO.12】关注转债获批后正股超额收益机会

【当前时点如何看建筑NO.13】PPP稳健落地，积极配置大建筑

【当前时点如何看建筑NO.14】从历史三次基建宽松看当前机会

【当前时点如何看建筑NO.15】三大路径看历史三次基建房建共振

【当前时点如何看建筑NO.16】基本面/估值/量化三维再看建筑补涨机会

【当前时点如何看建筑NO.17】估值筑底，布局来年

6.建筑行业深度解读系列

【建筑行业深度解读NO.1】老旧小区改造提速,万亿市场待开启

7.建筑国际比较系列

【建筑国际比较系列NO.1】中美日基建投资现状及历史比较

8.十倍成长股系列

【十倍成长股NO.1】金螳螂：历史三十倍牛股，三大因素现拐点

【十倍成长股NO.2】葛洲坝：投资/环保助成长，中国万喜正启航

【十倍成长股NO.3】东方园林：生态环保双布局，千亿园林龙头起航

【十倍成长股NO.4】苏交科：内外并举十倍股，环检加速再腾飞

9.当前时点如何看建材系列

【当前时点如何看建材NO.3】春季躁动买水泥，年后复工看周期

【当前时点如何看建材NO.4】一季度开门红，成长与价值齐飞

【当前时点如何看建材NO.5】基建重振利好西部地区水泥

【当前时点如何看建材NO.6】春季躁动买水泥，玻璃或有良好表现

【当前时点如何看建材NO.7】核心矛盾在需求，竣工首推玻璃

【当前时点如何看建材NO.8】管桩迷局：雨雪影响管桩，新开工整体承压

10.策论建材系列

【策论建材NO.1】大变局：存量崛起，增量升级

【策论建材NO.2】寻找消费属性较强的建材股

【策论建材NO.3】供给突围，推“玻”助澜

11.建材细分行业深度解读系列

【建材细分行业深度解读NO.1】防水行业深度报告：行业加速集中，龙头再创辉煌

【建材细分行业深度解读NO.2】建筑陶瓷行业深度报告：B端需求加快放量，首推品牌龙头

【建材细分行业深度解读NO.3】光伏玻璃景气度回升，平价上网重塑行业生态

【建材细分行业深度解读NO.4】精装房利好工程模式，零售承压彰显公司能力

【建材细分行业深度解读NO.5】石膏板周期性弱化，需求空间犹存

12.建材方法论系列

【建材方法论系列NO.1】水泥研究框架&海螺二十年行情复盘

【建材方法论系列NO.2】建材立体复盘暨伟星新材全梳理

【建材方法论系列NO.3】PB-ROE 模型下建材龙头的长期投资价值

【建材方法论系列NO.4】从财务指标解读消费建材商业模式及核心竞争力

13.建材全球视野系列

【建材全球视野系列NO.1】从立邦成长史看中国本土涂企的崛起

14.当前时点我们如何看建筑/建材系列

【当前时点如何看建筑/建材NO.1】抢跑春季行情，布局大基建/水泥/玻璃

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