华林证券胡宇：本轮A股低点或低于10倍市盈率

　　【每周策略】本轮A股低点或低于10倍市盈率

　　胡宇 华林证券

　　策略

　　自上证指数跌破3000点以来，市场总有估值见底的声音，虽然从稳定预期的角度而言，的确有必要，但从客观认识市场运行规律的角度而言，我们判断，2600点的上证A股离本轮估值低点仍有一段距离。

　　从进出口增速和A股市场的估值对比来看，两者存在较强的相关性。过往几次出口增速高点对应A股估值的几次顶点，比如2015年2月出口同比出现48.13%的增速，随后A股见顶；2018年2月出口增速再次出现43.5%的增速，A股同样见顶回落。从出口增速的低点来看，也同样与A股估值低点相对应。比如2016年2月的-27%的增速，对应A股恰好处于阶段性底部。虽然目前出口增速已经开始出现增速放缓的态势，截至2018年9月，出口增速已经恢复到了17%，仍处于正增长区间，离出口增速的历史低点仍有较大距离。考虑到中美贸易摩擦仍可能持续影响中国出口形势，预示着A股估值仍未真正落到底部。

　　从上交所公布的A股平均市盈率数据来看，自2001年以来，A股市盈率呈现了一种逐步向下收敛的趋势，而且每次市场低点都在不断下移。2005年998点估值是15.6倍，2008年1664点的估值是14倍，2014年的估值已经到了10倍；截至2018年9月底，A股估值倍在14左右，处于相对低位，但离2013年、2014年的10倍平均市盈率仍有较大距离。同时，我们也要看到，目前A股仍处于下行趋势线的右上方，未来触及下行趋势性的概率较大。进一步分析，随着A股逐步与国际接轨，市值排名靠后的公司市值进一步缩水的概率较大，必然会压制市场整体估值水平。

　　需要警惕的是，目前市场仍存在一定的乐观情绪，认为贸易战的影响已经消除，股市已经充分反映了贸易战的不利影响，或者认为目前的多项市场政策都会对目前的A股构成心理支持。其实，这或只是一种主观认识。市场已知的风险已经释放，但未知的风险是否暴露呢？已知的风险已然人人皆知，但也不一定完全释放，比如说股权质押的风险；比如说房地产市场的泡沫风险，有些风险恐怕只能通过以时间换空间的方式来化解。贸易摩擦和美股暴跌的因素是影响A股的外因，但打铁还须自身硬，A股能否走强主要取决于内因。

　　A股要走出一波牛市，必须要有新气象、新作为，不可能再靠老旧事物来做先锋、代表。正所谓，江山代有才人出。一个新的牛市出现，也有新的征兆。看看最近市场的表现，基本都是昙花一现的题材炒作，没有太多的新意。回顾2005年上证A股在998点见底，是因为“开弓没有回头箭”的股权分置改革的启动；2014年牛市的出现是因为“创新牛”和加杠杆，2018年市场若想见底走稳，一定需要配合重大的改革举措，这一重大改革举措若是能够力挽狂澜，挽回投资者信心，市场自然会见底。否则，市场仍然会选择向压力最小的区域运行，这就是各方博弈下由A股政策市表征的现实情况。

　　配置

　　2018年下半年主要看好“四新”企业、新兴成长行业的头部公司、独角兽上市及CDR发行带来的结构性机会。

　　1、主要看好独角兽、创新企业及新兴行业的投资机会。

　　目前除京东外，5家潜在的CDR标的的估值均低于创业板。其中腾讯与阿里估值与创业板接近，而百度和网易大致为创业板的一半，京东的估值大致为创业板的5倍。

　　5家潜在标的的财务基本面远好于国内沪深主板与创业板的平均水平，具有公司盈利能力强、资产负债率低、现金流充裕的特点，尤其是腾讯、阿里巴巴和百度。

　　2、物联网行业前景广阔

　　近一年来，国务院陆续发布《关于促进“互联网+医疗健康”发展的意见》、《物联网“十三五”发展规划》等，政策红利不断；市场方面，物联网行业整体市场规模逐年攀升，预计到2018年中国物联网行业的市场规模将达到2.05万亿元，增速同比达到174%，到2022年市场规模将达到7.24万亿元。

　　3、云计算：渗透率提升空间巨大，国内云计算市场已到临界点

　　2018年1季度服务器市场销售规模连续三个季度保持增长，中国市场增速达67.4%，美国市场达40.6%。服务器高速增长的背后是全球云计算市场规模的不断扩大，渗透率提升空间巨大，从渗透率来看，我国目前云计算高度集中于北京、上海等超级城市，云计算的渗透率仍有待提升。我国 IT 支出占 GDP 比例与全球相比偏低，2017年中国在2.80%，相对于全球4.58%的占比还有相当大的提升空间。

　　4、新兴消费市场前景广阔

　　从美国经济的成长历史来看，中国目前相当于处于美国1980年代，消费在GDP贡献占比将逐步提升，最终超过80%：中产崛起提高消费能力：边际消费倾向更高的80和90后成为消费主力，新业态涌现满足多元化消费需求。 

　　5、国外体育行业经过多年发展，已经孕育出一大批市值上千亿的伟大公司。中国体育产业刚刚起步，前景非常广阔，目前正是投资行业、挖掘优秀公司的最佳时机。

　　6、新能源行业发展前景广阔，行业龙头享受估值溢价

　　2017年下半年以来，新能源汽车重要政策包括：补贴退坡、双积分政策出台，取消新能源汽车外资股比限制，市场竞争机制的作用逐步显现。看好新能源汽车产业链的发展前景，中短期来看，或存在三个重要发展趋势：（1）技术路线切换；（2）中游集中度提升，行业龙头崛起；（3）电动化/智能化驱动下，汽车电子行业成长空间很大。

　　7、布局资本市场核心参与者。

　　随着直接融资比例的大幅提升，以及去杠杆和增加权益资本的需要，资本市场的发展潜力非常大。伴随资本市场发展的相关投资机会包括，券商、及金融控股公司的投资机会。

　　券商目前的估值处于历史低点附近，未来股价进一步下跌都是长线布局的价值投资区域。

　　非银金融股，尤其是保险股在熊市环境下，投资业绩波动加大，但对优秀的头部公司而言，也是长线布局机会。目前寿险保单渗透率和客单价均有显著提升空间，税收递延养老险的未来发展空间仍然较大。

　　大类资产配置

　　利率上行周期与信用周期收缩叠加，导致现金流紧张的高负债率企业偿还能力受到质疑，出现信用违约风险的概率大增，但其中也存在情绪发酵带来的错杀机会。风险偏好较高的激进型投资者可以考虑配置高收益债券。

　　1、机构投资者的一致性悲观预期，造成高收益债被错杀的可能；

　　2、目前20%以上的负面消息高收益债主体增加较多，有足够的样本精挑细选；

　　3、民营企业有瑕疵就会沦为高收益债群体；

　　信用债违约情绪发酵导致某些错杀的信用债存在投资机会。但需要对资产质量及偿还能力做出专业鉴

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责任编辑：高艳云