多元化坑杀民族品牌两面针能否完成自我救赎？_新浪财经

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　　A股大败局 | 多元化坑杀民族品牌，即将失去“阿拉丁神灯”的两面针能否完成自我救赎？

　　来自微信公号：市值风云

　　作者 | 清晖

　　今天要给大家介绍的上市公司是两面针（600249，SH），它生产的两面针牙膏是风云君小时候就熟知的牙膏品牌，与当时另一个古老的品牌中华牙膏堪称一时瑜亮。

　　然而随着风云君从小学到初中、从初中到高中、从高中到大学、再到毕业工作，风云君依然每天都在勤勤恳恳的刷牙，只是好久没挤两面针的牙膏了。只有时不时出差的时候，才会看见久违的两面针躺在酒店的卫生间里，诉说着与风云君两小无猜的情话。

　　从大管居家必备护牙神器，到如今瘦小的廉价产品，其日渐消减的身材也似乎展现了其生产厂商的坎坷。市占率下降、停滞不前的营收、连年亏损的扣非净利……

　　每一个经营指标都敲打着人们的心扉，随着时间的发展，很多产品都在进步，而无论是人生还是做企业，往往是一个大浪淘沙，不进则退的过程。

　　一、多元化噩梦

　　柳州两面针股份有限公司起源于1941年成立的亚洲视厂等5家小型私营肥皂厂；1956年经公司合营组成“柳州市肥皂厂”；1963年肥皂厂更名为“柳州市日用化工厂”；1978年其牙膏车间分离，单独组建“柳州市牙膏厂”。

　　1978年，两面针在国内首次将中药知识与牙膏制造相结合，研发出第一支两面针中药牙膏，根据时间，计算这要比云南白药出品中药牙膏早20年。

　　1994年两面针改制为股份公司，并在10年后于上交所挂牌上市，成为中国第一个以牙膏为主业的上市公司。

　　根据公开资料梳理，两面针曾有着辉煌的过往。在1986-2001年间，两面针牙膏连续15年产量、销量位列国产牙膏品牌榜首。在鼎盛时期，两面针市占率达到17%左右，仅次于佳洁士、高露洁两大外来品牌。

　　但是出于某些原因，两面针在牙膏市场激烈的竞争中做出了不战而逃的举动。其竞争对手在努力为赢得市场绞尽脑汁的时候，两面针不合时宜的大力推广“多元化”的战略方针。

　　没错，多元化战略是无数上市公司的噩梦，或者说是股民的噩梦。

　　两面针在自己擅长的牙膏领域没有守住护城河的同时，逐步进入了纸业板块、精细化工板块、医药板块和房地产板块这些不熟悉的领域。

　　事实证明，这些领域并没有为两面针带来盈利，反而拖累了两面针的精力，使得其在牙膏市场的影响力也在逐渐下降。

　　下面是几组数据供读者参考：2008年，两面针的市占率仅有1.7%，而该值到了2016年已经低于1%；两面针营收最高值出现在2016年，当年两面针实现营业收入15.61亿元，但其在前一年已经跌出牙膏十强榜单。

　　（来源：中商产业研究院）

　　值得注意的是，两面针的老对头中华牙膏虽然在对抗云南白药等新兴巨头时时没能保持住先发优势，但是起码维持在牙膏十强榜单上。

　　二、一失误成千古恨，再回首已是保壳身

　　1、“亏损稳定性”领先A股

　　两面针2004年登陆A股以来的经营数据表现实在过于平淡。营业收入自2014年报的5.69亿元上涨到2017年报的14.72亿元，13年年复合增长率只有7.5%左右。

　　至于扣非净利润就更加难看了。

　　在2004年和2005年，也就是两面针刚刚登陆A股市场的年份，它的主业还是能有个几百万的利润的。参照当时5.5亿元左右的营收，扣非净利润率大约在1%左右，够寒酸的。

　　而自2006年之后，两面针的扣非净利润就没盈利过，并时不时亏损超过1亿元。比如其在2006年亏损1.07亿元、在2007年亏损1.29亿元、在2013年亏损1.1亿元、在2014年亏损1.77亿元、在2015年亏损1.69亿元、在2016年亏损1.09亿元、在2017年亏损1.53亿元。

　　两面针主业亏损的稳定性在A股上市公司中应当算是排的上号的，长年累月，锲而不舍，风轻云淡地亏着。

　　利润为负，那自然是费用大于收入的结果。我们在上面说过，两面针虽然营收增长缓慢，但是好歹有着7.5%的年化涨幅，那是不是费用控制不佳呢？

　　我们来看一下费用的百分比报表：

　　利润表的百分比报表是将各年营业收入设定为100%，利润表其他项目分别除以营业收入算出百分比，填入利润百分比报表中。

　　与普通的报表不同的是，百分比报表中的数字，只具有比例含义，并不反映具体的数值（比如两家营收规模差10倍的公司有出现较为接近的百分比报表）。

　　我们从普通的利润表发现，2006年两面针扣非净利润就开始亏损，那么导致2006年两面针亏损的原因是什么呢？从百分比报表上看，2006-2009年间两面针的销售费用、管理费用和财务费用均显著提升。

　　我们从2006年开始回顾，看上市公司是怎么把一手好牌打烂的。

　　2、如何才能打烂一手好牌？

　　2006年两面针的年报对于销售费用上升是这么解释的，销售费用受到市场的影响：

（1）因为高附加产品的推出，需要更多的费用和广告来支撑；

（2）运输费用提高；

（3）公司大幅度增加销售人员对市场维护；

（4）公司对样板店的维护和投入。

　　年报的解释似是而非，有些说法似乎与我们的常识相悖。两面针在上市前是国内最有名的品牌牙膏之一，两面针只要维护好自己的品牌，保持着国产品牌龙头牙膏的地位，民众会自发的推广产品。根本不会出现公司一面花大价钱做广告，一面销售额又不怎么涨的情况。

　　事实上从两面针募集资金的项目就可以看出，这个公司当时并没有把自己的门面产品捧在手心上，而是三心二意的发展各种业务。根据2006年年报，其募资资金的使用用途是这样子的：

　　（来源：上市公司2006年年报）

　　上市公司募集资金中有卫生用品和洗衣粉两个大项目，每个项目募资都超过了5000万元。从事后看我们知道两面针在卫生用品和洗衣粉两大业务上没有发展起来，而就当时看，两面针本不需要把这两项业务发展成主业。

　　（来源：两面针2006年年报）

　　尽管香皂、洗衣粉、卫生巾加在一起的营业收入还不到牙膏收入的三分之一，并且洗衣粉和香皂的毛利很低，但是两面针还是为洗衣类产品募资6000万元，为卫生类用品募资1亿元。

　　下面两件事情同样能显示出两面针的“多元化”的决心，两面针在上市元年就开始了收购，拿下广西怡康药业股份有限公司的股权。

　　2007年6月两面针成为了盐城三氯蔗糖制造有限公司的第一大股东；同年8月，两面针董事会通过了在安徽合肥购买土地及投资的议案，将合肥芳草规划建设为公司的大型产业基地；同年10月，董事会通过了注资控股两面针酒店用品有限公司的决议；还是在2007年10月，两面针通过投资组建两面针房地产开发有限公司的决议。

　　根据两面针的说法，上述行为为“实现两面针多元化、跨越式发展迈出了坚实的一步”（引号内语句摘自2007年年报）。有些公司擅长并购，将规模越做越大，两面针并不是这方面的行家，其参股和控股的公司表现并不好。

　　（来源：2007年年报）

　　2004年控股的亿康药业到2007年仍然微利，而两面针做洗涤用品和卫生用品的两个子公司常年亏损，另外两面针新并购或设立的公司有2个亏损超过百万，剩下的房地产公司3000多元的利润似乎可以忽略不计。

　　而百分比报表也显示出，管理费用也持续上升。根据2006年年报，两面针管理费用上升的原因是计提坏账；而根据2007年年年报，两面针管理费用再次上升的原因是存货减损。

　　（来源：2006、2007年年报）

　　刚上市3年就亏损的两面针定下了多元化的经营方针，并且喊出了一些假大空的口号，10多年之后重新读来，多少有些讽刺。如下图所示：

　　（来源：2006年年报）

　　三、好事和坏事，先听哪一件？

　　10多年前，两面针还是民族品牌牙膏，公司也喊出了要做民族品牌第一人的愿景。可是我们前文说过，2015年的时候两面针已经掉出国内牙膏十强榜单，看来所谓的主业愿景是没有达到。

　　那两面针这10年有没有什么值得“自豪”的事情呢？

　　风云君觉得还是有的，我们先说一个不好的，再说一个好的。

　　1、昔日王者的不及格试卷

　　两面针始终坚持着当初的多元化政策——这个战略方针贯彻的很坚决，尽管多元化导致了亏损而不是盈利；两面针10多年前虽然定错了战略方针，但是做出了一笔相当正确的投资，这10多年来，正是靠着这笔无比正确的投资（下文介绍），两面针不仅没有“破产”（按，上市公司2006年年报语，不能创造利润，破产只是时间问题），甚至从没“戴过帽”。

　　你们说神奇不神奇？！

　　我们本部分先说牙膏，再说多元化，至于两面针避免连续2年归母净利润为负值的诀窍，我们在下一部分说明。

　　2017年，两面针总共卖出了15.4亿支牙膏，有15亿支牙膏为旅游牙膏产品，家用牙膏销售量仅为4000万支。

　　现在有一种说法，说是两面针在家用牙膏市场遭遇挫折的情况下，才想起用旅游牙膏来弥补销售额。我们并不同意这种说法，风云君认为家用牙膏和旅游牙膏是两种不同的东西。

　　其中家用牙膏拼的是质量拼的是品牌，这也是云南白药牙膏在当今市场能够后来居上的原因。

　　最近有关于消费问题的争论，如果把时间轴拉长，从两面针还是国产牙膏的龙头品牌的时候算起（大约在世纪之交左右）一直到现在，随着人们收入和生活水平的提高，消费总是升级的。

　　而两面针在这种大环境下，并没有把握先发优势，它是国内最先推出中药牙膏的公司（1978年），却在接近40年后的2017年的年报中再次提出淘汰非中药牙膏的口号（这品牌战略执行力令人惊讶）。

　　或者我们可以说，在之前10-20年，两面针根本就没有意识到随着人们消费意愿的增强，只有高附加值的产品才能够赢得消费者的芳心。

　　（来源：2017年年报）

　　再来说一下两面针引以为傲的旅游牙膏，旅游牙膏因渠道而受益。我们在前面说过两面针在自己的牙膏主业还处于比较强势的时候，它就极力的发展多元化经营。这种多元化经营也确实为两面针的牙膏扩充了渠道，其中代表就是旅游牙膏。

　　可惜的是，旅游牙膏并不需要什么技术含量，因此可能也拖累了两面针对牙膏技术的开发，而被打上廉价标签的两面针逐渐被消费者抛弃。

　　根据2017年年报，两面针日化产品总销售额一共6.2亿元，如果我们进行纵向比较，就会发现，相比于2006年的3.12亿元牙膏销售额，两面针牙膏销售额连翻倍都没达到（6.2亿元的日化产品中不仅包括牙膏还包括洗化产品）。

　　而如果我们进行横向比较，落差感会更大一些。

　　根据人民网的报道，云南白药牙膏在2016年获得了40亿元的销售收入，该数值大约是两面针牙膏2017年销售收入的7倍。

　　这么看来，十年来两面针为2006年年报中“民族品牌第一牙膏”的愿景交出了远低于及格线的答卷。

　　至于两面针的“两大主业必须脱胎换骨，副业也要赚钱”的多元化方针进行的效果，也是只赚吆喝不见成果。

　　（来源：2017年年报）

　　（注：2007年两面针入股捷康三氯蔗糖制造有限公司，2017年11月公司通过公开挂牌交易的方式将持有盐城捷康三氯蔗糖的股权转让给飞尚实业，不再持有捷康公司股权）

　　2017年年报所列出的7个控股公司数据显示，其中有5家公司当年亏损。仅有两面针实业当年赚取1100万的业绩还算不错，但还抵不上两面针纸品公司一年1.18亿的亏损额的零头。

　　10多年前两面针曾经为洗涤业务和卫生用品项目合计募资1.6亿元，10年后两面针已经把柳州两面针洗涤用品厂剔除了报表，而柳州惠好卫生用品公司不仅2017年净利润为负，其当年-5900万元的净资产似乎表明该公司常年经营不善。

　　根据2017年参股、控股公司经营业绩，我们可以看出除了柳州惠好净资产为负外，其他净资产为负的企业还有柳州进出口贸易、芳草日化、和柳州两面针纸品。

　　这么看，两面针多元化政策也没有取得成功。

　　2、我能想到最浪漫的事，就是不费吹灰之力的保壳

　　歌词有云：我能想到最浪漫的事，就是以原始股价投资了中信证券……

　　1999年8月，两面针作为发起人参股中信证券（600030，SH），投入1.52亿元获得9500万股，或者折合每股成本1.6元。

　　2006年至2017年，两面针合计扣非净利润亏损高达12.42亿元，这一时期两面针通过出售中信证券股票以及从中信证券取得的现金分红合计20.16亿元。

　　两面针在扣非净利润连年亏损的情况下，时不时靠出售中信证券获得投资收益以避免连续2年出现归母净利润为负值，避免被戴帽的命运。

　　从上表可以看出2011年-2014年两面针在卖中信证券的时候比较大方，连续4年都卖1000万股以上，这几年净利润、非经常性损益和出售中信证券的关系如下：

2011年两面针净利润1082.94万元，非经常性损益1.12亿元，其中出售中信证券获利1.77亿元；

2012年净利润1677.14万元，非经常性损益9676.01万元，其中出售中信证券获利1.18亿元；

2013年净利润1010.48万元，非经常性损益1.19亿元，其中出售中信证券获利1.49亿元；

2014年净利润2190.91万元，非经常性损益1.99亿元，其中出售中信证券获利2.58亿元。

　　这四年两面针能够连续达到千万级的盈利全都是得益于大额非经常性损益，而出售中信证券获得的收益均明显大于当年两面针非经常性损益总额。

　　两面针之所以分别于2015年和2017年取得超过亿元的亏损，是因为两面针在2015年只卖了60多万股中信证券，而在2017年一股没卖。

　　两面针之所以没以前大方了，或许是与其中信证券股票持仓逐渐见底有关，这种“不可再生”的盈利总是卖一点少一点。

　　2017年两面针亏损1.44亿元，2018年又进入保壳大年，两面针保壳的方法自然是“择机出售中信证券股票”。