颐海国际(01579)2H20表现平稳，冲泡系列值得期待

原标题：颐海国际(01579)2H20表现平稳，冲泡系列值得期待 来源：中金公司

预测2020年盈利同比增长32%，符合预期

我们预计颐海2020年收入同比增26%，其中全年关联方、第三方收入分别同比-13.5%、+50%，略低于市场预期。我们预计公司2020年净利润同比增32%至9.5亿元，符合市场预期。

关注要点

2H20第三方收入增长降速，利润表现符合预期。根据我们草根调研，公司2H20第三方收入较1H20有所降速，我们预计2H20火锅料、复合调味品、速食收入分别同增约20%、40%和45%，主要受2H19高基数(春节偏早)、1H20消费者需求透支及过度国货影响，我们认为降速实属正常，公司网点拓展及新品推广持续推进。

自热火锅收入增速或较上半年的96%降至2H20的15%左右，但我们草根调研显示新品冲泡系列表现良好，在产能受限且未全国大规模推广情况下有望实现约2亿元收入，占选食比重超10%，贡献较大。2H20关联方收入有望同比持平，受定价机制市场化改革影响增速或持续慢于海底捞餐厅。我们预计下半年公司利润率基本持平，全年盈利有望同比增32%，符合市场预期。

今年收入有望加速增长，关注冲泡系列表现。考虑1H20疫情下第三方高基数及关联方低基数，今年收入增长将主要由关联方带动，我们预计关联方增速有望达60%。我们判断第三方全年增长将出现前低后高态势，并看好冲泡系列表现，其有望大幅缓解第三方业务基数压力。冲泡系列所在高端方便粉面赛道近年来高速增长，该产品口味广受消费者欢迎，定价较自热火锅更具竞争力，我们预计有望获得更大消费者基数与复购率。当前该产品仍有产能瓶颈，新产能有望于今年4-5月落地，公司有望于产能释放后加大冲泡系列的市场营销工作，我们预计全年冲泡系列销售额有望达8-10亿元，带动2021年速食保持50%左右增长。此外公司推出更低价位(单价低于20元)自热火锅产品以进行低线市场渗透，我们认为该产品亦值得期待，其有望打破传统自热火锅定价高难以进行下线城市渗透的局限。但考虑快速增长的关联方业务和冲泡系列利润率均低于公司平均，全年利润率或有小幅下行压力。组织能力为核心竞争力，品类扩张可期。疫情后公司设置以省为单位的区域长制度，研发等职能下放至区域长。该改革利于开发区城性产品，总部职能扁平化亦有利于进一步提高效率。未未公司有望继续进行细分品类扩张，进入香辛料甚至单一调味品等领域，我们看好公司强组织能力下持续品类扩张带来的长期价值。

估值与建议

我们基本维持2020/21年盈利预测，引入2022年净利润预测15.9亿元，考虑市场估值中枢上移，我们上调目标价10%至115港元，对应9%的上行空间，该目标价落在我们DCF模型区间内。维持跑赢行业评级。

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