浙商证券--医药行业周报：CXO龙头新高下的思考：空间、趋势和供需

原标题：浙商证券--医药行业周报：CXO龙头新高下的思考：空间、趋势和供需 来源：金融界

二级市场： 拥抱业绩持续性强、景气度高的核心赛道 本周医药板块上涨 1%，跑赢沪深 300指数 0.16个百分点，在所有行业中涨 幅排名第 9。 2020年初以来，医药板块上涨 49.3%，跑赢沪深 300指数 26.2pct，位列所有行业涨幅第 5位。据中信医药分类看，本周医药板块 分化明显，其中医疗服务、化学制剂和医疗器械子板块涨幅较大，分别上涨 4.8%、 2.3%和 1.4%；中药饮片和化学原料药板块有较大回调，分别下跌 5.9%和 1.8%。 考虑中信医药分类涉及部分公司交叉业务，根据浙商医药重点公司分类情况 来看，医药服务板块本周涨幅明显，平均上涨 5.2%，泰格医药、药明康德、 凯莱英等 CXO 公司分别上涨 10.4%、 8%和 6.4%；涨幅第二为创新药板块， 平均上涨 2.7%，其中恒瑞医药、康弘药业涨幅达到 8.9%和 5.5%，本周明显 跑赢行业和大盘。

CXO 龙头创新高下的思考： 板块高估值下，加仓的动力源于什么？ 市场普遍认为医药 CXO 的估值偏高（预期收益率降低），相比于收入 YOY （ 30%）而言累积的涨幅较大（ 2020年初以来板块上涨 94%， 2019年以来上 涨 250%），估值普遍提升，同时认为随着年底 Me-too 药谈判的推进和一级市 场投资回报率的担忧，对于相关行业景气度产生比较多的担忧。 ①天花板：前期我们在临床 CRO、 CDMO 的天花板方面基于不同的需求来 源、离岸属性特点、中国生产要素优势等角度阐述了两个领域的天花板足够 高，这是奠定这个板块长期投资价值的基础。我们认为， CRO、 CDMO 这两 个领域内很难产生资金绝对损失，特别是 CDMO，基于供给端技术平台的成 熟度、离岸订单的升级趋势评估， CDMO 的天花板更高。 ②景气趋势：我们重点强调了 CDMO 公司预收账款、存货、预付账款等变量 所反映的行业景气加速的趋势，这是支撑我们对 CDMO 公司估值的信心；对 于 CRO，无论临床/临床前，服务平台、内容的持续丰富奠定了景气持续的基 础，也奠定了盈利能力持续提升的基础； ③管理半径、新药投融资的持续景气，是在供给和需求端，市场相对低估的 点。这三点，我们认为是市场认知明显不足的三个点。我们认为 2021年医药 CXO 的业绩持续高增长、部分公司盈利能力提升及 CDMO 的业绩加速将逐 步验证我们的判断。

投资建议： 坚持“创新赋能、制造升级和降本增效”三条选股思路 我们认为，当前医药行业正处于新旧动能更替、供给侧改革的关键阶段。随 着三医改革逐步取得成效、全球产业链渗透逐渐深化，过去低端重复/仿制、 无明显临床增效的微创新已失去议价/溢价能力，成本和效率的竞争也随之日趋激烈和国际化。

未来投资重点是把握中国优势这一核心主线，坚持市场 化、全球化”两个原则、 “创新赋能、 制造升级和降本增效”三条选股思路。 具体而言，建议关注： 1）创新赋能： 抓住进口替代表象下的产品竞争力本质，从中国创新迈向全球 创新。 前瞻性布局景气赛道、坚持研发创新和持续提升产品全球竞争力的创 新器械企业；谈判降价背景下把握中国市场，且拥有全球视野和布局的创新 药企业； 创新质量提升、服务赋能下龙头集中的研发外包企业。 2）制造升级：充分发挥中国优势， 深度参与全球产业分工。通过新产能、新 业务加速拓展打破产业转移“共识”的特色原料药企业；订单加速，行业景 气背景下优势不断强化的生产外包企业； 疫情机遇与集采倒逼下中国制造优 势加速体现并加快国际化进程的出口器械企业。 3）降本增效。 有持续扩大规模和提升效率能力的连锁医院、 ICL 及药房。 具体结合公司质地和估值情况，我们推荐：泰格医药、药明康德、康龙化成、 博腾股份（维权）、昭衍新药、华海药业、普洛药业、天宇股份、仙琚制药、凯普生物、 复星医药、康弘药业、阿拉丁等。

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