乘用车公司历史右侧复盘与当前机会展望：周期的力量 整车的锋芒

原标题：乘用车公司历史右侧复盘与当前机会展望：周期的力量 整车的锋芒 来源：兴业证券股份有限公司

投资要点

乘用车股票投资具有典型的周期特征。乘用车作为耐用消费品，其年度销量具有明显的周期性，主要由经济周期、行业自身周期、行业刺激政策等共同影响和决定。乘用车公司的经营也具有明显的周期特征，由公司自身新车产品周期，以及公司治理经营改善的周期共同作用决定。当行业周期和乘用车公司自身周期叠加在一起，双重周期向上的时候容易诞生获益颇丰的整车右侧机会，历史上这样的机会包括2011-2013 年的长城（SUV 红利+H6 爆款），2012-2014 年的长安（SUV 红利+长安福特新车周期），2016-2017 年的吉利（行业复苏+自主崛起爆款周期），2015H2-2017 的广汽H（行业复苏+传祺崛起+合资新车周期），2016-2017 的上汽（行业复苏+荣威崛起+合资新车周期）。

历史复盘：整车右侧催化多、时间长、空间大。复盘历史上五轮整车右侧，我们发现有如下相同6 大特点：1）行业：景气回升，SUV 增速较高：12-13年经济企稳乘用车行业回升，15 年购置税减半政策带动16 年行业回暖，且13-16 年SUV 复合增速实现47%。2）公司：强劲新车周期驱动销量提升，普遍有爆款SUV 车型。3）上涨归因：估值和利润双重扩张，其中估值扩张源于自主能力的提升和进化。4）时间：历史上整车右侧上涨都持续在2 年以上，主要新车周期一年，销量利润兑现一年。5）空间：涨幅均翻倍以上，主要是利润大幅增长叠加估值大幅扩张。6）节奏：一轮行业周期或有多个整车右侧机会，但节奏因新车周期节奏不同而不同，如12-13 年的长城/长安，16-17 年的吉利/广汽/上汽。

以史为鉴：周期的力量，整车的锋芒，首推长城汽车，看好长安汽车。我们认为乘用车销量历经18-20 三年下滑，后续进入复苏周期，而根据历史经验，我们预计目前长城、长安右侧均未结束。长安新车周期已进入中后期，但后续还存销量与业绩兑现的催化，而长城新车周期方兴未艾，同时长城这一波向上叠加了三重变化：1）造车技术实力明显提升（模块整车平台“柠檬+坦克”+全新动力总成）；2）新车周期历史最强（20H2 将上市5 款新车，包括三代H6、大狗、坦克300，欧拉白猫、欧拉好猫，预计21 年将换代或新上近10 款新车）；3）公司治理改革+战略升级（股权激励等+转型科技出行公司）。综合考虑当前情况和历史经验，我们继续看好这一轮行业向上的整车机会，考虑新车周期演绎进程和公司变化具体情况，首推长城汽车，同时看好长安后续业绩兑现有望超预期的机会。

风险提示：宏观经济下行超预期；乘用车行业销量不及预期；价格战风险

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