华润啤酒(00291)喜力或在中短期实现快速放量_新浪财经

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原标题：华润啤酒(00291)喜力或在中短期实现快速放量来源：中金公司

预测1H20盈利同比基本持平

我们预计1H20公司收入或同比下降7%，销量下降高单位数，ASP和核心利润基本持平，毛利率有微幅增长，但2Q20或加速增长，销量和收入或同增10%左右。

关注要点

2Q20整体恢复趋势向好，喜力步入快速放量期，带动盈利能力提升。1H20由于疫情拖累现饮渠道开放，我们预计整体销量下降高单位数，其中高端销量减少或更为严重，使得ASP 和核心利润或基本持平，但毛利率或因前期关厂及部分原材料成本下降，带来的总成本小幅下降而微幅上升。但2Q20起势较好，随着渠道库存降低、天气快速转暖带来的旺季备货需求，行业产量同增5.7%，考虑到公司面对疫情反应速度较快，我们估计公司销量同增10%左右。其中，5月初公司高调上市清爽型“喜力星银”，铺货力度较大，根据喜力集团公告，二季度喜力中国销量实现双位数同比增长，我们预计全年喜力销量或同增40%到20万吨，同时伴随高端主要竞争对手渠道受限较为严重，公司高端份额在提升，结合公司继续关厂的举措，我们认为公司毛利率将提升。

我们认为喜力或以牺牲长期高端品牌形象为代价实现放量，公司高端品牌打造能力仍待观察，产品力的缺失或为公司进一步高端化的阻碍。我们认为“喜力星银”或为喜力中国区放量的主要推手，但根据我们调研，“喜力星银”相对经典喜力的关键产品指标均有下降，且定价更低（星银/经典零售价分别约8/15元）、并与雪花的流通和餐饮渠道基本共用，我们认为星银主打大众消费群，我们预判星银的放量或带来喜力核心高端消费群的流失，我们预计2023年喜力销量同比增速会快速下滑到10%左右。同时，雪花自身高端产品丰富，但品质差异化尚欠缺，最大的不同在于包装和价格，而高端消费者对品质的辨识能力更强且更为挑剔，我们认为雪花高端产品复购率有待提升。

估值与建议

由于喜力销量或因渠道扩张而增长，我们将2020/21年喜力销量增速从30/70%上调到40/75%，且因继续关厂而下调2021年正常管理费用率，因此上调2020/21年盈利预测7.6/7.1%到22.9/33.9亿元，同时因为盈利预测的上调和估值中枢的上移，我们上调目标价25%到50港币，对应2020/21年28/20x EV/EBITDA，若加回资产与存货减值损失及员工遣散费，则对应2020/21年20.5/17.5xEV/EBITDA，当前股价对应2020/21年31.4/23.4x EV/EBITDA，目标价对比当前股价有8%下行空间，维持中性评级。