惠誉：降丽丰控股(01125.HK)长期本外币发行人评级至“B+”，展望“稳定”

原标题：惠誉：降丽丰控股(01125.HK)长期本外币发行人评级至“B+”，展望“稳定” 来源：久期财经

久期财经讯，4月8日，惠誉将丽丰控股有限公司(Lai Fung Holdings Limited，简称“丽丰控股”，01125.HK)的长期外币和本币发行人违约评级(IDR)从“BB-”下调至“B+”。IDR的展望为“稳定”。惠誉还将这家香港地产公司的高级无抵押评级和其2023年到期的3.5亿美元高级票据的评级从“BB-”下调至“B+”，回收率评级“RR4”。

评级下调反映了惠誉的预期，即由于横琴Novotown商业项目的运营现金流出大于预期，丽丰控股的非开发性EBITDA的利息保障倍数将保持在1.0倍以下。惠誉预计，如果主题公园的游客人数有所改善，并且Novotown的酒店在1月底因冠状病毒而关闭后重新开放时，会有更高的入住率，则丽丰控股的非开发性EBITDA的利息保障倍数将在2021年7月财年(2021财年)结束时反弹到1.0倍左右。

关键评级驱动

低于预期的非开发性EBITDA:丽丰控股的非开发性EBITDA，包括酒店和服务公寓，从2019财年上半年的2.22亿港元下降到2020财年上半年的1.25亿港元，导致其非开发性EBITDA的利息保障倍数从0.9倍下降到0.5倍。投资性物业EBITDA下降，是由于主题公园的游客数量和凯悦酒店(Hyatt Regency hotel)的入住率没有达到盈利水平，Novotown在运营初期的运营亏损超出了惠誉的预期。

Novotown可能在2021财年做出贡献:惠誉预计，如果主题公园和酒店在2020年年中重新开业，Novotown将在2021财年做出正面的EBITDA贡献。惠誉预计，酒店的入住率为70%，购物中心的入驻率为85%，在2021财年主题公园将迎来40万访客。惠誉之前预计Novotown将在2020财年下半年实现盈亏平衡，可能会因为COVID-19而推迟。如果Novotown的设施在5月至7月期间不重新开放，可能会进一步推迟实现盈利。

正面的开发性现金流:惠誉预计，随着Novotown的文化公寓和上海五里桥项目的完工，丽丰控股的地产开发部门将产生正面的现金流，这两个项目将在2020财年和2021财年产生销售收入和现金流入。惠誉预计，在低土地成本的支撑下，房地产开发的经营利润率在2020财年和2021财年将保持在50%以上的高位。丽丰控股的房地产开发业务的经营利润率在2010财年上半年为72%。

长期投资物业贡献增加：惠誉预计，在2022财年完成上海闸北广场重建项目(该项目将在其租赁组合中增加约69.4万平方英尺的办公空间、购物中心和停车场)后，丽丰控股在2023财年的非开发性EBITDA利息覆盖率将显著增加。

母公司没有造成评级影响：惠誉目前根据其独立的信用状况对丽丰控股进行评级，因为丽丰控股与母公司丽新发展有限公司(Lai Sun Development Company Limited，简称“丽新发展”，00488.HK)之间的联系被评估为较弱。丽新发展潜在的私有化和股票发行可能会导致丽丰控股与母公司之间更紧密的联系，惠誉可能会根据丽新发展的综合情况对丽丰控股进行评估。然而，根据两家实体的相对信用状况，惠誉认为这不会对评级产生影响。

评级推导摘要

丽丰控股的非开发性物业EBITDA/利息覆盖为0.5倍-1.0倍，这点有别于依赖风险较高的开发性物业销售来偿债的大部分中国房企。丽丰控股的杠杆率(按净债务/调整后库存衡量)为21%，也好于“B”评级同业的杠杆率水平。

在亚太区房企中，丽丰控股的业务规模小于且财务状况稍弱于PT Pakuwon Jati Tbk(Pakuwon，BB 稳定)。这两家公司均有稳定的投资性物业组合来为开发性物业业务提供资金缓冲。与Pakuwon位于雅加达和泗水的投资物业组合相比，丽丰控股的投资物业组合更优质，因为它专注于上海和广州等中国一线城市。但是，丽丰控股的0.5-1.0倍的利息保障倍数低于Pakuwon的5.0倍。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2020-2023财年上海和广州成熟的投资物业租金收入持平

-Novotown的EBITDA在2020财年为负，在2021财年将转正

-2020-2022财年的年资本支出为10亿港元，2023财年为20亿港元

-2020-2022财年，人民币对港元汇率为1.1

回收率评级假设：

-由于丽丰控股是资产交易型公司，破产时将进行清算

-10%的行政索赔

-调整后的开发性物业库存的调整后客户押金(deposits)的保证金(post margin)的预付率为75%

-物业、厂房和设备预付率为60%

-投资性物业评估值约为账面价值的65%，按账面价值计提65%的预付率

-限制性现金，包括对银行借款的担保的预付率为100%

-持有现金足以支付交易债权人

基于上述假设，回收率为100%。就债权人友好性而言，中国属于D组国家，其回收率评级受“RR4”上限限制。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：

-非开发性物业EBITDA/总利息覆盖率维持在1.2倍以上(2020年上半年:0.5倍)

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：

-2020年后，非开发性物业EBITDA/总利息覆盖率持续低于1.0倍

-丽新发展的合并财务状况减弱

流动性与债务结构

流动性充足：丽丰控股的现金总额为24.63亿港元，其中限制性现金为12.14亿港元，足以偿还截至2020年1月底的10.9亿港元短期债务。