【申万宏源中小盘周观点 】半导体设备、安全可控是强主线，增长估值的小票迎来估值修复

原标题：【申万宏源中小盘周观点 】半导体设备、安全可控是强主线，增长估值的小票迎来估值修复 来源：申万宏源中小盘研究

马晓天、任慕华、余剑秋、周羽希

本周观点

周总结

上周创业板指数上涨1.49%，近端次新股指数上涨5.10%。几条主线的回顾总结：第一，诚迈科技新一波启动，带动板块，自主可控仍在继续，推荐我们重点覆盖跟踪的纳思达。第二，网红主题继续上攻，周五尾盘猛跌，星期六公告终止收购尚峰讯信息，为板块降温。我们认为调整后板块仍有持续的空间。第三，半导体设备订单频出，推荐北方华创、至纯科技、中微公司、精测电子。第四，另一条非主体选股思路是优质小票的估值修复。50亿以下的公司，高增长却被过去压抑估值的小票，迎来估值修复良机。推荐关注英科医疗、创源文化。港股推荐关注中国飞鹤、小米集团、宇华教育、希望教育、中芯国际，以及调整后的波司登。

教育板块观点：

1）中公教育调整后企稳，基本面没有改变，调整后为上车良机。

2）山鼎设计实际控制人完成变更，并将拟更名为华图山鼎。华图教育终于成功控制A股上市公司，但经营实体尚未并入。目前创业板借壳的规则有最新修订，且尚未出现首例创业板借壳案例。其中对于战略新兴行业的定义也并不明确。我们认为华图教育在控制山鼎设计后，资产注入预期较强，但具体的时间和方案仍与创业板借壳政策修订进度相关。我们长期看好职业教育的未来发展空间，中长期推荐关注，近期催化剂时间仍较难确定。

3）教育信息化是景气度底部细分领域，Q4部分产品的招投标有所回升，但是交付到账仍然维持低迷。教育交互平板在四季度仍然维持低迷。我们认为视源股份短期业务仍继续承压，但是19年全年净利润仍在预期区间内，2020年估值在电子板块内并不高，所以我们认为股价仍将在目前位置调整。我们认为上市后就一直下跌鸿合科技，本身也有较强的教育信息化业务能力，但受制于宏观周期，明年或有触底反弹的机会。

4）民促法近期仍不会有推进，政策真空期，基本面发展强劲，将迎来估值修复。希望教育表现较为强劲，公司学额增加，内生增长+外延，持续推荐。此外机构加仓逐步向上的宇华教育，也值得关注。

5）K12在线教育板块中，新东方在线和跟谁学此起彼伏交替上涨，其趋同因素分别是远期的利润测算和近期的获客成本降低。在线教育目前的模式和技术仍未稳定，直播则面临高效录播和伪直播的冲击。目前未被证伪的情况下，仍有上涨空间。

其他教育标的，持续推荐美吉姆，新增关注教育新军四川双马。

本周推荐组合：至纯科技、纳思达、英科医疗

大消费

大消费观点：关注近期高位消费股超跌的买入机会，继续看好明年业绩确定性高的细分领域消费。预期PPI因供给侧下行，CPI上行，必选消费品和工业制成品产业链企业利润空间扩大，加之减税降幅政策，建议积极关注餐饮与餐饮供应链（食材、复合调味料行业），推荐海底捞、颐海国际，关注日辰股份、天味食品。

近期新增推荐：

值得买（300785）：公司是A股稀缺深耕内容的导购电商龙头，已完整打造UGC内容创作闭环、各平台参与者利益模式和清晰的广告+导购佣金变现模式，已成为GMV过百亿，月活近2500万男版“小红书”。随着私域流量崛起，未来导购电商渗透率与溢价率将不断提升，作为行业龙头公司必将受益。公司上市后加大投入，扩充品类新增模式，有望快速增长量价齐升。

日辰股份（603755）：公司是A股复合调料to B龙头，从最早附着于国内食品加工业向日本便利店提供调理食品的出口制造型企业，逐步向国内餐饮+调理食品双轮驱动发展，目前国内to B餐饮客户收入已过半，均为主流连锁巨头如味千、呷哺、小南国等，品牌口碑优势深入人心，研发实力远超同行；目前复合调料to C与to B渗透均较低，未来行业爆发公司作为龙头必然受益。同时，公司在新渠道（国内便利店和外卖）、新模式（to C零售）和新产品的不断突破，有望带来持续稳定高增长。

我们认为，阶段性海底捞股票性价比要优于颐海，中长期继续看海颐海国际！颐海其一半海底捞关联交易业务受海底捞快速开店，增长迅速，截至12月31日，海底捞门店720家，全年新增262家，12月单月新增38家，其中一线城市新增8家，二线城市新增21家，三线城市新增8家，海外地区新增1家。（依据之前惯例，我们统计口径比真实少25-30家，APP和门店上架滞后因素，真实750家，纵观2019全年增长292家，接近市场预期300家）。建议关注同一赛道A股日式复合料龙头日辰股份和港股即将上市餐饮企业九毛九。

【大消费宏观跟踪之四十七：12月社融超预期，CPI高位震荡，PMI回暖至50.2，降准释放流动性缓解春节资金压力】

中国2019年12月社会融资规模增量为21000亿元，预期16114亿元，前值17500亿元。M2同比增8.7%，预期8.4%，前值8.2%。新增贷款11400亿元，预期11375亿元，前值13900亿元。全年人民币贷款增加16.81万亿元，同比多增6439亿元。分部门看，住户部门贷款增加7.43万亿元，其中，短期贷款增加1.98万亿元，中长期贷款增加5.45万亿元。

中国2019年12月CPI同比4.5%，预期4.7%，前值4.5%；PPI同比-0.5%，预期-0.3%，前值-1.4%。中国2019年CPI同比2.9%，前值2.1%；PPI同比-0.3%，前值3.5%。整体CPI涨幅略低于预期，货币政策财政政策空间逐步释放。

中国12月官方制造业PMI为50.2，预期49.9，前值50.2。中国12月官方非制造业PMI为53.5，前值54.4。系货币政策滞后效应和全球降息潮流下经济外需缓慢回升，加之春节圣诞节集中采购等因素。

2020年1月1日，央行宣布1月6日下调存款准备金率0.5pct。系春节取现增加将导致流动性紧张+专项债将大规模发行需要流动性支持所致，对整体风险资产体现利好。

11月社零总额同比增长8.0%，前值7.2%。城镇同比7.9%，乡村9.1%；餐饮同比9.7%，商品零售同比7.8%；网上零售额同比增长16.6%，实物商品网上零售额增长19.7%，占社零总额20.4% ；分品类限额以上商品零售同比增速：必需：日用17.5%、饮料13.0%、粮油食品8.9%、药品4.9%、烟酒8.3%、服装4.6%；可选：通讯12.1%、化妆品16.8%、家具6.5%、家电9.7%、汽车-1.8%、金银-1.1%。

11月美元计价出口同比增长-1.1%，进口增速为0.3%。出口方面，11月对美、欧、日出口增速分别为-23%、-3.8%、-7.8%，前值为-16.2%、3.1%、-7.9%；进口方面，随着PMI不断回升，需求不断复苏，加之政策进一步宽松利好，数据略超预期。

【大消费细分领域跟踪之四十七：火锅连锁品牌-谭鸭血】

谭鸭血，诞生于2018年的火锅品牌，凭借其有料锅底和火锅链接互联网的传播方式，在一年时间内引爆川渝、风靡全国、走向世界，至今国内外共有500余家门店，遍布美国、加拿大、法国、日本、新加坡等国家。从100家店到全球500余家门店，落地美国、加拿大、法国、日本、新加坡等国家。谭鸭血火遍全球，在竞争激烈的世界餐饮品牌之林中竖起了四川火锅的金字招牌。品牌创始人周杨，始终致力于“弘扬四川美食文化，打造世界餐饮品牌”。

新材料

纳思达（与计算机联合覆盖）底部重点推荐！2018-2022年CAGR 34%，2019年20X PE，中报超预期。

1) 增速：预计2018-2022年利润CAGR达到34%，自主可控采购2019年开始加速。预计2019-2022年归母净利润分别为13.68/20.1/25.27/31.58亿元，若考虑后续利盟剩余49%的股权收购，利润仍有增厚空间。并且奔图盈利后，公司也将受益托管奔图带来的分成收益。

2）模式：打印机行业的盈利主要靠耗材。公司打印全产业链布局，包括打印机整机、原装及兼容耗材、耗材芯片等环节，打印机行业盈利模式类似“剃刀模式”，依靠自有品牌打印机保有量的提升，带来每年稳定的原装耗材销售，具有持续的现金流。a）“耗材芯片+兼容耗材”，市场份额第一，盈利性强且稳定增长：公司通过内生及外延发展，目前已经实现兼容硒鼓20%市占率，兼容墨盒60%市占率，并且在兼容耗材芯片领域基本实现市场份额第一，专利起家，芯片种类丰富，基本覆盖大部分耗材型号，芯片及兼容耗材的毛利率稳定维持在70%及40%水平，具有极为稳定的盈利能力。b）收购海外高端品牌“利盟”，托管大股东“奔图”，受益于国产化趋势：2016年收购利盟，经过两年多内部整合，利盟经营开始逐步正常化，并且2019Q2推出中端定位系列打印机产品，预计今年利盟打印机销量有望实现10%增长；长期看，公司意在成为国内第一，全球前三的打印机品牌，利盟与奔图协同效果已逐步体现，未来将重点开拓中国市场，实现打印机的自主可控。c）立足耗材芯片，拓展打印机主控芯片及通用MCU：5月投资互动平台公开表述，完成首款基于RISC-V的CPU设计，未来有望一定范围内替代目前使用的CPU。

3）中报预告超预期，预计2019H1归母净利润3.5-4.1亿元（+12~31%），其中耗材增长20%，芯片基本持平，利盟亏损减少。我们认为，对公司的预期差主要体现在对其长期成长性、壁垒与短期财务负担的扰动的认识上。纳思达自打印芯片开始，通过内外延发展，战略为全球打印方案市场的领导者。过去两年由于海外收购后的整合，存在较多扰动，2017-2018年是负担高峰期，2019中报预告利润表超预期也体现出公司的整合已取得初步成效。大家较为担心的商誉问题、收购利盟带来的财务负担，在公司的年报问询函回复中进行了较为详尽的解释。a）商誉：2018年底账面原值123亿元，通过对未来利盟整体企业现金流折现测算，预计现值为246亿元，不存在商誉减值风险。b）负债：并购利盟产生的短期借款（余额35亿元，主要是向大股东借款）、长期借款（账面余额79.78亿元，主要包括2016年的11.8亿美元的并购贷款）、应付债券（余额23.7亿元，已取得中信银行承诺函，到期将提供资金）。c）2018年现金流大幅改善：主要是公司成本费用率下降97%，以及收到退税款的影响。

4）PE低：利盟内部整合结束，经营拐点确定，2019年开始将体现公司真实业务水平及成长性，预计2019年净利润同比增长41%，2019 PE仅仅约20倍。反应市场之前对静态现金流过于追捧后，对动态成长忽视较多。

相关研究：

2019.3.19 纳思达深度报告：利润四年CAGR34%的自主可控追求者

2019.3.31 2019Q1预告：剔除18年汇兑因素，19Q1增速约168%-214%

2019.4.9 纳思达公告点评：增资联想图像，抢占份额的里程碑事件

2019.4.28 纳思达年报点评：扣非439%增长，预计管理协同与新品突破之里程碑年

2019.5.8 厦门策略会交流纪要：https://dwz.cn/gUvkjbE3

2019.7.9年报问询函回复透露了什么信息

1）2019年开始非经常性因素影响降低，公司业务成长性将逐渐体现。利盟国际由于并购整合及美国税改的影响，导致2017及2018年存在较多非经营性的影响，对现金流及净利润均产生了较多影响。2018年若调整相同对比口径，利盟收入同比增长8.59%，主要是打印耗材增长。因此2019年开始公司非经营性的扰动减少，收入及利润将体现公司业务真实水平及成长性。

2）细化了公司负债构成，主要包括并购利盟时产生的短期借款（余额35亿元）及长期借款（账面余额79.78亿元）

3）由于公司并购产生较大商誉合计128.18亿元，最主要部分为并购利盟国际产生，目前账面原值为123.27亿元，通过对未来利盟整体企业现金流折现测算，预计现值为246亿元，不存在商誉减值风险。

日本限制向韩国出口面板及半导体制造关键材料（氟聚酰亚胺、光刻胶及高纯度氟化氢），建议关注国内产业链相关公司，三利谱（在不考虑涨价的情况下，预计2019～2021年净利润分别为1.16、1.9、2.5亿。若假设后续订单产品涨价5%，2019年利润将增加1850万元，产品涨价带来业绩弹性较大）、华兴源创（面板检测设备领军企业，战略布局半导体检测领域）、至纯科技（立足高纯工艺业务，享半导体快速发展东风；半导体清洗设备订单充裕，启东工厂投产打破产能瓶颈，并且近期再推股权激励计划，绑定员工利益）、中微公司（与电子联合覆盖）等。

台湾偏光片企业月收入情况跟踪：

明基材料（8215.TW）2018年实现收入127.64亿新台币，同比增长15%，根据前三季度的财报显示，净利率基本维持在3-4%，2019年上半年实现收入70.5亿新台币，同比增长18%；2019年Q2实现收入36.59亿新台币，同比增长21%。

诚美材（4960.TW）2018年实现收入127.97亿新台币，同比增长20%，2019年上半年实现收入77.36亿新台币，同比增长47%；2019年Q2实现收入37.11亿新台币，同比增长35%.

力特光电（3051.TW）2018年实现收入24.53亿新台币，同比增长5%，2019年上半年实现收入11.77亿新台币，同比增长5%；2019年Q2实现收入6亿新台币，同比增长6%

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