业绩回顾
2Q24业绩略低于我们预期
今世缘公布2024年中报：2Q24营业总收入26.3亿元，同比21.5%；归母净利润9.3亿元，同比+16.86%；扣非归母净利润9.2亿元，同比14.8%。收入符合我们预期，利润略低于我们预期，主因投资类收益减少。
发展趋势
2Q24收入增长稳健，投资收益减少影响利润率。2Q24特A+类产品实现营收16.8亿元/同比+21%，其中我们预计收入同比增速排序为V6>V3>对开>四开；特A类实现营收8.1亿元/同比+25.3%，中高端产品延续快速扩张趋势；A/B/C&D类营收分别同比+10%/-6%/-16%。2Q24毛利率同比+0.15ppt至73%，销售费用率同比-0.9ppt至12.2%，在去年同期较高基数下有所下降，管理费用率同比+0.1ppt，公司经营层面盈利能力维持稳定，投资收益及公允价值变动收益较去年同期减少，主因净值类理财产品&股权投资基金的收益减少，致归母净利率同比-1.4ppt至35.3%。
省内延续市占率提升趋势，苏中地区表现亮眼。2Q24省内营收同比+20%，其中淮安大区营收同比+19.5%，基地市场延续稳健较快增长；南京大区营收同比+14%，南京作为公司成熟市场，随着规模体量变大，增速进入稳健阶段；苏中大区营收同比+32.5%，延续渗透率快速提升趋势，国缘品牌的消费者自点率及认可度不断增加；苏南大区营收同比+20%，实现稳步攻坚；省外营收同比+37%，在低基数及公司的市场聚焦战略下较快增长。年中合同负债6.3亿元/同比-44%，主要系公司考虑到当前需求环境及经销商资金压力，未对渠道提出激进回款要求；2Q24销售收现25亿元/同比+7%，主要系公司减轻渠道回款压力以及本期银行承兑汇票使用增加。
根据我们渠道调研，今世缘当前回款进度已过半，另外公司今年销售人事上进一步市场化，并针对南京、苏州等重点市场成立团购部门，由公司主导精细化运作。我们认为，公司产品结构均衡增长，品牌势能持续释放下，省内市占率提升趋势延续，完成全年业绩目标的确定性较强。
盈利预测与估值
我们基本维持2024年盈利预测不变，由于商务消费场景恢复缓慢，我们下调2025年盈利预测6%至43.76亿元，由于白酒板块估值中枢下移，下调目标价20.5%至58元，对应2024/25年19/17倍P/E，现价对应2024/25年14/12倍P/E，有35%上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
省内竞争加剧，宏观经济修复慢于预期。
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