惠誉：首予中航国际实业“A”长期本外币发行人评级，展望“负面”|惠誉_新浪财经

本文来自“惠誉评级”。

7月5日，惠誉评级已授予中航国际实业控股有限公司(中航国际实业)‘A’的长期外币和本币发行人违约评级，展望负面。惠誉同时评定该公司的高级无抵押评级为‘A’。

惠誉依据“母强子弱”的评级方法，授予中航国际实业的评级与其母公司中国航空技术国际控股有限公司(中航国际，A/负面)的评级等同。惠誉评定，中航国际在运营和战略层面支持中航国际实业的意愿“高”，在法律层面的支持意愿“弱”。

中航国际实业由中航国际全资拥有。成立该公司的目的是协助中航国际将总部迁往深圳，使母公司能够专注于市场化业务，并提高管理效率。截至2023年末，中航国际约80%的核心资产已划转至中航国际实业。惠誉预计，大部分剩余资产(包括具有战略重要性的航空供应链业务)将于2024年底前注入。

依据惠誉的《政府相关企业评级标准》，最终母公司中国航空工业集团有限公司(航空工业)的信用状况反映出该公司可能从中国政府(A+)获得的支持。惠誉预计，政府的支持将从母公司向下传导至中航国际和中航国际实业。

关键评级驱动因素

战略和运营层面的支持动机“强”：鉴于中航国际已将约 80% 的核心资产划转至中航国际实业，并计划在 2024 年底之前划转大部分剩余资产，惠誉认为，中航国际在战略层面支持中航国际实业的动机为“强”。中航国际按计划将具有战略重要性的航空供应链业务划转至中航国际实业后，后者将与集团建立业务联系。中航国际实业由中航国际全面控制，且两者共用一个管理团队。

法律层面的支持动机“弱”：惠誉评定，中航国际在法律层面支持中航国际实业的动机为“弱”，原因是母公司没有为子公司的债务提供担保。中航国际的境外债券附有与中航国际实业的交叉违约条款，但惠誉预计这些债券最终将被中航国际实业发行的债务取代。

业务多元化支撑营收稳定性：接收中航国际注入的业务后，中航国际实业的业务将涵盖航空业务、先进制造业、海外基础设施和现代服务与贸易。业务多元化缓和了行业波动性带来的影响。由于航空旅行恢复带动航空设备需求增加，2023年中航国际实业的航空板块营收增长10%。

但是，在下游去库存及经济增长乏力的背景下，电子产品需求低迷导致先进制造业的毛利率自2022年的19%收窄至14%，这抵消了航空业务的营收增长。惠誉预期，得益于航空业务的持续扩张和先进制造业的复苏，未来几年中航国际实业将实现稳定增长。鉴于技术应用的增加和公司强大的市场地位，惠誉认为长期而言先进制造业的增长潜力很大。

杠杆率较高;财务灵活：惠誉评定中航国际实业的独立信用状况为'bb-'，与中航国际的独立信用状况一致，这反映了公司的多元化业务及其在航空进出口领域和特定电子产品市场的领先地位。中航国际实业的融资渠道通畅，且融资成本较低，因此2023年的EBITDA利息保障倍数处于4.1倍的稳健水平。

中航国际实业的独立信用状况受到较高的杠杆率(2023年净债务与EBITDA比率为4.7倍)制约。惠誉预计，随着控股公司层面的债务(比如中航国际的债券)被中航国际实业发行的债务取代，中航国际实业的杠杆率将与中航国际的杠杆率(2023年为5.6倍)趋于一致。

鉴于中航国际的EBITDA稳定增长且资本支出基本可控，惠誉预计未来几年其杠杆率将保持稳定。

评级推导摘要

惠誉依据其《母子公司评级关联性标准》授予中航国际实业的评级与其母公司中航国际等同。母公司计划将其所有核心业务注入子公司，这为两者之间的强关联性提供支撑。

惠誉依据其《母子公司评级关联性标准》，基于对母公司航空工业的评估，采用自上而下的方法对中航国际进行评级。中航国际负责航空工业大部分航空相关进出口业务，是母公司航空制造业务不可或缺的组成部分，并承担为母公司及其子公司提供集成供应链服务的职能，这为中航国际与航空工业之间的强关联性提供支撑。

中航国际与航空工业之间的关联性与评级较母公司低一个子级的同业与其母公司之间的关联性相似，如宝钢资源(国际)有限公司(A/负面)。与中航国际的职能相似，宝钢资源负责为其母公司中国宝武钢铁集团有限公司(宝武，A+/负面)进口关键原材料，且与其母公司的业务高度融合。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2024年至2026年间营收每年增长1%-4%(2023年为0%);

- 2024年至2026年间EBITDA利润率为6.5%-7.1%(2023年为6.2%);

- 2024年至2026年间每年资本支出为90亿-100亿元人民币，约占营收的5.5%(2023年为5.4%)。