2024年1月10日， 中信证券 发布研报点评 北方稀土 （600111）。
公司是全球规模最大、产值最高的集生产、科研、贸易于一体的稀土行业龙头企业，具备稀土冶炼分离—— 新材料 精深加工——终端应用的全产业链体系。基于未来稀土供需逐步趋紧的预期，我们预计未来稀土价格有望回升，叠加公司稀土指标增量占比高及磁性材料产量高速增长的预期，预计2023-2025年公司归母净利润分别为17.78/27.45/31.50亿元，参考可比公司估值水平，给予公司2024年31倍PE估值，对应目标价24元，首次覆盖并给予“买入”评级。
▍公司概况：公司是全球规模最大、产值最高的集生产、科研、贸易于一体的稀土行业龙头企业，具备稀土冶炼分离—新材料精深加工—终端应用的全产业链体系。2023年由于主要稀土产品价格弱势运行，公司盈利显著下滑，2023年前三季度，公司实现营业收入249.23亿元，同比下降10.98%；实现归母净利润13.80亿元，同比下降70.19%。
▍行业分析：稀土下游需求景气度高，供给稳中有增。头豹研究院预测2027年稀土功能材料市场规模有望升至6280亿元，对应2022-2027年CAGR近40%。 新能源 汽车、工业电机及 机器人 带动下，我们预计2023/2024/2025/2030年全球氧化镨钕需求分别为7.9/9.6/11.7/18.4万吨，对应全球氧化镨钕供需缺口分别为0.6/0.3/-0.5/-2.3万吨。 综合 供需形势，预计稀土市场呈现短期供应过剩、中长期持续趋紧的趋势，有望对稀土价格形成长期支撑。
▍依托白云鄂博矿，公司稀土原料来源稳定且成本低。2015年包钢集团的控股上市公司 包钢股份 完成对白云鄂博矿尾矿库的收购，并排他性向公司供应稀土精矿。白云鄂博矿尾矿库稀土氧化物品位高达7.01%，储量为1381.85万吨，居世界第二。通过从包钢股份获得低于市场均价的稀土精矿，公司原料来源稳定，成本优势显著，毛利率显著高于同行业可比公司，2022年公司稀土业务毛利率为38.48%，可比公司平均毛利率为16.64%。
▍公司配额指标占比高，是增量主要受益者。根据工信部数据，2023年公司获得稀土开采指标17.87万吨，占比70.06%，增量占比69.8%；获得冶炼分离指标16.32万吨，占比70.97%，增量占比83.2%。2023年前三季度公司稀土氧化物产量为1.34万吨，同比增长38.06%；稀土金属产量为2.06万吨，同比增长20.96%，均创历史同期最高水平。我们认为在稀土行业整合背景下，公司指标占比有望进一步提升。
▍公司稀土产业链完整，功能材料发展迅速。公司在行业内率先实现稀土上中下游一体化发展，根据公司公告，2022年末公司高性能钕铁硼合金产能达到8万吨。2023年前三季度，公司磁性材料产量为3.45万吨，同比增长28.23%；储氢材料产量为1421.26吨，同比增长20.79%。此外，公司稀土抛光材料产能达3.4万吨，根据我们测算国内市占率超过70%。终端应用领域，公司拥有年产700万只 镍 氢动力电池生产能力，北方中加特 稀土永磁 电机项目建设稳步推进。
▍风险因素：稀土价格超预期波动的风险；下游需求不及预期的风险；产能利用率提升不及预期的风险；稀土供应超预期的风险；配额增长不及预期的风险。
▍盈利预测、估值与评级：公司在行业内率先发展成为集稀土冶炼分离、功能材料、应用产品、科研和贸易一体化的集团化上市公司。2023年稀土产品市场供给稳中有增，稀土行业下游需求不足，导致稀土价格大幅下跌，受此影响公司盈利显著下滑。基于稀土供需逐步趋紧的预期，我们预计未来稀土价格有望回升，叠加公司稀土指标增量占比高及磁性材料产量高速增长的预期，预计2023-2025年公司归母净利润分别为17.78/27.45/31.50亿元，对应EPS预测分别为0.49/0.76/0.87元。选取国内稀土上游公司 中国稀土 、 广晟有色 和 盛和资源 及稀土下游磁材公司 中科三环 作为可比公司，当前可比公司2023-2025年Wind一致预期下的PE均值为62/31/25x，我们给予公司2024年31倍PE估值，对应目标价24元，首次覆盖并给予“买入”评级。
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