事件概述。公司发布2023 年三季度报告，23Q1-Q3 实现营业收入15.92 亿元，同比+22.30%，实现归母净利润33 万元，同比-99.74%，实现扣非归母净利润-3179 万元，同比-130.49%；其中，23Q3实现营业收入5.80 亿元，同比+11.59%，归母净利润-3521 万元，同比-162.08%，实现扣非归母净利润-4684 万元，同比-193.11%。
需求放缓竞争加剧利润端短期承压。受房地产景气低迷影响，铝模板和防护平台产品单价承压，推动利润端数据下行，前三季度公司毛利率/净利率为24.33%/0.57%，同比-7.84%/-9.67%。费用端，为了满足未来扩大业务规模的战略需求，公司加大了营销队伍建设，提高了研发投入，销售研发费用率相应提高；受广东爬架新规影响，防护平台对外出租业务收入减少，成本抬升，折旧影响当期管理费用；上半年公司发行了可转债，财务费用率有所提升，受以上因素综合影响，销售/管理/研发/财务费用率为7.27%/11.67%/6.28%/3.31%，同比+0.93%/+1.46%/+0.82%/+1.37%，23Q3 公司信用减值约3000 万元，当期净利率进一步承压。
产品及服务优势显现，逆势扩产突破成长天花板。铝模板行业已形成“大行业，小企业”的格局，小公司物资储备不足，以租赁为主的商业模式对管理精细化程度要求更高，当前地产支持政策效果显现仍需时日，底部运行延续，我们认为公司凭借优质的产品及服务能力，铝模板及配套防护平台的议价能力仍有优势。短期来看，我们预计公司将优化客户结构，以国央企客户项目为主，加强回款控制，保证应收款质量，降低应收账款坏账风险，23Q1-Q3 公司经营现金流净额-2.25 亿元，净流出规模同比扩大31.33%；其中，23Q3 经营现金流净额为-9277 万元，净流出规模同比减少14.22%，现金流有所改善。长期来看，依旧看好铝模板渗透率提升逻辑，公司逆势扩张，根据公司9 月7 日公告，江门基地二期项目产能规模提升至年产70 万平方米铝模及1.5 万个机位防护平台（原计划为30 万平方米及1 万个机位），投资总额由2.68 亿元增加至5.49 亿元；重庆基地一期项目拟新增“装配式产业园项目”，总投资1.89 亿元，拟经过2 年建设期，形成年产15 万立方米PC 构件生产能力，待行情转好、行业集中度提升持续演化，公司增长上限将有所突破，扩产奠定高成长基础。
聚焦管理，降本增效。根据公司半年报，公司对内重视管理提升，制定降本增效方案，有望提高项目定制化设计、生产、工程服务、模板回收、模板翻新、模板再周转等环节的全链条运行效率，发挥信息化全流程管理优势，提高资产周转率，达到规模效应最大化。管理环节的改善将有望拉降管理成本，有效应对毛利率、净利率下滑情况，抬升潜在利润空间，为后续大规模扩张打下坚实基础。
投资建议
我们认为铝模板及配套产品长期渗透率提升逻辑，但考虑到公司爬架业务影响暂未完全消退，且地产行业仍有不确定，我们下调公司2023-2025 年营业收入预测至24.05/30.19/38.43 亿元（ 原： 25.68/32.38/39.65 亿元） ， 下调归母净利润为0.47/1.28/1.94 亿元（ 原：1.52/2.14/2.94 亿元），EPS 相应调整为0.19/0.52/0.79 元（原0.62/0.87/1.19 元），对应10月25 日14.98 元收盘价78.46/28.93/19.06xPE。评级由“买入”调整为“增持”。
风险提示
需求不及预期，成本高于预期，产能扩张慢于预期，系统性风险。
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