回撤并不可怕，这家公司大概率处于业绩底

　　自从2021年大宗商品进入牛市以来，国际纸浆价格节节上涨，生活用纸企业的主要原材料成本急剧攀升，曾经的长牛股中顺洁柔也因此陷入了深深的困境之中。

　　2022年上半年，在继惨淡的2021年报之后，洁柔再次交出了一份辣眼睛的中期报表，让深套其中的粉丝们倍感受伤。数据显示：1-6月公司总计实现营业收入43.68亿，同比增长2.82%；净利润2.28亿，同比下降44.09%；扣非净利润2.21亿，同比下降44.72%，销售收入与去年同期大体持平的情况下，盈利水平遭到断崖式下滑。

　　之所以会出现这种状况，其主要原因在于三点。一是2015-2020年生活用纸消费快速增长，整个行业产能基数加大，以至于形成过剩产能，使得近期整个行业增速有所放缓，市场竞争加剧。

　　二是2022年上半年，疫情防控形势较为严峻，受经济下行以及消费疲软、部分区域物流受阻等因素制约，短期内生活用纸行业不得面临着较大的压力和挑战。

　　三是国际政治、经济环境复杂多变，主要原材料纸浆价格一直处于高位，公司成本端遭遇的承压问题尤显突出。如下图所示，今年上半年国际纸浆价格明显高于去年同期水平，虽然公司一季度开始实施调价政策，但也并未完全覆盖原材料成本的上涨，再叠加为应对消费疲软及激烈竞争所采取的促销策略，以至于营业成本上升了14.33%，毛利率水平同比有所下降。

　　综上所述，虽然从2021年之前的历史走势来看，中顺洁柔是一只当之无愧的消费类长牛股，但是其行业始终绕不开强烈的周期性特征，这一方面来自于传统意义下市场供求关系的自然变化；另一方面则主要受制于国际纸浆价格的剧烈波动。2020年爆发的新冠疫情可以说是将两者搅合在了一起，首先疫情下的经济萧条导致需求端出现疲软；其次为了应对疫情，各国普遍采取放水政策，直接造成了大宗商品牛市的到来，从而推动纸浆等原材料价格不断上涨。

　　两者相互作用，给中顺洁柔营造了一个极为恶劣的外部环境，如果说2020年疫情刚刚爆发之时，一切还算不上显山露水，但随着时间的推移，长期疫情下的负面效应开始展露无疑，业绩股价均双双遭遇到最严重的一次挫折。

　　截至2020年9月30日收盘，中顺洁柔的总市值下降为133.67亿，股价相对于2021年6月份的巅峰，已经足足缩水了70.72%，如果对标2020年净利润，市盈率仅为14.75倍，泡沫早已被挤压得非常充分。但是价格美丽并不代表股价立马就会上涨，反转更多还要看外部环境能否发生有利于企业的积极变化，例如原材料价格下行或者消费回暖等等。

　　然而，面对难以预估的环境形势，个人认为洁柔相对于行业其他竞争者，有着一点最为显著的优势，那就是更明显的品牌差异化路径。公司目前拥有洁柔、太阳、朵蕾蜜三大品牌，其中：1、洁柔定位高端，品类丰富。旗下的Face系列柔软细腻韧性好，湿水不易破，主打洗脸巾；Lotion系列属于专为女性消费者及婴童等群体研发的蕴含保湿因子乳霜面纸；自然木系列精选100%进口原生木浆制造，纸质柔软强韧，产品符合欧美食品接触纸检测标准，品质更安心；C＆S金尊系列选用100%原生浆制造，纸质加倍厚实，层层柔韧。2、太阳定位年轻化市场，更多面向低端需求，是洁柔品牌的有力补充。3、朵蕾蜜主打女性护理用品，进一步丰富了品类。

　　由于一直践行这一品牌战略，洁柔全覆盖型产品矩阵定位清晰、分工明确，既对整个品类消费起到了创新引领的作用，又与行业其他竞争者之间形成了产品的差异化，以至于同样卖生活用纸，洁柔可以依靠优化产品结构，获取业内最高的毛利率水平（根据中报数据，毛利率32.93%，几乎是恒安、维达的两倍）。我想这将是下行周期内，公司能够保持盈利优势，进而维持市场份额最坚实的保障。也就是说它大概率会比别人更能忍受煎熬，直到下一个春天的到来。

　　2022年6月之后，国际纸浆价格再次进入了绝对历史高位，按照常规逻辑――树是不可能涨到天上去的，随着各国银根的逐渐收紧，或者干脆涨价潮向终端消费市场延伸，因原材料上涨所造成的窘境势必无法永久延续，大方向上看未来终究还是有盼头的。

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