2016年就已“初见端倪”的债务违约，为何凯迪生态却不及时止损？|凯迪_新浪财经

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　　凯迪生态的债务违约早在2016年就初见端倪。证监会对凯迪生态出具监管函，怀疑凯迪生态存在虚假信息披露，公司2015年年报披露的业绩与业绩预告相比相差甚远，归属于母公司的净利润远低于业绩预告所披露的净利润。

　　一个月后，凯迪生态又收到了深交所关于补充年报的问询函，对公司收购中的商誉金额、大额转回关联方应收账款的合理性提出质疑。同年9月，证监会对公司涉嫌隐瞒关联方关系、虚假披露财务总监任职信息等违规行为进行处罚。

　　2016年底，由于公司股东方宏庄配偶减持公司2万股股票，违反了未来6个月内不减持的承诺，再次收到证监会的警告。

　　2017年凯迪生态的经营问题进一步凸显。4月8日，公司公告宣称将用闲置募集资金暂时补充公司流动资金，这意味凯迪生态的现金流已经断裂，只能依赖公司的融资现金流补偿公司日常的经营和投资活动。

　　4月28日，凯迪生态2015-2016年连续两年被出具非标准审计意见和其内部控制存在的重大缺陷问题被监管层关注。同年8月11日，公司因未披露子公司洪雅电厂和松桃电厂的财务状况再次受到证监会处罚。2018年凯迪生态的债务违约问题爆发。

　　一、公司盲目扩张，收购大量低效资产

　　忽略企业所处的环境因素而盲目扩张是民营企业出现债务危机的主要因素之一。凯迪生态从2009年就进行战略调整，将公司的主营业务调整为生物质发电。

　　公司在进行第一次收购时，就开始了持续收购扩张的模式，尽管在2017年公司出现大规模亏损当期，公司依然斥1.38亿现金巨资向洋浦长江收购了两家生物质发电厂。

　　凯迪生态的扩张战略和战略调整可以追溯到2009年。2009年公司首次向其大股东阳光凯迪进行收购，并公告宣称公司将专注生物质发电行业，放弃传统的业务领域，并计划在未来年度陆续完成对阳光凯迪旗下的全部剩余102家生物质发电厂的收购。

　　2010年到2012年期间，公司花费约4亿现金对凯迪生态的5家电厂进行收购。其中，凯迪生态与阳光凯迪在2012年签下的收购协议，附有业绩承诺。

　　然而，这两家电厂在2013年并未完成最初的业绩承诺要求，甚至在2012年的净利润还处于亏损状态，这触发了业绩承诺条款。因此，阳光凯迪根据协议规定以4.4亿回购回两家电厂的股权。

　　两年后（2015年），凯迪生态以公司进行重大资产重组为由宣布停牌。公司大规模从关联方阳光凯迪、中盈长江等15家公司收购生物质发电、风电、水电和林业公司等资产，注入生物质发电厂87家，林业公司58家，花费现金高达68亿元。

　　其中，林业公司在收购时附带业绩承诺，但与2012年的情况相同，这些林业公司同样未完成业绩承诺要求，其中在2017年的业绩承诺完成率甚至不足10%，但针对此次的业绩承诺尚未完成，直至违约发生当日，其交易对手方中盈长江依旧未支付协议约定的相关资金。

　　凯迪生态持续扩张的战略让凯迪生态陆续收购了大量资产，凯迪生态的收购行为中，最值得注意的是2015年重大资产重组，也是公司最大规模的收购行为。

　　从凯迪生态财务公告中得知，此次收购的87家生物质发电厂中49家均为未建状态，21家处于在建状态，仅有17家属于建成状态。这意味着公司在收购后，仍需要继续投入建设才可以对收购的生物质电厂加以利用和投产。

　　因此，公司在建工程2015年同比上升36%，增加至97.26亿，且由于公司持续收购生物质电厂，企业的在建工程科目也一直处于较高的水平，公司2016年在建工程为93.26亿，2017年虽有略微下降，但依旧78.48亿。

　　可见，公司的收购回的资产属于低效资产，企业无法将收购的电厂直接投产获得收益，而是仍需花费大量资金在收购资产的项目建设上，才能达到最终创造收益的阶段。

　　另外，公司对此前收购的生物质发电厂、水电厂等资产进行大幅的资产减值损失的计提，其中包括在建的生物质电厂和此前建好的生物质电厂，这也是造成企业债务违约的直接原因。

　　公司在建的30家生物质发电厂资产减值损失占比高达1/3，这意味着公司收购回的发电厂多数都已经无法正常投产和经营，公司在收购之处未评估资产为公司所带来的预期收益和风险，造成公司进行无效的收购和不必要的资金投入，也为公司出现现金流断裂埋下种子。

　　凯迪生态的管理层过分激进，持续进行大规模扩张公司业务，给企业经营带来极大的风险。凯迪生态的管理层选择了与公司自身成长速度不相适的企业战略，公司过度投资，战略选择过于激进，为企业经营活动和企业的现金流带来重大的不确定性，最终使企业面临资金链断裂，无力偿付债务的悲剧。

　　二、市场环境下行

　　自资管新规出台后，我国的融资环境日益收紧，银行的非标准资产大量回流，给民营企业造成巨大的偿债压力。政府也进一步加强对市场的监管，银行等金融机构也受到“去杠杆化”的宏观政策影响，纷纷提升对信用贷款的审核标准，加大了民营企业的融资难度，给企业资金流动性带来负面影响。

　　在2015年-2017年间，我国采取货币宽松政策，一些民营企业均在此阶段借助银行融资渠道开展大量的并购和收购业务，以期扩大企业规模。

　　企业在货币宽松背景下加大企业融资力度，利用企业融资现金流进行大规模投资、并购业务，为企业发生财务困境埋下种子。然而，在融资渠道缩窄和监管更严格的双重背景下，企业无法通过再融资缓释企业的现金流风险，只能通过流动资产变现解决企业的资金流短缺的问题。

　　凯迪生态多支债券的到期日集中在2018年，这就意味着企业需在当年预留足够的现金流兑付企业到期债券，否则将面临债务违约的困境。但是金融机构在2017年开始施行“去杠杆化”政策，使得凯迪生态再融资难度加大，这就使凯迪生态打破了原有的资金规划，企业无法通过再次融资，举新债偿旧债，实现资金的流动。

　　由于上游原材料挤压，企业自身盈利能力缩窄，企业自身造血能力不足。加之公司在2015-2017年间，利用关联方交易、资金占用以及盲目投资购买大量无形资产的手段，向关联方大规模输送利益，造成了资金大量的浪费和占用，最终使企业在2018年出现现金流断裂，无力偿还债务，并最终陷入财务困境。

　　三、行业政策调整

　　行业政策是企业经营风险的重要影响因素，这种影响在我国更是尤为显著。在行业政策利好状态下，企业会受到政府各方面的支持，包括税收减免和政府补贴等，企业的经营发展也可以得到有效的保障，并可以迅速扩张，然而，当政策发生变化，对于处在生命周期成长阶段的企业，企业应对风险能力往往较差，会给企业带来巨大的影响。