山西路桥：光伏高速公路概念之后，行业的根本性变革到来了吗？

　　7月12日国家发改委印发《国家公路网规划》，提出到2035年基本建成覆盖广泛、功能完备、集约高效、绿色智能、安全可靠的现代化高质量国家公路网......这里有几个关键词：绿色、智能！继楚天高速后，我们今天来盘一家“光伏高速公路”概念相关的企业――山西路桥（维权）。

　　在国家公路网规划出台后，受政策刺激的影响，山西路桥股价节节高。同时从山西省交通运输厅获悉，“十四五”期间，山西省共谋划重大交通建设项目174个，总投资9069亿元，其中，2022年交通设施固定资产投资增加至800亿元以上。

　　政策强刺激，地方政府也有大额预算投入，曾一度被人遗忘的高速公路板块要迎来根本性变革了吗？如果对行业发展有好的预期，再看个股，就需要重点关注企业基本面了。接下来我们重点盘下山西路桥这家公司的财务质地。

　　图表：山西路桥资金信号图数据截至：2022年7月18日

　　接下来我们对山西路桥2021年报进行关键财务特征分析。

　　1、利润结构十分健康

　　利润的数值很重要，利润的结构同样重要。通过对利润的结构进行分析，可以对公司利润的稳定性与可持续性有初步的判断，并找到对利润影响较大的活动进行重点分析。

　　利润结构重点观察两个问题，支撑公司营业利润的活动主要是什么，经营活动、投资活动、政府补助还是其他；公司是否存在大额的损失，大额的损失发生在什么方面。

　　山西路桥2021年营业利润4.79亿元，营业利润结构十分简单、十分健康――经营活动产生的核心利润占主导地位。

　　2、销售收入翻倍有余、毛利翻两倍有余，经营活动实现扭亏

　　成长性代表着企业的发展前景，是投资中需要关注的重要内容，通过投资具有高成长性的企业，获得高额的投资回报。

　　成长性主要关注两部分内容：成长性水平，即业绩增速的数值表现；成长性质量，通过对增长的动力进行分析，对其未来成长的稳定性与可持续性进行评价。

　　山西路桥经营业务实现扭亏。

　　2021年营业总收入16.62亿元，其中营业收入16.62亿元，较2020年销售收入翻倍有余；毛利润9.33亿元，较2020年毛利润翻了两倍有余；2021年核心利润4.78亿元，较2020年增加5.16亿元，经营活动实现扭亏。

　　在销售规模扩大和产品竞争力增加的共同作用下，产品盈利的增长，且增长质量较高。

　　从产品的分类角度看公司的主营构成，"高速公路特许经营项目收入"是最大的收入构成，占比98.78%，贡献了绝大部分收入。

　　3、产品竞争力提高使得经营活动成功扭亏

　　盈利能力反映公司获得利润的能力，盈利能力越高，单位收入转化为利润的效率越高，其水平的高低与公司的产品竞争力和管理效率等有关。

　　盈利能力的分析首先关注盈利能力的水平和变动情况，针对盈利能力发生较大变动的公司，则需进一步分析盈利能力变动的原因，找到导致盈利能力变动的主要项目，进行重点分析。

　　山西路桥2021年毛利率56.18%，毛利率水平高，与2020年相比，毛利率上升14.91个百分点，增幅36.12%，产品竞争力改善；核心利润率28.78%，核心利润率水平高，与2020年相比，核心利润率上升34.80个百分点，经营活动实现扭亏。经营活动扭亏主要源于毛利率的提高。

　　4、股东回报出现扭亏

　　在众多的财务指标中，巴菲特最推崇的便是ROE，反映单位股东投入的回报情况，作为一个全能型财务指标，反映公司盈利能力、营运能力和偿债能力的综合表现。

　　针对ROE的分析重点关注两个问题，一是ROE的水平及变动情况，二是ROE的变动原因，后续可重点关注出现问题的某项能力。

　　2021年山西路桥净资产收益率15.42%，相较于2020年股东回报出现扭亏；归母净资产收益率15.42%。相较于2020年对母公司股东回报出现扭亏。

　　2021年山西路桥总资产报酬率3.76%，相较于2020年资产报酬率出现扭亏；总资产周转率0.15，资产周转效率较低，相较于2020年资产周转效率提高。

　　5、资产配合聚焦业务

　　资产负债表的左边表示钱的去向。通过对资产结构进行分析，了解公司的钱都用到了什么地方；通过对各项资产质量进行分析，了解公司各项资产产生价值的能力。

　　2021年12月31日资产总额134.39亿元，从合并报表的资产结构来看，资产配置聚焦业务，具有较强的战略发展意义。与2020年12月31日相比，公司资产增加53.04亿元，资产规模快速增长。主要是由于经营资产的增长。

　　2021年经营资产报酬率4.67%，较2020年经营资产报酬率实现扭亏；经营资产周转率0.16次，较2020年有所改善。

　　无形资产124.39亿元，占经营资产的98.17%，占比极高。

　　6、资本引入均衡利用金融负债和股东入资

　　资产负债表的右边表示钱的来源，通过对资本结构进行分析，了解是谁以什么样的形式为公司提供资源，并据此推测公司未来扩张的潜在动力。

　　从合并报表的负债及所有者权益结构来看，集团的资本引入均衡利用金融负债和股东入资。其中，金融负债、股东入资是资产增长的主要推动力。与2020年12月31日相比，股东入资占比明显增长，经营性负债占比明显降低，公司在资金来源上表现出股东入资支撑度增加的趋势。

　　7、资金链安全

　　公司可以亏损，却不可资金链断裂，现金流的健康情况日益受到投资者的关注。

　　针对现金流量表现的分析重点集中在：现金流结构、经营活动造血能力、投资活动规模与去向、筹资活动来源与未来扩张潜力。

　　山西路桥2021年经营活动现金净流入14.12亿元，投资活动净流出4.60亿元，筹资活动净流出13.16亿元，本年度共实现3.64亿元的现金净流出。

　　2021年经营活动现金净流入14.12亿元，2020年现金净流入4.84亿元，经营活动现金净流入增加。

　　2021年核心利润4.78亿元，核心利润变现率162.24%，变现能力较强，其中对下游客户的议价能力提高、对供应商议价能力基本稳定。经营活动具有一定的造血能力，经营活动和投资活动无现金缺口。

　　2021年投资活动流出4.60亿元，几乎全部（4.36亿元）用于理财等其他股权投资；筹资活动现金流入90.97亿元，其中股权流入4.60亿元，债权流入86.37亿元，债权净流出13.84亿元，公司经营活动与投资活动产生现金流富余，并进行股权扩张，开始有资金进行历史债务的偿还。

　　2021年12月31日金融负债率58.98%，金融负债水平极高。与公司资产造血能力相比，利息水平较可控。

　　图：山西路桥估值曲线

　　以近三年市盈率为评价指标看，山西路桥估值曲线处在合理区间。未来走势如何，除了对基本面的分析与资金面的观察外，还受市场情绪等多种因素左右。

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