中自科技：催化剂业务有望反弹，氢燃料电池业务前景广阔_新浪财经

首次覆盖

　　投资亮点

　　首次覆盖中自科技（688737）给予跑赢行业评级，目标价55.00元，对应2022年P/E为30.3倍。理由如下：

　　深耕尾气处理催化剂赛道，产品技术实力较强。公司依托四川大学，产学研相结合，从摩托车催化剂拓展到汽油机、柴油机及天然气机产品，相继开发出满足国三到国六标准的尾气处理催化剂，获得国内外认可。公司是天然气催化剂龙头，根据招股说明书披露，公司2017/2019/2020年天然气车催化剂在天然气重卡的市占率为8.33%/30.55%/48.55%，市场份额快速扩张，显示出公司较强的产品技术实力和客户拓展能力。

　　国六标准下22年后处理催化剂市场空间达800亿元，国产替代逻辑有望演绎。柴油道路国六及非道路国四标准全面升级，催化剂单车价值量大幅提升，我们测算得保守、中性、乐观假设下2022年市场空间达655、817、979亿元。目前海外巨头主导市场，国内厂商有望重塑行业格局。我们认为，与国际厂商相比，公司有望凭借成本和服务优势提升市占率；与国内厂商相比，公司掌握了环保催化材料从配方到工艺的核心技术，综合竞争实力较强，有望通过技术协同拓展产品品类，改善盈利能力。

　　布局氢燃料电池业务，开拓远期增长点。近两年国内外氢能支持政策相继出台，为氢燃料电池技术的落地提供较大空间。公司布局氢燃料电池电催化剂、膜电极以及固态氧化物燃料电池（SOFC/SOEC）电堆技术三大业务，是国内首家进入国际氢能委员会的催化剂生产商。目前已实现向亿华通、上海重塑等头部公司小批量送样氢燃料电池电催化剂，我们认为，公司有望国内率先量产燃料电池电催化剂，开拓远期增长点。

　　我们与市场的最大不同？我们认为，公司深耕催化剂领域、打通底层技术，氢燃料电池电催化剂产品研发落地进程快于国内同行，颇具增长潜力。

　　潜在催化剂：受天然气重卡终端销量低迷影响，2021年公司业绩下滑较大。我们认为2021年中实行的柴油国六标准及2022年底实施的非道路国四标准提供业绩增长动力，公司在手订单充沛，22年收入利润有望大幅改善。

　　盈利预测与估值

　　我们预计公司21-23年EPS分别为0.11/1.81/2.48元。首次覆盖给予跑赢行业评级。考虑到公司后处理催化剂和氢燃料电池两大业务，采用SOTP估值，对前者给予18.0x23年P/E，对后者给予10.0x25年P/S，折现后得到目标价55.0元，较当前股价有23.4%的上行空间。

　　风险

　　贵金属成本较高且价格波动较大风险、客户集中风险、下游商用车产销量波动较大风险、经营活动现金流低于净利润风险、氢能业务发展不及预期。

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