“地王收割机”龙光，表外或暗藏隐秘财团

　　“地王收割机”龙光，表外或暗藏隐秘财团

　　原创 林乐诗 财熵

　　导读：“股债双杀”过后，龙光集团在3月17日召开了一场恳谈会，首次将公司财务状况“和盘托出”。但这可能不是完整的面貌——财熵穿透了龙光数十家附属公司的股权后发现，龙光至少有四个可疑的表外关联实体，协助集团对相关项目“按需”并表或出表；一些项目公司的资本方，闪现着平安系、浙商系等资本系身影。曾顶着 “地王收割机”荣光的龙光，如今如何渡劫？

　　龙光集团董事长纪海鹏，图源网络

　　作者

　　|林乐诗

　　主编|谷越

　　版式|福南

　　龙光集团（03380.HK）正承受着自成立26年以来从未有过的压力。

　　3月17日，龙光召开了一场恳谈会。会上，集团行政总裁赖卓斌无奈坦陈龙光的困境：“公司绝大部分项目都做了融资，土地也已经做了抵押，股权方面也做了质押。我们也和各项目金融机构做过沟通，大部分都没有办法去动。”

　　此前两周，因债务违约的传闻，龙光一度遭遇空前的“股债双杀”，股价从1月24日的6.9港元，一度暴挫至3月15日的1.3港元，不到两个月市值蒸发了八成。所幸随后连续三个交易日（3月16-18日）里收复了部分失地。

　　为什么事态恶化得如此突然？3个月前，谁也没曾想到，行业排名第18、融资成本极低、近年来“地王”拿到手软的龙光，也会成为被猎杀的对象。

　　当然，这也超出龙光管理层的预料。在3月17日的恳谈会上，赖卓斌终于承认是公司“误判了形势”：“没想到流动性的收缩这么快会落到自己头上”。但仅仅是管理层的“迟钝”，似乎又不足以为这件事“背锅”。

　　经财熵整理，在最早1月中旬被传美元私募持有人要求提前还款以来这两个月里，龙光至少有过四次“否认”——否认更换审计师、否认逾期兑付、否认有任何美元私募债、否认债务违约。然而，其中一次否认被狠狠“打脸”：龙光澄清没有美元私募债之后，很快被媒体“踢爆”，在一次投资人会议上，龙光自己承认，公司“担保的私募债不超过10亿美元”。

　　先否认后被放出“实锤”，在过往很多房企暴雷案例中屡见不鲜。外界对地产圈本已十分脆弱的市场信心，就是这样被一步步摧毁的。

　　龙光真实的债务到期和偿还情况究竟是怎样的？还有多大资金缺口？在3月17日的恳谈会上，龙光方面首次“和盘托出”：目前龙光总共有260亿元的公开债，今年会有170亿元到期。惠誉3月7日的报告指出，截至今年2月底，龙光公司层面的现金仅为50亿元人民币。

　　3月对于龙光来说，是一个“生死攸关”的时刻——两笔合计约53亿元的债券“19龙控01”、“18龙控02”先后到期。龙光此前公告透露，集团已通过自有资金兑付11.33亿元，言下之意还有超41亿元的缺口，目前公司正在寻求展期。

　　但这可能不是完整的面目——龙光是否存在巨量的表外负债？是否存在一些秘而不宣的融资途径？

　　财熵穿透了龙光数十家项目公司、附属公司的股权后发现，龙光十分“擅长”利用表外关联实体，对相关项目“按需”并表或出表。在表外，不排除存在一个或多个隐秘的财团。

　　年底股权转让：利润调控“弹簧”？

　　赖卓斌在3月17日的恳谈会上透露，加快将项目变现，将是龙光的一条主要“回血”通道：“龙光总共有30多个项目可供盘活”。很多人将龙光近一个月内一连两笔“甩卖”，视为自救的开始。

　　2月15日，龙光将间接全资控股的柳州市龙光骏德房地产开发有限公司的70%股权转让予中融信托，卖价仅3500万元。该公司名下有龙光玖珑府、龙光莲花悦府两个项目，并在2020年12月拍下了柳州凤凰巷首期旧改项目；3月9日，龙光将两年前以14.91亿元拍下的汕头东海岸一地块的项目公司的所有股权，以10.24亿元的总代价卖给中海宏洋。

　　赖卓斌在事后复盘时说：“这次卖的这两个项目是能拿出最好、最清晰的项目了”。但这似乎不是龙光“卖子回血”的最早一波操作。

　　财熵发现，2021年12月30-31日，龙光便悄悄地将旗下龙尊物业服务有限公司等涉及物业、装修领域的三家公司的部分股权，转让给了深圳合裕实业有限公司（下称“深圳合裕”）；2022年1月26日，该公司继续接收了龙光的商管公司——深圳龙创智慧科技有限公司的90%股权。

　　深圳合裕的大股东兼法人代表是自然人陈新，他还间接控股一家公司——深圳市诚亿商业保理有限公司。尚未得知陈新背靠哪方资本，天眼查上有关陈的可查信息很少。考虑到交易发生在年末这个特殊的时点，有没有可能是为了出表？

　　财熵为此咨询了普华永道一位审计师，其猜测：“这些被卖掉的公司业绩应该不错，可能是为了缓解现金流的问题，所以处置了一些优质资产。”这位审计师补充道，这个操作不止发生在地产圈，每个行业都很常见，“为了年底冲一波”。

　　类似的股权转让，近期还发生在龙光很多项目公司上。和上述交易一样，接盘方的身份十分神秘。

　　2021年12月30日，龙光将旗下广州市龙骏光诚房地产有限公司的50%股权，转让给深圳宏城投资有限公司（下称“深圳宏城”）。该项目公司开发了广州龙光玖誉府项目，2021年3月预售。财熵从乐居中介处了解到，这个楼盘刚好在2021年12月卖完。

　　将深圳宏城的股权层层穿透后发现，其大股东是深圳顺悦投资有限公司（下称“深圳顺悦”），最终实控人却指向一位名叫“陈璜”的自然人。

　　财熵从陈璜名下的141家公司中，发现了68家龙光系项目公司，最近半年内接盘了至少6家项目公司的股权，包括负责开发柳州龙光玖珑府的柳州市龙光铭骏房地产开发有限公司（下称“柳州龙光铭骏”）。陈璜名下的另外73家企业里，还有不少“投资公司”的身影。

　　资料整理自天眼查，财熵制图

　　陈璜是谁？他和龙光有什么关联？

　　有趣的是，在上述68家龙光系项目公司中，有不少公司和陈璜有过2次或以上的股权交易。例如柳州龙光铭骏。2017年12月28日，龙光的区域公司南宁市龙光房地产开发有限公司，将柳州龙光铭骏约51%的股权，卖给了陈璜名下的深圳圳雅投资有限公司。待2018年12月28日，南宁龙光将这51%的股权买回来，重新持股100%；2021年12月24日，南宁龙光将柳州龙光铭骏的所有股份，又卖给了深圳宏城，陈璜名下的另一家企业。

　　柳州龙光铭骏和陈璜名下公司有过两次年底股权交易，图源

　　天眼查

　　三笔交易都发生在年末，这可能不是“巧合”。其达成的效果是：柳州龙光铭骏从龙光2017年财报附属公司一栏中消失，在2018年财报中则重新出现——如无意外，在即将公布的2021年财报中，我们大概率再次找不到这家公司的身影。

　　除了柳州龙光铭骏，类似的股权“倒卖”剧情，还发生在负责开发中山龙光天馥雅苑的中山市小榄镇长旺房地产开发有限公司、开发龙光眉山玖龙府的眉山龙光骏逸房地产开发有限公司等公司上。

　　能如此主动地“配合”龙光进行出入表的操作，一个合理的质疑是：无论是深圳宏城还是背后的深圳顺悦，可能都只是龙光表外的一个“马甲”。

　　什么类型的项目公司会被龙光“选择性”地转移到表外？答案是“利润率低的”。

　　雪球网友“船頭尺”统计了龙光在汕头自持开发的十多个项目，发现龙光拿地价格较高的三个楼盘和拿地价格较低的三个楼盘，分别“巧合”地归属两家公司：汕头市龙光宏璟房地产有限公司（下称“汕头宏璟”，图中红色框）、汕头市龙光润璟房地产有限公司（下称“汕头润璟”，图中黄色框）。

　　图源雪球

　　财熵发现，旗下项目成本更低、毛利较高的汕头润璟，为龙光全资并表的子公司；而汕头宏璟，则隐匿在不太赚钱的合营收益里面，龙光仅占股50%。该公司法人代表，是龙光的“老熟人”陈璜。

　　通过将不想并表的、毛利较低的项目公司剔除，财报得以呈现出公司希望表现出的“光鲜”一面，但真实面目被严重扭曲。

　　表外“金主”疑云

　　令人细思极恐的是，类似的表外“马甲”，龙光还有多少个呢？

　　龙光2020年财报披露了88家附属公司，多数为项目公司。财熵通过穿透这些公司的历史股东信息后发现，除深圳顺悦外，龙光还有至少三个可疑的表外关联实体：深圳市宜丰投资有限公司（下称“深圳宜丰”）、深圳市顺博投资有限公司（下称“深圳顺博”）和深圳市卓亮投资有限公司（下称“深圳卓亮”）。

　　宜丰系扮演了拿地的关键角色，即负责公开或非公开“招拍挂”拿地。例如，龙光2021年8月夺下深圳龙岗区的城市更新开发权，代表龙光参与的正是宜丰系的深圳市佳润房地产有限公司，该公司游走在龙光的体系外。

　　往往是待项目确权或进入预售环节后，才由龙光对这些表外公司进行收购、并表。例如河源龙光城，所属土地2017年由宜丰系公司拍下，2020年3月26日才被惠州大亚湾东圳房地产有限公司并表，彼时该项目进入预售环节；又例如成都龙光玖龙府，在项目2019年开盘之后，宜丰系就退出了开发公司成都中晖投资有限公司的股份。

　　目前深圳宜丰对外投资33家公司，实控272家企业，其中多次闪现龙光系的身影。深圳宜丰背后的实控者，也是一位自然人——高华彬。至于深圳顺博和深圳卓亮，背后的实控人姚立嘉、余佩霞，看似和龙光没有权属关系，但在这两家集团之下，都找到了龙光安放在表外的房地产项目。

　　深圳顺博、深圳卓亮，和龙光集团存在隐秘的股权关联

　　目力所及，或许只是冰山一角。顺着思路摸索，财熵发现，还有不少注册在境外的疑似关联公司，例如景茂控股、威越国际、卓高资本等，为参与开发龙光地产项目公司的大股东。由于这些公司的注册地在境外，所以更难查明背后资金的真实面目，也并不明确，这些表外公司是否打着股权融资的名义，向龙光提供了一定成本的资金输血。

　　瑞银在3月1日发表的报告中指出，龙光表外债务可能达580亿元至790亿元。财熵在调查中，虽然没有发现龙光存在类似中国奥园（03883.HK）、融创中国（01918.HK）、佳兆业（01638.HK） 的大量、隐蔽的信托贷款，但自2014年以来，龙光就频繁依赖股权质押融资。这一年，刚好是集团上市的第二年。

　　据财熵不完全统计，龙光项目公司股权质押或股权投资时，接触过的资本包括平安信托、兴业信托、浙商银行（601916.SH）、金谷信托、交通银行（601328.SH）等。

　　龙光2014年以来接触的资本方，财熵根据公开资料整理

　　或许正是有了这些资本的加持，龙光近年来才敢在全国各地如此豪横，拿下一块块“地王”。

　　2014年龙光竞得白石龙地王与红山商业地块时，项目子公司深圳市龙光骏景房地产开发有限公司由龙光占股51%，另外49%由深圳市平安大华汇通财富管理有限公司持有，后者隶属于平安大华基金有限公司，往上追溯便是平安信托及平安保险集团（601318.SH）。

　　2015年拿下深圳总价地王的，是龙光地产子公司深圳市凯丰实业有限公司，代表浙银资本的浙银钜鑫玖曾出现在该公司的股东名单上。彼时在著名的“宝万之争”中，浙银资本也曾被宝能系姚振华使用，后者和龙光掌门人纪海鹏一样，也是属于潮汕帮。

　　被地王“反噬”？

　　“房地产不好干，可谁能找到比房地产更好的产业？” 2018年业绩会上，纪海鹏如是说。

　　彼时的龙光，仍在扩张的快车道上疾驰，纪海鹏越来越从“不好干”的地产生意上获得成就感。

　　纪海鹏拒绝像同行一样，大举切入多元化赛道，但有着不断膨胀的商业野心——2018年的春天，龙光拿到一些便宜资金并签了对赌协议。协议有约：2020年龙光要达成千亿销售额。此前一年，龙光的销售额仅为434.2亿元。

　　在2013年年底，龙光以几乎“贱卖”的方式搭上了港股末班车。对于资本市场来说，当时这家公司最大的卖点就是“低股价、低土地成本价”——龙光大量位于中国三线城市的土地平均成本约1001元/平方米，而最终的募资额度不足19亿港元。但2014年，自龙光以 46.8 亿元拍下深圳地王以来，这家公司的故事轨迹就被彻底改写了。

　　在2013年至2015年的三年间，龙光花费了不下300亿元买地，同期其销售额约470.68亿元。2017年开年，龙光勇夺14 亿汕头地王“开门红”；同年，龙光联手合景泰富（01813.HK）击败新鸿基（00016.HK）、新世界（00017.HK）、万科（000002.SZ）、华润（01109.HK）、中海（00688.HK）等13家房企，以总价168.55亿港元拿下香港鸭脷洲地王。这一拍，打破了香港近20年土地总价记录，把新鸿基的郭炳联都镇住了。面对媒体，郭炳联连连摇头，说这是“癫价”。

　　就算是在楼市喧嚣归于平静的2019年、2020年，龙光仍以最高限价65.85亿元竞得深圳红山地块，又以115.97亿拿下了深圳前海限价地块，溢价率为45%。

　　据财熵统计，近8年来，龙光至少夺下6次深圳地王。

　　融创掌门人孙宏斌说过，“地买得便宜，怎么都能赚钱”。令人意外的是，当一众房企大佬都对龙光拍下的地块单价惊呼不已，甚至直言“算不过来账”的时候，龙光却凭借“高价带动高价”的逻辑，用比“面包”还贵的“面粉”打造出王牌产品。在2018年441.37亿元的营业收入中，来自深圳的两个地王项目龙光玖钻、龙光玖龙台的确认收入高达214.79亿元，撑起了龙光全年业绩的“半边天”。

　　可以说，龙光的发展壮大，很大一部分“归功”于深圳土地价格的不断上涨。

　　图源网络

　　然而，在房地产行业整体下行的情况下，龙光高价拿地的战略，无疑是一场豪赌——赌房价会止跌反弹、永久维持在高位。

　　2021年7月，在“地产寒潮”来临之前，龙光在大湾区各城市的土拍市场上依然相当活跃：在深圳第一次集中供地中，豪掷80亿拿下两宗地块，溢价率高达45%；随后又在佛山、江门等地区有所收获。

　　地产的春天“姗姗来迟”，但此前过高的土地价格，已经在渐渐侵蚀龙光的利润——龙光2021年半年报显示，集团毛利约94.65亿元，同比减少约13.4%。

　　时代红利不再，如今的“地王收割机”龙光，正在被昔日高价拍下的地块“反噬”。

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责任编辑：梁斌 SF055