中国交建：现金流与资产负债表承压，下调至“中性”|中国交建_新浪财经

原标题：中国交建：现金流与资产负债表承压，下调至“中性” 来源：中金

观点聚焦　　投资建议　　中国交建公布2020年业绩：收入6,275.9亿元，同比增长13.0%，归母净利润162.1亿元，同比降低19.0%，低于我们预期，主要因投资收益收窄、少数股东损益增加。我们下调公司A/H股评级至“中性”，理由如下：　　投资收益大幅收窄，少数股东损益增加。公司2020年基建建设业务收入同比增长14.1%至5,599亿元，推动公司收入稳健增长；总体毛利率同比小幅提升0.2ppt至13.0%；而信用减值损失同比扩大29%、公允价值变动收益减少74%、投资收益大幅减少99%、少数股东损益扩大107%，共同导致归母净利率同比降低1ppt至2.6%；经营活动现金净流入138.5亿元（同比+84.7亿元），主要因应收款周转加快。　　投资类业务或将给现金流、资产负债表带来压力。2020年，公司长期应收款、长期股权投资分别同比增加46%、32%，反映对投资类业务投资力度的加大；而考虑公司近年来新承接投资类合同仍维持在1,800亿元、占新签合同比例在20%左右，我们认为未来几年内投资类业务比重仍将保持，从而对现金流、资产负债表形成压力：2020年投资活动现金流同比多流出396.6亿元至1,056.9亿元，净负债率1由2019年的102.3%提升至2020年的105.5%。我们认为现金流与负债率的压力在短时间内较难改善。　　持续攀升的负债率也对利润表产生了冲击。在较大的资本开支压力下，公司对有息负债的需求增加，从而带动财务费用提升：2020年，在利率较为宽松的市场环境下，公司财务费用率达1.3%，依然同比提升了0.2ppt。我们认为若公司投资类业务比重继续维持，这一趋势或将延续，我们也建议关注公司改善业务结构的相关进展，如发行公募REITs等。　　我们与市场的最大不同？对投资类业务的经营前景较为谨慎。　　潜在催化剂：投资类业务致净负债率提升、资本开支维持高位。　　盈利预测与估值　　考虑财务费用的提升，我们下调2021年A/H股净利润12%/8%至177/190亿元，引入2022年A/H股净利润188/202亿元。当前A/H股价对应7.2x/3.1x2021eP/E（扣除永续中票和优先股股息口径，下同）。下调A/H股至“中性”评级，考虑公司盈利质量的降低对估值造成影响，我们下调A/H股目标价20%/34%至6.9元/3.7港元，对应7.0x/3.0x2021eP/E和3%/3%下行空间。　　风险　　公司盘活存量资产进展超出预期。