国盛证券--江河集团：盈利大幅回升光伏幕墙打开成长新空间|国盛证券_新浪财经

原标题：国盛证券--江河集团：盈利大幅回升光伏幕墙打开成长新空间来源：金融界

摆脱减值影响，2020年业绩大幅回升。公司2020年实现营收180.5亿元，同降4%；实现归母净利润9.5亿元，同比大幅增长169%，其中处置交易性金融资产投资收益及持有交易性金融资产的公允价值变动损益合计贡献业绩约2.8亿元，收到政府补助约8800万元。扣非后归母净利润5.6亿元，同比增长52%，疫情环境下业绩大幅改善，基本回升至2018年业绩体量附近，2019年公司业绩因海外子公司Vision商誉与无形资产减值计提4.4亿元而阶段性下滑，2020年已明显摆脱减值因素影响。分季度看，Q1-Q4分别实现营收增速-24%/-3%/9%/-5%，分别实现归母净利润增速-81%/-15%/42%/589%，Q4单季扣非前后归母净利润体量均创历史新高。分板块看，建筑装饰/医疗健康分别实现营收171.6/8.8亿元，同增-4%/+3%。全年新签装饰订单241亿元，同增7.5%，超额完成年初235亿元目标，其中幕墙/内装订单分别为141/100亿元，同增5.5%/10.5%，在手订单332亿元，是年收入的1.8倍，充足订单保障后续公司持续成长。

毛利率小幅下降，费用率有所提升，坚守“现金为王”现金流表现优异。2020年公司毛利率18.3%，YoY-0.2个pct。其中建筑装饰/医疗健康业务毛利率分别为17.81%/27.08%，YoY-0.03/-3.50个pct。期间费用率12.0%，YoY+1.0个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.3/+0.2/+0.3/+0.3 个pct，销售费用率提升预计主要系公司幕墙、内装等业务持续开拓所致；财务费用率上升预计主要系汇兑损失增加（出售Healius后收到澳币2.2亿元）。资产减值损失小幅冲回约500万元。所得税率为12.9%，YoY-5.0个pct。归母净利率5.25%，YoY+3.38个pct。经营活动现金净流入21.6亿元，较上年大幅增加11.7亿元；收现比与付现比分别为107%与102%，YoY+11/+6个pct。公司持续强化“现金为王”经营理念，近五年经营性现金流平均为14.5亿元，业内领先，疫情期间更加强化工程结算和回款时效性，现金流表现优异。

稳步推进装配式业务，光伏幕墙打开潜在成长空间。公司积极拓展装配式幕墙与内装，幕墙方面，已建立装配式幕墙从设计、生产到施工各阶段、各环节的技术标准化、生产工业化、数据信息化系统，在北京、上海、广州、武汉、成都建立了五个幕墙研发生产基地；内装方面，通过采取“自主研发+产业链系统集成”发展模式，加快装配式装修研发设计研发，目前已完成“内装装配式1.0体系”建设，内装装配式样板间及体验中心已投入使用。此外，近期国内密集出台碳达峰、碳中和推进政策，光伏建筑一体化（BIPV）是绿色建筑的重要构成部分，其中光伏幕墙有望成为幕墙行业重要发展方向之一，公司作为全球高端幕墙第一品牌，光伏幕墙业务经验与幕墙客户资源丰富，有望受益光伏建筑一体化加快应用。

投资建议：我们预测公司2021-2023年归母净利润分别为6.4/7.2/8.0亿元，同比增长-33%/+13%/+11%，对应EPS分别为0.55/0.62/0.69元，当前股价对应PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。

风险提示：地产政策调控风险，主营业务利润率及现金流反复风险，装配式、BIPV、医疗等业务拓展不及预期风险，海外经营风险等。