东吴证券--老百姓：业绩稳健增长，公司长期发展内生动能可期【公司研究】

原标题：东吴证券--老百姓：业绩稳健增长，公司长期发展内生动能可期【公司研究】 来源：金融界

事件：2020年上半年公司实现营业收入66.87亿元，同比增长20.84%，实现归母净利润3.36亿元，同比增长24.39%，实现扣非归母净利润3.07亿元，同比增长20.16%。经营性现金流净额4.53亿元，同比增长2.24%。

上半年整体稳健增长，Q2业绩加速。受疫情影响，一季度公司并购和加盟有所放缓，Q1营收、归母净利润同比增长20.84%、23.01%；得益于原有门店内生增长、新开和收购门店带来增量，Q2业绩加速增长，营收、归母净利润同比增长21.32%、26.39%。上半年，分业务看：1）零售业务收入56.61亿元(+16.17%)，收入占比85%；毛利率36.24%(-0.92pct）。2）批发业务收入9.68亿元（+56.75%），占总收入比重超14%；

毛利率10.79%（-0.27pct）。分区域看：1）华中地区收入26.36亿元(+29.44%)，占总收入比重39%（+2.62pct），持续为最重要的收入来源。

2）华东地区收入18.24亿元（+16.36%），占总收入比重27%。3）华南、华北、西北地区收入分别为4.59亿元(+10.18%)、8.08亿元(+27.25%)、9.59亿元(+9.29%)，收入占比分别为7%、12%、14%。分产品看：中西成药、中药、非药品分别实现营收50.99亿元（+15.88%）、3.82亿元(-3.11%)、12.06亿元(+63.15%)，处方药及防疫物资销售增长加快。

三费率齐下降，净利率水平提升。上半年，公司毛利率32.31%，同比下降1.8pct；净利率同比提升0.4pct，达到6.18%。期间费用率方面，总体下降2.1个百分点：其中销售费用率19.68%，同比下降2.04pct；管理费用率4.51%，同比下降0.04pct；财务费用率0.43%，同比下降0.03pct。

考虑到股权激励费用影响，公司费用率仍全面改善，盈利水平提升。

处方外流与行业整合带来红利，公司内生增长动能可期：在新冠疫情催化下，“互联网+医疗健康”加快发展，慢病品种客户粘性和复购率持续提升；处方外流趋势不减，药品零售行业集中度持续提高，带来行业红利。基于“自建+并购+加盟+联盟”的立体深耕模式，公司营销网络已覆盖22个省级市场、130多个地级以上城市，拥有5801家门店；其中直营4365家、加盟1436家，直营门店医保门店占比89.83%，院边店占比11.05%，DTP药房137家，特殊门诊340个。因此公司庞大的门店网络和线上线下融合的业务布局，将在处方外流和行业整合中赢得先机。公司大力发展DTP专业药房、中医馆连锁等业态，积极探索O2O业务、与腾讯全面合作，都将为公司内生发展不断创造增长新动能。

盈利预测与投资评级：预计2020-2022年归母净利润分别为6.69亿、8.56亿和10.45亿元，相应2020-2022年EPS分别为1.64元、2.09元、2.56元。当前股价对应估值分别为47倍、37倍、30倍。考虑到公司受益于处方外流与行业整合提升市场份额，DTP专业药房和O2O业务等新动能加快发展，给予“买入”评级。

风险提示：处方外流不及预期的风险，门店业务增长不及预期的风险。

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