太平鸟：加盟商积极补货和电商快速增长驱动二季度收入快速增长

原标题：太平鸟：加盟商积极补货和电商快速增长驱动二季度收入快速增长 来源：中金

业绩预览　　公司预计2020上半年盈利同比下降8.6%　　公司发布2020年半年度业绩快报，预计上半年实现收入3.2亿元，同比增长3.1%；实现归母净利润1.2亿元，同比下降8.6%。　　关注要点　　二季度线上、线下业务均有出色表现。根据业绩快报推算公司2Q20收入同比增长26%，其中传统电商零售额同比增长30%，我们估算线下收入同比增长约20%。线下快速增长主要受益于终端消费需求复苏和较轻的库存压力（TOC首铺比例下降、2020春款退货率提升、1Q20物流影响部分商品未发出）提升了加盟商的提货积极性；此外，公司前瞻性布局的新零售平台在疫情后也有效发挥作用、增加离店销售。　　我们预计2Q20毛利率同比小幅下滑。我们估算：1）直营渠道，公司5月折扣率同比持平，4月、6月折扣力度同比有所加大，2Q20直营毛利率或同比下滑；2）稳定的加价倍率和批发折扣使得加盟毛利率较为稳定，向加盟商出售部分剪标库存商品或小幅拉低加盟毛利率；3）线上由于销售情况理想，折扣并未同比大幅增长，我们预计线上毛利率同比持平或略有上升。　　TOC助力渠道压力较轻。2019冬装在春节前销售较为旺盛，除女装有少量追单外其他品牌渠道并无过多备货；2020春装首铺比例90%，二季度销售情况良好（可比同店销售4月单位数下滑、5月双位数增长、6月单位数增长）；2020夏装首铺比例仅70%，目前正在陆续补单中且终端销售情况较好。综上，我们认为TOC模式有效控制了渠道库存积压，当前渠道库存压力较轻，加盟商补货意愿较好；同时，较轻的库存处理压力也让公司可以将精力更多的放在新款上新和TOC追款上，提升当季产品适销度并控制折扣水平。　　部分小品牌盈利能力提升。公司积极推进组织结构和业务模式的优化调整，原处于亏损状态贝甜品牌在1H20实现扭亏为盈，MG、太平鸟巢等孵化品牌亏损额也有同比减少。　　估值与建议　　我们维持公司2020/2021年每股盈利预测0.91/1.27元，当前股价分别对应17/12倍2020/2021年市盈率。维持跑赢行业评级，考虑二季度恢复情况略超预期，小幅上调目标价4%至17.69元，对应14倍2021年市盈率，较当前股价有17.5%的上涨空间。　　风险　　新冠疫情长期持续，终端零售环境下行。

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