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原标题：高管“大换血”,混改第一批,不谈免税只谈百联股份 来源：贝壳投研
近期的免税概念炒得很火爆，而作为最有希望斩获下一个免税牌照的 百联股份 和 广百股份 ，他们相关信息想必大家都知道，所以今天我只想好好谈谈百联股份这家公司。
作为连锁百货行业龙头的百联股份，其拥有众多知名企业如永安百货和第一八佰伴，以百货商店、连锁超市、购物中心和奥特莱斯为核心业务，在上海主要的70家百货店零售额中占据28%的市场份额。
一、下半年的百联股份有哪些看点？
1、国企改革正当时，上海混改第一批
在经济中发挥中流砥柱作用的国有企业一直在贡献国家GDP方面发挥重要作用，但也难以避免效率低下的问题，但随着今年6月30日《国企改革三年行动方案（2020-2020年）》的正式出台，国企改革将进一步提升国有资本配置效率，而作为上海国资委掌舵的百联股份自然奋勇当先。
对于混改，上海国资委就提出过“三年期承诺”，而百联股份正是其改革清单中的第一批，百联股份也在积极响应提出“一核三柱”的十四五战略规划。
早在2004年4月第一百货就与华联商厦合并，更名为百联股份，自此就开启了混改之路。
不过从百联股份近几年股东持股情况来看，国资委持股比例在缓慢趋升。由于上海友谊复星是百联股份控股子公司，且对它的持股比例为52%，所以总体来说百联集团总计持股比例不断趋升，在2019年高达50.50%，我想在国企混改的持续推进下国有法人的持股比例将明显走低。
2、公司高管“大换血”，领导步入年轻化
也许企业的年轻化是公司高管年轻化的结果，而作为百货零售业“巨舰”的百联股份可能更需要新鲜的血液。就在今年5月25日，公司公告聘任新的公司高管张申羽和叶晓京，张申羽任公司常务副总经理，叶晓京任公司副总经理。
为什么说公司步入年轻化呢？
因为张申羽曾担任百联全渠道商务电子公司总经理，主导了百联集团i百联的创立和发展，而i百联不同于纯电商平台，基于线上线下同货（不存在假货的情况）的竞争优势，在i百联成立四年的时间里，公司成交总额已实现69亿，会员达1400万，而今年“五五购物节”活动i百联成交金额高达10亿元，新增百联会员51万人。
值得一提的是，未来的百联还会在年轻化的业态上持续加码，进一步助推百联股份的数字化转型。
二、不过从财务角度来说，我并不看好这家公司
作为华东商业连锁巨头的百联股份，尽管雄霸一方，但也面临着一些问题。
第一，净利率处于行业低位，且推广不及预期。
将百联股份与 王府井 等公司做对比，可以看出其实百联股份盈利能力一般，总体而言位于四者末尾，且近些年持续走低。
但其实，百联股份是四者毛利率最高的。2015-2019年百联平均毛利率水平为21.32%，王府井为21.06%， 重庆百货 为17.55%，而广百集团为17.39%。
于是我们不难得知期间费用占比的持续提升才是让百联盈利能力表现一般的关键。
不过，尽管公司覆盖的业态较为多元，但除了大卖场板块，其他业务毛利率均呈下滑趋势。其中，综合百货业务毛利率由2015年的17.82%降为2019年的15%；购物中心由25.74%下降为21.12%；奥特莱斯则处于上升调整期但暂未回到2015年13.10%的毛利率水平。
与此同时，营销推广不及预期让百联股份“连连叫苦”。同行业其他公司的期间费用率相比，百联与他们简直不在一个数量级，且无论是销售还是管理费用率都是最高的。
很明显可以看出，推广费同比增速基本上要高于营收增速，就拿2019年来说，推广费投入4.32亿，同比增加5.62%，而营业收入同比仅增加4.20%。
第二，采取较为激进的销售手段，回款质量堪忧
大搞促销也是没错，但是不计后果的激进营销策略就是你的问题了。营销驱动带动营收增长这招百联也是尽力了，但是公司应收账款激增却是未来的大隐患，你可以给出宽松的回款政策，但是能够保证收得回钱吗？
通过浏览公司的应收账款账龄结构，我们能够看出公司未来存在坏账风险。2019年公司采取较为宽松的信用期回款政策，计入8.08亿的应收账款，且账龄在三年以上的款项占比最高，尽管及时计提了坏账准备。
可我就怕今年公司可以靠应收账款美化业绩，但未来收不回款也只能计提坏账进而业绩跳水，只能说饮鸩止渴是不能长久。
三、总结
还是那句话，入市有风险，投资需谨慎。我们既要看到这个公司未来发展的潜力，也要看到这个公司的风险。期待百联股份的掌舵人能够大刀阔斧进行改革，如果公司高管执行力够强大，未来财务指标的改善应该也不是大问题。
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