中顺洁柔（002511）：2020Q1业绩超预期，成本下滑&需求旺盛，增长动力充沛

原标题：中顺洁柔（002511）：2020Q1业绩超预期，成本下滑&需求旺盛，增长动力充沛 来源：东北证券

公司发布2019年报及2020年一季报：1） 2019年实现营收66.35亿元，同比增长16.84%；归母净利润6.04亿元，同比增长48.36%，扣非后同比增长49.98%。2） 2020Q1实现营收16.71亿，同比增长8.46%；实现归母净利1.83亿，同比变动48.67%，扣非后同比增长53.52%。

点评：

业绩超预期，电商渠道持续高增长。① 2019：分产品看，生活用纸同比增长17.64%至65.63亿元，新增个人护理业务实现营收321.9万元。分渠道看，预计电商及商销渠道高增拉动整体增速。② 2020Q1：得益于公司年前的压货，经销渠道预计基本持平，电商渠道&出口业务高增长有力对冲KA渠道的增速下滑，使得整体营收平稳增长。考虑到公司2020Q1存货环比19年末减少0.6亿元至9.3亿元，我们预计工厂及渠道仍有较强的补库需求，全年营收增速有望持续回升。

原材料成本压力释放，盈利能力持续提升。①毛利率：得益于木浆价格下行&中高端产品占比提升，从2019Q1~2020Q1毛利率逐阶上行，分别为34.0%/ 39.2%/ 41.4%/ 43.2%/ 45.1%。浆价预计将在全年仍处底部震荡阶段，公司毛利率有望维持高位。②2019年期间费用率同比增加3.8pct至28.1%，其中，销售/管理费用率同比增加2.8/0.9pct。2020Q1期间费用率同比增加7.3pct至30.8%，较高的费用增加主要因为公司疫情期间继续投入费用支撑经销商业务开展。

品类拓展&产品价格带覆盖面扩大，打开中长期成长空间。公司于2019年进军个人护理领域，预计今年有望大幅增长，贡献业绩增量。在纸巾领域，公司继续推进产能建设，推出子品牌“太阳”，渗透中低端市场，打开市场空间。

盈利预测：公司一季报超预期，盈利能力持续提升，上调2020-2021年业绩预测及目标价，预计2020-2022年EPS为0.65、0.77、0.88元，对应PE为28X、23X、20X，给予“买入”评级。

风险提示：原材料成本波动，新品不及预期，行业竞争加剧。