昭衍新药(603127)：全年业绩增长超预期， 新产能释放业绩弹性

原标题：昭衍新药(603127)：全年业绩增长超预期， 新产能释放业绩弹性 来源：中信建投证券研究

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事件

2020年4月12日，昭衍新药发布2019年年度报告，实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为6.39亿、1.78亿、1.55亿，分别同比增长56.40%、64.64%、71.41%，实现EPS（稀释）为1.10元/股。

公司公布2019年利润分配预案，拟每10股派3.4元转增4股。

简评

2019年度业绩超预期，实现高速增长

Q4业绩实现大幅增长，推动全年业绩超预期。公司2019年全年收入、扣非增长分别达到56.40%和71.41%，增速显著超预期。四季度单季，公司实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别为2.91、1.02、0.94亿元，分别同比增长76.28%、99.33%和101.51%，其中有部分订单确认节奏的影响。昭衍的订单确认节奏主要集中在Q4确认，Q4收入和利润占比在全年的45%和61%，相较2018年有比较明显的提升。

多因素推动2019年业绩实现高增长。我们预计公司2019年实现高增长的原因主要包括几个方面：①国内安评市场需求持续强劲，公司在原有产能利用率提升的基础上在手订单进度顺利推进，收入水平显著提升；②公司收入规模提升后费用率水平有比较明显的下降，推动盈利能力提升；③2019年新投入的太仓产能和美国新并表的Biomere公司对业绩的增长有一定贡献，其中太仓产能由于在5月投入使用，预计2019年的完成订单的效率仍较低，后续有提升空间，而Biomere在12月并表，业绩增量的比例也相对较低。

毛利率和现金流略有波动。公司全年毛利率为52.64%（-0.38pct），相较2018年略有下降，主要是部分新业务的影响。公司全年经营活动现金流为1.48亿元，同比下降15.89%，其中销售活动收到现金水平和收入基本匹配，预计下降的主要原因在于试验成本略有提升的基础上增长较多，以及员工人数快速增多后对应的薪酬增加。此外可以看到公司的应收账款水平增长较多（+174%）、预收账款有一定下降（-1.17%），除去部分子公司并表、年底未结清的原因外，推测公司在2019年起由于产能扩张对于部分客户的订单账期有所调整。

期间费用率全面下降。费用方面，公司2019年实现销售（1247万，88.24%）、管理（9518万，23.97%）、研发（3963万，67.28%）、财务（-202万，去年同期为-220万）费用率分别为1.95%、14.89%、6.20%和-0.32%，分别减少0.36、3.58、1.48和增长0.31个百分点。其中销售费用增长较多的主要原因为公司对于新业务的推广以及销售人员增加的影响。

丰富在手订单储备推动安评业务强劲增长，苏州产能释放和Biomere并表继续提升增长动力

公司主营的临床前研究服务收入6.29亿元（+56.23%），毛利率53.31%（-0.17pct），其中预计70%以上来自安全性评价服务的收入。其中我们推测2019年的增长主要动力依然为原本丰富的在手订单强烈需求下，公司原有产能的利用率得到继续提高。

在手订单仍然维持高鞥涨，存货及未完工成本维持在较高水平。需求端来看，国内创新药红利下安评订单的增长需求依然强劲。2019年底公司在手订单达10.4亿元，同比增长40%左右，此外我们观察到公司存货增长75%，其中未完工专题成本增长54%，将继续推动安评为核心的临床前业务快速增长。

5400平新产能建设进入建设规划，太仓1万平产能和biomere收购产能将继续释放。产能方面，公司2019年太仓基地新投入使用的10800m2动物房在2019年的使用率尚未达到较高水平，这部分产能在2020年将进一步释放业绩增量。另外，公司计划在2020年开始进行5400m2新产能的建设，后续空间将继续加大。公司年底并表的Biomere从往年数据看的收入、净利润规模分别在1.2亿、1000万人民币左右。收购完成后，昭衍通过业务整合，在2020年有望为公司扩大新的海外产能和业绩收入。

新业务布局稳步推进，产业链向上下游延伸

试验动物基地建设进展顺利，加强动物模型建设。公司在原有广西猴场的基础上，在梧州新建试验动物基地，目前已经完成1期规划（1.2万只饲养能力），后续能够保证安评等业务的试验动物供给并降低成本。此外，公司投资江苏启辰（持股55%），利用实验动物遗传资源及基因工程平台进行新药研发的动物疾病模型创建，后续将进一步扩大动物模型的建设，加强在特殊疾病类型方面的试验竞争优势。

临床业务布局顺利，进行能力范围扩建。目前公司临床CRO业务主要分为3个层面：①临床试验中心、②临床CRO服务、③生物分析实验室服务。公司已经完成通化、海南两个I期临床中心建设，建立了生物分析相关实验室，并已经开始承接临床试验项目。公司后续将继续在太仓建立临床中心，并进一步扩大人员队伍和能力范畴，建设拥有完整服务能力的分析实验室。昭衍在临床业务方面的优势集中在早期临床前项目的向后导流层面，在拥有完善服务能力的基础上，有望成为新的业绩增长点。

药物警戒成长在于后续市场需求的提升。2019年公司药物警戒业务收入215万元，目前仍处于一定亏损状态。未来随着国内政策的变化，市场需求有望提升。国内完善的药物警戒服务商相对较少，昭衍对此进行提前布局，依托安评业务平台，后续拥有一定成长空间。

加大国际化建设，参与全球竞争。国内综合型CRO龙头药明康德、康龙化成的安评业务均有较大比例来自海外订单，而昭衍仍以国内业务为主。我们认为随着昭衍完成Biomere的收购，后续公司在国际订单获取上有望提升。

Q1疫情影响可控，展望全年有望维持较高增速

公司安全性评价以实验室业务为主，在Q1疫情的影响下主要在于复工的影响，且公司通往年一样在春节期间均有人在实验室进行值班维持正常工作。此外Q1在全年的业务占比较低，订单确认较多对于全年业绩影响小，而试验进度上有望通过后续产能、排期弥补。此外目前国内新冠相关药物开发数量较多，昭衍作为安评业务龙头相应承接了部分相关订单的增量。我们预计在新产能的释放下，公司全年仍将维持相对高速的业绩增长。

盈利预测及投资评级

考虑到产能进一步释放、Biomere并表、以及股权激励费用增大等因素影响。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.62、3.52和4.70亿元，同比增速分别为46.7%、34.5%和33.5%，对应每股EPS为1.25、1.69和2.26元/股，对应当前PE为61、45、34倍，维持“增持”评级。

风险提示：订单数目增长不及预期；产能扩增进度不及预期；临床业务、药物警戒业务及海外业务拓展不及预期。

证券研究报告名称：《昭衍新药(603127):全年业绩增长超预期， 新产能释放业绩弹性》

对外发布时间：2020年4月12日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

贺菊颖执业证书编号：S1440517050001

研究助理：俞冰

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