嘉化能源：首批分拆上市前夜，低估化工龙头的起飞之路

原标题：嘉化能源：首批分拆上市前夜，低估化工龙头的起飞之路 来源：选股宝

8月23日，证监会发布A股首个《分拆上市试点若干规定》并征求意见，目前正在修改完善，不日发布。

紧随着分拆上市新规出炉，以氯碱蒸汽等化工能源起家的嘉化能源透露分拆上市意愿，“磺化医药”业务分拆瞄准科创板。至此，嘉化能源的支柱业务“磺化医药”以一种独特的方式闯入公众视野中。日前，多家机构奔赴嘉化能源进行一线调研。

调研核心实录要点：

磺化医药独角兽，垄断市场6成份额，欲分拆上市瞄准科创板；目前公司估值12倍，医药板块估值中枢35倍，一旦分拆上市，磺化医药市值将有望激增近3倍。

氢能产量有望猛增7倍，加氢站将于2020年Q1投产；公司率先探索液氢商业化储运，突破加氢站技术“卡脖子”环节。

一、被低估的磺化医药独角兽，或首批尝鲜分拆上市

磺化医药垄断6成市场份额，毛利高达60%

磺化医药产品是重要的中间体，可以用于合成抗艾滋病、抗乙肝药物替诺福韦及抗生素等。

公司目前是国内技术最领先、全球具有规模优势的磺化医药系列产品生产商，国内市占率高达60%，毛利率高达60%，其他份额多半是嘉化系离职员工创业贡献。嘉化能源目前已经构建磺化医药系列产业树，可以生年PTSC、MST、BA等上下游产品。

磺化医药收入增速大超预期，实地调研目前几近满产

公司磺化医药产品近3年实现了极快增长，成为继蒸汽业务之后的核心利润增长点。2017年收入为3亿多，2018年增至5亿多，2019年前三季度已突破6亿元，同比增速高达71.98%。

此次实地调研发现，公司磺化医药产能几近满产，公司预计2019年销售突破8亿元，增速超60%，有望贡献近5亿毛利润。

高附加值BA明年大量投产，毛利润有望接近8亿

公司是业内唯一采用液体三氧化硫连续磺化管道反应技术的企业，技术处于行业领先地位。

上半年，公司年产3.8万吨TA系列产品技改项目逐渐投产，并迎来BA新产品投产，这直接引发上半年磺化产品平均售价较2018年大增41.7%。

2020年，公司有望迎来BA技改二期项目2000吨、新项目4000吨投产，磺化产能将达6万吨。基于磺化医药产品市场持续供不应求，公司2020年磺化产品销量有望达到满产6万吨；若销售均价维持2.3万元/吨，收入将达13.8亿，毛利润有望接近8亿元。

分拆上市将打开估值瓶颈，可能再造一个嘉化能源

2019年公司磺化医药料实现约5亿毛利润，2020年将逼近8亿，但公司却一直享受极低估值的待遇。2008年上市以来，公司估值中枢约13倍，估值底部稳定于10.5倍，分红股息率接近3%。

一旦磺化医药业务得以分拆，医药板块估值中枢约35倍，科创板估值溢价更高。公司磺化医药市值将有望激增近3倍，可能再造一个嘉化能源。

二、氢气产能有望暴涨7倍，突破加氢站核心技术环节

氢气产能暴增至8万吨，今年1万吨

上半年氢能概念一度风光无限，涨停潮此起彼伏，多家公司紧急切入氢能业务。而嘉化能源一直都拥有氢气业务，氢气是公司重要副产品，产量约1万吨，每年稳定贡献约3500万毛利润。明年公司30万吨氯碱项目逐渐投产，未来将释放8万吨气氢产能，氢能规模将大增7倍。

公司不仅拥有丰富的氢气资源，还在加氢站布局快人一步。张家港、常熟加氢站有望Q1投产，长三角加氢站网点布局加速推进。2019年有望贡献2000万+营收，未来更是扮演公司发展一大引擎的关键作用。

已运营国内首座商业化液氢装置，突破加氢站核心技术环节

更关键的是，公司在液氢技术上积极探索，已运营国内首座商业化液氢装置。液氢具有纯度更好、运输半径更长的优势，将打破气氢200km运输半径限制。伴随加氢站密度提升，液氢技术将成卡脖子技术，嘉化能源无疑走在行业最前端。

公司拟投5000万设立嘉化氢能。公司在氢能方面的竞争优势，吸引国投聚力、三江化工、浙能集团先后与公司结成联盟。嘉兴本地也在酝酿氢能支持文件，目前尚未出台，因为政府认为应该有更大力度。

公司新能源布局不仅限于氢能，还参与光伏发电。12月政府有望出台光伏2020年补贴计划，这就意味着未来有近8个月的时间来推进项目，这将显著改善光伏需求。预计2020年光伏装机量近50GW，同比增速有望接近60%。前三季度，公司光伏业务完成发电量1.2亿千瓦时，同比增长29.78%。

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