熊猫乳品首发募投项目再度延期产能利用率下滑净利率波动大_新浪财经

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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：浪头饮食/ 郝显

　　近日，熊猫乳品发布公告，对首发募投项目投产期再度延期两年。算下来，该项目建设期将拉长到6年时间。

　　由于销售增长跟不上产能扩张速度，近几年熊猫乳品产能利用率一再下滑，2023年产能利用率为79%。

　　对于熊猫乳品来说，其核心业务炼乳已经陷入低速增长，炼乳之外的品类还处在探索期，整体规模并不大。如果剔除毛利率较低的贸易业务，总营收仅为7亿多元。另一方面，公司净利润受原材料价格影响波动较大，整体抗风险能力有待提升。

　　熊猫乳品首发募投项目再度延期建设期将长达6年时间

　　5月14日，熊猫乳品发布公告，称公司通过议案同意将“苍南年产3万吨浓缩乳制品生产项目” （以下简称“苍南3万吨项目”）达到预定可使用状态日期延期至2026年6月。

　　事实上，这已经是该项目第二次延期。按照原计划，苍南3万吨项目应于2022年6月投产，但是2022年6月公司发了一份延期公告，宣布将苍南3 万吨项目投产期从的2022年6月延长至2024年6月。本次延期也使得该项目建设期长达6年时间。

　　公司这次给出的延期原因是，“厂房大面积沉降，目前和工程施工单位、工程设计单位及厂房地质勘察单位存在诉讼，加上前期材料物流配送不及时等方面的影响，募投项目施工进程不及预期”。而上一次的延期原因是“为了配合疫情防控政策，加上材料物流等方面的影响，募投项目施工进程不及预期。”

　　2022年6月延期时该项目募集资金使用进度已经达到52.06%，而目前为62.37%，两年时间过去了，进度仅增加了10.31%。

　　苍南3万吨项目是熊猫乳品首发重点募投项目。熊猫乳品2020年10月上市，募资净额2.78亿元，募集资金主要投入两个扩产能项目，分别为苍南3万吨项目及“济阳二期年产2万吨浓缩乳制品项目”（以下简称“济阳2万吨项目”）。2021年9月公司又新增一个新的扩产能项目——“年产6万吨浓缩乳制品（炼乳/稀奶油/ 乳酪）改扩建项目”（以下简称“6万吨项目”）。由于募集资金远低于计划投资金额，调整后募集资金主要投入苍南3 万吨项目和6万吨项目，前者投入2.43亿元，占87%。

　　熊猫乳品对首发募投项目一再延期背后，是公司产能利用率不断下滑的现实。熊猫乳品此前投建的6万吨项目已于2022年6月30日投产，但是截至2023年，仍旧面临产能利用率不足及项目收益不及预期的情况。

　　从2021年到2023年，熊猫乳品浓缩乳制品销量增速分别为13.81%、8.31%、14.92%，销量增速并没有跟上产能扩张速度。

　　截至2023年，熊猫乳品三个生产基地总设计产能为6.3万吨，而实际产量为4.98万吨，实际产能利用率为79%。如果苍南3万吨项目投产，总产能将达到9.3万吨，相当于产能增加48%。届时新增产能面临闲置风险，在建转固后还会带来折旧。

　　熊猫乳品炼乳业务陷增长第二增长曲线成色如何？

　　值得注意的是，2023年以来，在营收低速增长的情况下，净利润却在大幅攀升。2022年净利率仅为6.19%，2023年增至11.16%，今年一季度进一步攀升至14.54%。

　　净利率提升有两方面的原因，第一是毛利率在提升，去年公司浓缩乳制品毛利率提升5.99个百分点，其他业务毛利均在下滑，整体毛利率提升了3.86个百分点。管理层在4月底机构调研中回应称，浓缩乳制品毛利率上升主要是奶粉价格下降幅度较大所致。

　　与此同时，熊猫乳品在大幅压低销售费用，2023年销售费用从上年的6.1%降至4.41%，对净利率的提升作出了很大贡献。

　　事实上，从2018年以来，熊猫乳品毛利率和净利率就处在下降趋势中，主要原因是原材料成本上涨导致营业成本占营收比重不断增加，同时公司销售费用率在同步提升。2022年净利率一度低至6%。

　　较低的毛利率使得熊猫乳品对原材料价格较为敏感，这也是公司盈利能力波动较大的“元凶”。

　　从2022年起，熊猫乳品就陷入了低速增长，2022年及2023年营收分别增长4.05%及6.2%，2024年一季度则下滑了14.05%，这也是2020年以来首次一季度大幅下滑。

　　熊猫乳品核心产品是浓缩乳制品（核心为炼乳），2023年占收入比重在69%左右，其次是乳品贸易，占比在22%左右，椰品贡献了剩余8%左右的收入。其中乳品贸易毛利率近几年急速下降，2022年为2.98%，2023年仅为0.58%，对利润的贡献可以忽略。

　　主营业务浓缩乳制品2022年收入仅增长9.99%，2023年增长9.24%。今年一季度总营收下滑14.05%，浓缩乳制品收入有没有下滑，由于公司未披露无法知晓。

　　浓缩乳制品收入的低增长主要由行业背景所决定，炼乳下游主要为餐饮、烘焙、饮品和食品加工领域。从整体来看，炼乳行业市场规模有限，而且激烈较为竞争。熊猫乳品的竞争对手是雀巢（中国）有限公司及荷兰皇家菲仕兰公司，前者隶属于全球最大的食品饮料公司雀巢公司，同时也是目前国内市场最大的炼乳生产企业，不仅拥有品牌优势，也拥有产品渠道优势，雀巢聚焦高端炼乳市场，产品主要应用于高端餐饮领域，旗下有“鹰唛”牌、“三花”牌炼乳。荷兰皇家菲仕兰公司则是全球最大的乳制品公司之一，主打炼乳产品为“黑白”牌淡奶。

　　根据熊猫乳品管理层的披露，“目前熊猫乳品和另外一个品牌占据了主要的市场份额，公司在餐饮渠道中具有较高的占有率”。在这种情况下，公司炼乳产品陷入低速增长一点也不奇怪。

　　熊猫乳品的应对措施是发展第二增长曲线，包括了奶油、奶酪、基底乳、奶酪零食、椰品等领域。在定期报告中，奶酪和奶油等产品包含在浓缩乳制品中，椰品则单独披露。

　　根据华鑫证券研报信息，奶酪板块 2023 年扭亏为盈，公司转变策略在这个领域选择投资优鲜工坊做休闲零食，后者去年营收5000万元。稀奶油板块 2023 年体量不达预期。椰品2023年收入增长近24%，体量达到7670.22万元，但是毛利率下滑了3.9个百分点至18.63%。

　　总体来看，炼乳之外的业务体量还不够大，要成长为第二增长曲线，并没有那么容易。

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