恺英网络：变相托市质押离场 三季度净利降59%-86%

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　　10月9日，恺英网络（维权）因涉嫌信息披露违法违规，收到证监会的调查通知书，这也是今年A股市场第一起实控人因涉嫌操控证券市场而被调查的案件，至此，恺英网络股价较最高点66.61元下跌96.19%，总市值已跌去400多亿元，公司股价现报于2.64元，最新总市值为56.83亿元。

　　2015年恺英网络借壳泰亚股份上市，近两年业绩呈现断崖式下滑，最新披露的三季度业绩预告显示，公司前三季归母净利同比降81%—87%，第三季度归母净利同比降59%—86%。业绩疲软的同时，公司实控人王悦也于今年5月锒铛入狱，7.5万中小股东陷入维权潮，恺英网络迎来了至暗时刻。

　　一、变相托市质押离场 7.5万股东躺枪

　　恺英网络于2017年7月26日发布公告称，拟出资16.07亿元收购浙江盛和51%股权，本次投资后，恺英网络累计持有浙江盛和股份达71%。值得一提的是，浙江盛和需在2017年12月31日前，拿出股权转让款中的7.5亿元用于购买恺英网络上市非限售流通股。

　　这种绑定条款、变相抬高股价的“玩法”，恺英网络并没有就此停止。2018年5月29日，公司审议通过了收购浙江九翎公司部分股权议案，本次收购后，恺英网络持有浙江九翎70%股权。与浙江盛和类似，浙江九翎需承诺本次股权转让完成后12个月期间届满前投入不低于人民币5亿元购买恺英网络股票。

　　恺英网络先收购公司股权、再通过所收购公司购买自己公司股票，这种做法在一定程度上变相托高了公司股价。

　　收购浙江盛和后不久，公司2017年8月17日发布公告，实控人王悦持有本公司股份总计1.54亿股，占公司股份总数的21.44%。其所持有公司股份累计被质押1.25亿股，占公司股份总数的17.42%，占其持有公司股份总数的81.24%。

　　同样地，恺英网络通过收购浙江九翎部分股权议案不到10日。2018年6月7日，公司公告称，公司第一大股东及一致行动人冯显超持有本公司股份总计1.74亿股，占公司股份总数的12.10%。其所持有公司股份累计被质押1.46亿股，占公司股份总数的10.20%，占其持有公司股份总数的84.33%。

　　2018年10月12日，公司公告显示，实控人王悦已全部质押其所持公司股份，冯显超已质押其所持公司股份总数的99.86%，上海骐飞已质押其所持公司股份总数的约99.78%。

　　王悦于2018年7月31日辞去公司总经理职务，于2019年3月辞去所有职务，3月28日，王悦失联，5月7日，公司公告称王悦因涉嫌操纵证券市场罪，被上海市公安局刑事拘留，王悦及冯显超所持有的公司股份于近日全部被司法冻结。

　　恺英网络通过所收购公司间接购买本公司股票，提升公司在二级市场表现，公司大股东股票质押套现、实控人辞职，这一系列动作对公司7.5万中小股东利益造成了损害。近期，公司也因涉嫌信息披露违法违规，被证监会立案调查。

　　二、63亿估值借壳上市 三季度净利遭遇“滑铁卢”

　　恺英网络成立于2008年，据天眼查数据显示，公司成立之后共经历4轮融资。2010年12月7日，公司前身泰亚股份募资4.42亿元上市；2014年，主营鞋底生产与销售的泰亚股份归母净利同比大降1252.87%，主业不阵的泰亚股份面临着转型选择，同年，泰亚股份拟并购欢瑞世纪（维权）试图转型影视行业，但重组并未获通过。

　　2015年，A股借壳上市迎来高峰期。据统计，全年共有35起成功借壳案例，同比增加66.67%；平均借壳上市交易金额为62.77亿元。同年，恺英网络成功借壳泰亚股份实现“上市梦”，估值63亿元，跟随创始人王悦的第一批团队也实现了“亿万富翁梦”，无论是创业团队，还是恺英网络，均迎来了事业的高光时刻。

　　据公开资料显示，借壳双方签署了《盈利补偿协议》，恺英网络承诺2015年度、2016年度、2017年度归母扣非净利润分别不低于4.6亿元、5.7亿元及7亿元，若重组无法在2015年度内完成，则恺英网络需延长利润补偿期至2018年，其中，2018年度承诺扣非净利润不低于8.1亿元。

　　那么，恺英网络自成立以来的财务表现到底如何？根据公司业绩公告，新浪财经上市公司研究院通过分析，发现恺英网络的现金流、成长能力和盈利能力皆不尽如人意。2015年借壳泰亚股份上市前，恺英网络货币资金低位徘徊，2009年货币资金仅为5667.31万元，最高时也不过3.44亿元；归母净利润创下新低，2014年仅为457.84万元，而最高时期的2013年也不过6573.73万元；反映公司盈利能力的核心指标净资产收益率下滑明显，2014年更是创下负值8.42%。

　　2015年公司借壳泰亚股份成功上市后，业绩波动明显，货币资金一度飙升至2016年最高点21.77亿元，此后3年连年下滑，至2019年披露半年报止，货币资金已下降65.32%；恺英网络借壳上市而且有业绩承诺，2018年业绩承诺到期后，业绩大幅缩水，归母净利润由2017年最大值16.1亿元降至0.46亿元；净资产收益率自上市后一路下滑，2019年上半年仅为0.96%。

　　恺英网络主营业务为网络游戏的开发及运营与移动应用产品分发，公司2019年半年报显示，来自游戏产品收入占比为80.10%，来自移动互联网收入占比为19.90%，公司游戏产品主要包括页游和手游两项业务，恺英网络最初借助页游流量时代的红利快速崛起，花重金买入资产贪玩蓝月，这也使得恺英网络2017年归母净利润创下历史新高。

　　然而，游戏行业存在太多的不确定性，尤其对于中小型游戏公司来说，持续打造爆款游戏的能力考验着每一家游戏公司。与端游和手游相比，页游只是游戏行业的一个过渡产品，生命周期短、客户粘性差，这个人尽皆知的道理恺英网络自然也明白。

　　根据公司年报，2014年至今，公司页游占营收比重呈下降趋势，与之对应的手游占营收比重呈上升趋势，然而，由于2018年游戏版号停发，公司股价持续走低，游戏产品营收下滑明显。游戏行业研发投入大，公司2017年和2018年研发费用分别为2.31亿元和4.81亿元，研发费用同比增加1.08倍，然而，公司的业绩显然没有因为研发投入的大幅增加而有回暖迹象。

　　对于2019年前三季度业绩断崖式下跌的原因，公司公告称主要是由于部分老游戏逐渐进入生命周期末期、部分新产品上线延迟、研发费用上升、海外市场拓展费用增加。

　　结语

　　犹记得恺英网络的口号“做游戏的主角”。而如今，创始人入狱、公司因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案调查、公司第一大股东王悦、冯显超股份被司法冻结。页游时代的流量红利不可能一直存续，没有主力游戏、研发实力不足，公司难免走上没落。

责任编辑：公司观察